Розрахункові палати збираються конвертувати ваші свопи LIBOR у доларах США. Що вам потрібно знати?

Перевидано Платоном

читають: 0

Вирішальним кроком у остаточному переході на USD SOFR є фізична конвертація неоплачених позабіржових свопів із USD LIBOR у USD SOFR. Розрахункові центри (CCP) надають це як послугу учасникам клірингу, і це важливий «останній крок» у відході від LIBOR. Пам'ятайте, що долар США є останньою з валют LIBOR. Більше немає LIBOR у доларах США, немає більше LIBOR з повною зупинкою.

Останній абзац цього блогу містить робочі приклади як на CME, так і на LCH для тих, хто любить деталі!

Перетворення?

Спочатку кілька моїх власних думок щодо навернення:

З тих пір, як ми знаємо дату Припинення дії LIBOR в доларах США, ризик за свопом процентної ставки в доларах США перестав бути відносно LIBOR і перейшов на SOFR + спред для всіх фіксингів, які відбулися після 30 червня 2023 року.
Спред був відкалібрований за допомогою Запасні варіанти ISDA та опубліковано ще 5 березня 2021 року:

ЦК, який конвертує своп, не повинен змінювати думки учасника ринку щодо його основних факторів ризику.
Грошовий потік будь-якої фіксованої ставки LIBOR у доларах США після кінця червня 2023 року регулювався складеною заборгованістю SOFR плюс спред з березня 2021 року.
Подія конверсії робить це явним фактом. Замість того, щоб продовжувати свопи LIBOR, CCP «перереєстровує» угоду таким чином, щоб вона явно посилалася на SOFR + запасний спред ISDA.

На цьому етапі слід звернути увагу на дві речі:

Навіщо ЦКА намагатися перереєструвати всі ці угоди? За останніми оцінками, буде конвертовано близько 500,000 XNUMX контрактів. LCH справді покриває це добре в їх консультації тому нічого не додам:

Це відрізняється від «Аукціону SOFR», про який ми детально розповідали раніше жовтень 2020. Саме тоді центральні контрагенти змінили свої дисконтні криві з Fed Funds на SOFR. Це створило реальний «новий ризик» для ринку, який необхідно було хеджувати – ризик дисконтування учасників ринку щодо їхніх грошових потоків тепер розраховувався за SOFR, а не за ФРС. Перетворення угод з LIBOR на SOFR подання не несе жодних змін у профілі ризику.

Торгівля Fallenback не має тих самих характеристик, що й стандартний ринковий своп SOFR. З причин, давно втрачених у юриспруденції відповіді на консультації, дати платежу за свопом LIBOR вважалися священними. Але щоденна фіксація SOFR не публікується вчасно, щоб мати можливість здійснювати платежі в той же день. Отже, загалом існує дводенний розрив у виплаті для торгів Fallenback порівняно зі стандартним SOFR OIS. Але існують також крайні випадки (які можуть бути досить поширеними), коли відмінності між стандартними SOFR OIS і резервними угодами можуть бути більшими – найчастіше згадуваним є «короткий» період IMM, наприклад, 84 дні.
Отже, як ЦКА може «конвертувати» угоди? Це можна досягти кількома способами:
- Фіксована ставка зі старого свопу завжди переноситься на будь-які нові свопи.
- Одним із варіантів є розірвання старого свопу після того, як відбудеться останній грошовий потік LIBOR, і перереєстрація решти свопу з першої дати фіксації SOFR до дати погашення.
- Або припиніть старий своп LIBOR і забронюйте ідентичну угоду від дати початку до дати завершення, але проти SOFR.
  - Потім придушіть усі попередні грошові потоки, щоб вони не повторилися!
  - І або a) зареєструйте грошовий потік за новим свопом для відомого останнього грошового потоку, прив’язаного до LIBOR.
  - Або б) забронювати одноперіодний своп LIBOR проти SOFR для остаточних грошових потоків LIBOR (наприклад, будь-які фіксинги, які мають бути виконані до 30 червня, і будь-які нові фіксинги, які мають відбутися до 30 червня).
Я впевнений, що існують інші способи створити майже ідентичні грошові потоки, щоб конверсія була якомога безризиковішою.
У різних підходах є позитивні та негативні сторони.
Міркування включають масштабованість, точність, загальну умовну вартість, позиції. Навіть аналіз хеджування, адже останнє слово завжди залишається за бухгалтерами!
Ймовірно, через масштаб позицій дводенна різниця в датах платежу між угодами Fallenback і Market Standard SOFR може навіть спричинити (дещо незначну) різницю NPV для портфелів. ЦК перераховуватимуть NPV від переможців до тих, хто програв, щоб усі залишалися цілісними.
Це не перший випадок, коли ЦКА конвертують угоди. Вони виконали ту саму вправу для торгів GBP, CHF і JPY LIBOR ще в 2021 році. Блог тут.

Тож на кого вплине навернення?

Якщо ви очищаєте свопи, дуже ймовірно, що ці події конверсії вплинуть на вас. Центральні контрагенти повинні гарантувати, що дилери та клієнти зможуть обробляти величезну кількість поправок і розірвання угод. Отже, хоча подія не змінює ринковий ризик, це не те, що ми побачимо в даних SDR! – це несе великий операційний ризик у всій галузі.

Цікаво, що центральні контрагенти та учасники ринку вирішили конвертувати всі угоди одночасно – «великий вибух», а не програмно змінювати свопи після кінцевої дати виплати LIBOR. Це повинно бути пов’язано з міркуваннями ризику, інакше люди можуть змінювати тисячі свопів щодня протягом наступних 6-12 місяців (у будь-якому випадку до останнього 12-місячного платежу LIBOR 30 червня 2024 року). А що б ви робили з нульовими купонами? (Обидва CME та LCH матеріали розглянути конкретний випадок нульових купонів для будь-яких зацікавлених читачів).

Оскільки всі конверсії відбуватимуться, коли ринки «закриті», вони також забирають багато вихідних людей у всій галузі. Саме це робить «ЛІБОР» брудним словом у більшості кіл сьогодні!

Наскільки велика конверсія?

Відкликати з блог минулого тижня що ми зараз бачимо майже всі new довгостроковий позабіржовий ризик, що торгується проти SOFR:

Однак це не дивиться на видатний запас угод, які все ще існують. Відкритий інтерес до IRS, прив’язаний до долара США, все ще є дуже значним у ЦКА:

Показ;

Нещодавно в лютому 47.2 року існувало понад 2022 трлн дол.
За останні 12 місяців цей показник знизився і наразі становить понад 33 трлн доларів. (Це менше число, ніж ви побачите, цитоване CCP/Risk.net тощо через нашу методологію даних у Clarus).
Зменшення, ймовірно, є результатом природного відтоку в міру зрілості угод, з додаванням деяких аспектів зменшення ризику/припинення.
Цікаво, що немає доказів того, що неочищені позиції було завантажено в кліринг. Це призвело б до збільшення відкритого інтересу.
Тому ймовірно, що учасники ринку будуть дивитися на процес конвертації CCP, щоб конвертувати непогашену ставку LIBOR в доларах США в SOFR для очищених позицій…
….і покладаючись на Резервні варіанти ISDA за їхні неочищені портфелі.

Незважаючи на те, що конвертація CCP відбуватиметься у визначені дати, а ставка LIBOR у доларах США припинить публікацію з червня 2023 року, це не виключає майбутньої конвертації угод без клірингу. «Резервні» портфелі все ще потребуватимуть управління ризиками до погашення.

Що таке процеси перетворення?

Подробиці того, що станеться, відомі вже досить давно. Наприклад, документ CME датований серпнем 2022 року:

LCH найбільше останній посібник тут:

Коротко:

LCH конвертує деякі угоди 21 квітня, але більшість буде конвертовано 19 травня.
CME також буде перетворено 21 квітня, а другий запуск відбудеться 3 липня.
За оцінками LCH, буде конвертовано 500,000 300,000 контрактів. Це порівняно з приблизно XNUMX XNUMX минулого разу для GBP, CHF і JPY.
Risk.net і Financial News висвітлюють деталі тут та тут.
CME перетвориться на новий форвардний своп SOFR (тобто така ж фіксована ставка, що й у початковому контракті проти SOFR + резервний спред), а будь-які грошові потоки, що залишилися, пов’язані зі ставкою LIBOR, обліковуються як короткостроковий своп.
- Уявіть собі своп LIBOR CME на 3 мільйони доларів США на 5 років під 1.5%, починаючи з 9 березня 2023 року.
- Репрезентативні (тобто «дійсні») фіксації LIBOR у доларах США відбуваються 7 березня 2023 року та 7 червня 2023 року, створюючи дійсні грошові потоки, прив’язані до LIBOR, 9 червня 2023 року та 9 вересня 2023 року.
- Це буде перетворено на новий форвардний своп SOFR, починаючи з 9 вересня 2023 року, який діятиме до 9 березня 2028 року за фіксованою ставкою 1.5% проти SOFR + 26.161 б.п.
- З 1.5 березня 9 р. до 2023 вересня 9 р. діятиме своп із фіксованою ставкою LIBOR у доларах США проти 2023% фіксованої ставки.
- Оригінальний своп LIBOR припинено.
LCH конвертує кожен своп LIBOR у своп SOFR (+ запасний спред) з точно такими ж датами (і фіксованою ставкою), що й старий своп. Потім для остаточних платежів LIBOR буде зарезервовано угоду «накладення» на базовий своп.
- Уявіть собі своп LIBOR LCH на 3 мільйони доларів США на 5 років під 1.6%, починаючи з 9 березня 2023 року.
- Типові фіксації LIBOR у доларах США відбуваються 7 березня 2023 року та 7 червня 2023 року, створюючи дійсні грошові потоки, прив’язані до LIBOR, 9 червня 2023 року та 9 вересня 2023 року.
- У травні це буде перетворено на новий зворотний своп SOFR, починаючи з 9 березня 2023 року, який діятиме до 9 березня 2028 року за фіксованою ставкою 1.6% проти SOFR + 26.161 б.п.
- І буде нова «накладна» базова торгівля для копіювання репрезентативних фіксингів LIBOR – починаючи з 9 березня 2023 року, термін погашення – 9 вересня 2023 року за флетовою ставкою LIBOR проти SOFR + 26.161 б.п.

Для CME вони також конвертуватимуть усі незавершені євродоларові контракти на SOFR 14 квітня. Ого!

У Резюме

Незабаром центральні контрагенти почнуть конвертувати останні непогашені позабіржові контракти LIBOR у контракти SOFR.
Це перетворення відбудеться таким чином, що решта угод буде дорівнювати SOFR + запасні спреди ISDA.
Якщо у вас є один висновок із цього блогу, це має бути те, що це не змінює ризик на ринку.
Ці заходи відбуватимуться у вихідні дні 21 квітня, 19 травня та 3 липня.
Відбудуться певні грошові потоки, пов’язані зі ставкою LIBOR, але «ризику», пов’язаного зі ставкою LIBOR, у клірингу більше не буде.

Будьте в курсі нашого БЕЗКОШТОВНОГО бюлетеня, підписуйтесь тут.