Tad Rivelle, dyrektor ds. inwestycji kalifornijskiego giganta obligacji TCW, obawia się, że rosnące ceny towarów i usług nie pozostaną zjawiskiem przejściowym. Widzi ryzyko, że inwestorzy będą stopniowo tracić zaufanie do dolara i wyjaśnia, dlaczego realne aktywa, takie jak towary, mają sens w obecnym otoczeniu rynkowym.
Dla światowych rynków finansowych najważniejsze jest pytanie: czy następstwa pandemii doprowadzą do trwałego wzrostu inflacji? A może gospodarka powróci do starego wzorca słabego wzrostu i niskich stóp procentowych?
Tad Rivelle stawia na pierwszy scenariusz. Dyrektor ds. inwestycji kalifornijskiej firmy zarządzającej aktywami TCW nie spodziewa się natychmiastowej eskalacji, takiej jak kryzys stagflacyjny z lat 1970. XX wieku. Jednakże niebezpieczeństwo takiego wyniku wzrasta ze względu na stale rosnącą liczbę monetarnych i fiskalnych środków stymulacyjnych.
„Nadejdzie moment, w którym ludzie nie będą już mogli ufać ci w takim samym stopniu” – mówi Rivelle. „Robi to ryzyko bardziej uogólnionej inflacji i być może bardziej ogólnego przywrócenia równowagi w stosunku do dolara” – dodaje.
W tym szczegółowym wywiadzie dla The Market NZZ, który został zredagowany i skrócony dla przejrzystości, ekspert rynku obligacji wyjaśnia, dlaczego jego zdaniem wyceny wielu klas aktywów są zbyt drogie, gdzie dostrzega najpoważniejsze słabości w sektorze kredytowym oraz na co inwestorzy powinni zwrócić szczególną uwagę w obecnym otoczeniu.
Panie Rivelle, sytuacja na rynkach finansowych pozostaje trudna. Szczególnie „gorące” zakłady, takie jak kryptowaluty, IPO i szybko rosnące akcje spółek technologicznych, znalazły się w ostatnich tygodniach pod presją. Jak postrzegasz te zmiany z punktu widzenia inwestora w obligacje?
Od pewnego czasu rynki kształtują się na bardzo spekulacyjnym poziomie cen aktywów opartych na ryzyku. Zaobserwowaliśmy, że kryptowaluty wydają się znacznie bardziej korelować z elementami spekulacyjnymi na rynkach, w porównaniu z tym, czego można by się spodziewać w innym przypadku. Bitcoin nie zachowuje się tak bardzo jak zabezpieczenie przed inflacją, tak naprawdę nie reaguje na tego typu dane wejściowe. Dlatego prawdopodobnie rozsądnie będzie przypisać część wyprzedaży kryptowalut wycofaniu się nastrojów wokół aktywów opartych na ryzyku.
Dokąd zmierzają rynki?
Przychodzi mi na myśl stara zasada „kupuj plotki, sprzedawaj wiadomości”. Myślę, że dotarliśmy do punktu szczytowego wzrostu gospodarczego w USA. Jest prawdopodobne, że pierwszy kwartał będzie rokiem PKB na poziomie 7–8%, co również sugeruje, że wiele dobrych wiadomości jest już w sosie.
Co to oznacza dla dalszych perspektyw?
Istnieje nadmierny poziom wyceny wielu aktywów opartych na ryzyku. Na przykład w przypadku instrumentów o stałym dochodzie mamy do czynienia z rynkiem o wysokiej stopie zwrotu, co jest niemal błędną nazwą, ponieważ jego spready wynoszą w przybliżeniu 300 punktów bazowych. Innymi słowy, większość rynku wysokiej stopy zwrotu nie przynosi nawet 4%. Pogląd, że można w ten sposób wycenić rynek o wysokiej stopie zwrotu, a jednocześnie tolerować znaczną część firm zombie, które w zasadzie nie zarabiały przez kilka lat, jest sprzeczny ze zdrowym rozsądkiem. Zanim ostatecznie wkroczymy w gospodarkę po pandemii, muszą nastąpić zmiany i restrukturyzacje. Żyjemy jednak w środowisku typu „wyrzuć puszkę w powietrze”, w którym wyrozumiałość ze strony pożyczkodawców, w odniesieniu do tak wielu klas aktywów, jest cechą charakterystyczną.
Jak długo to może jeszcze trwać?
Aby zrozumieć recesję, aby zrozumieć okres taki jak pandemia, należy wyciągnąć lekcję, że potrzebne są zmiany: gospodarka musi dostosować się do zmienionych preferencji konsumentów, musi zmienić się zarówno pod względem wyceny, jak i zasobów w odniesieniu do do zmienionej rzeczywistości, takiej jak praca w domu. Zaledwie kilka tygodni temu „The Economist” stwierdził, że w szczytowym okresie pandemii 60% godzin pracy w USA odbywało się w domu. Przed wybuchem korona wirusa było to może 5%. Zatem wszyscy rozumieją: nie wracamy do 5%, a to ma bardzo istotne konsekwencje dla wyceny nieruchomości komercyjnych, wyceny roszczeń wobec nieruchomości komercyjnych oraz propozycji wyceny różnych akcji w wiele różnych sektorów.
Gdzie są największe zagrożenia w tym zakresie?
To prawie tak, jakbyśmy w zeszłym roku zamrozili dużą część działalności pozagospodarczej. Rezerwa Federalna obniżyła stopy procentowe, zapewniła płynność, a bodźce fiskalne pozwoliły ludziom pokładać nadzieję w swoich oczekiwaniach i modelach. Obecnie niektórzy eksperci twierdzą, że migracja do handlu elektronicznego osiągnęła już swój szczyt, biorąc pod uwagę względny koszt przemieszczania produktów przez sklepy stacjonarne w porównaniu z napiętymi kanałami o ograniczonej podaży w świecie handlu elektronicznego. Zatem obawy dotyczące apokalipsy handlu detalicznego mogą być przesadzone. Jednak na przykład w branży turystycznej wiele hoteli borykało się z problemami przed pandemią. Nie ma szans, że w postpandemicznej gospodarce znajdą lepsze szczęście.
Tymczasem na amerykańskim rynku mieszkaniowym trwa boom. Jak trwały jest ten trend?
W programie kredytów hipotecznych FHA, który od czasu kryzysu finansowego jest w zasadzie rządową wersją kredytów subprime, zaległości w spłacie kredytów FHA wynoszą około 11%. To dość zawyżone dane i ilustrują poziom stresu, jaki występuje szczególnie na niższych szczeblach gospodarki. Ale nawet w świecie kredytów hipotecznych dla klasy średniej, Fannie Mae i Freddie Mac, około 3% pożyczek jest obecnie przeterminowanych. To bardzo dużo, ponieważ kwota ta zazwyczaj dotyczy ułamków 1% zaległości. Jest więc tam nad czym pracować.
Niemniej jednak wydaje się, że optymizm przeważa. Na Wall Street indeks S&P 500 prawie powrócił do rekordowego poziomu z początku tego miesiąca.
Jest dużo samozadowolenia. Nawet Europejski Bank Centralny odniósł się do tego w ostatnim czasie raport. Krytycy od dawna mówią, że banki centralne będą wspierać ceny aktywów, po czym krytykują rynki kapitałowe za wycenę w strukturze spekulacyjnej i ostrzegają przed ryzykiem. Pewien ekspert nazwał to całkiem trafnie: Banki centralne pełnią jednocześnie rolę podpalacza i strażaka.
Gdzie wystąpią największe szkody, jeśli coś pójdzie nie tak?
Krótka odpowiedź jest taka, że dotknie każdego. Uderza w takie miejsca jak Kalifornia, która jest tak uzależniona od wycen akcji i wycen technologii, w szczególności od rynku IPO. Ale to przenika wszędzie. Fed już dawno temu zorientował się, że podwyższanie cen aktywów ma tendencję do popychania całej gospodarki do przodu. Jeśli więc Fed nie będzie w stanie ponownie poskładać Humpty'ego Dumpty'ego w całość, pytanie brzmi, co się stanie, gdy nastąpi znaczna korekta na giełdach. W tym przypadku istnieje duże prawdopodobieństwo, że rynek polityczny po prostu powie: „Mówiliśmy, że potrzebujemy więcej bodźców fiskalnych”. W rezultacie najprawdopodobniej otrzymasz funkcję reakcji w gospodarce, która zacznie wzmacniać siły inflacyjne.
Inflacja jest już poważnym problemem. Czy obecny wzrost cen jest tylko przejściowy w obliczu ożywienia gospodarki po zawirowaniach związanych z pandemią? A może jesteśmy na początku trwałego wzrostu inflacji?
Inflacja jest już wszędzie wokół nas. Ludzie doświadczają tego w życiu osobistym, może niekoniecznie w postaci podwyżek cen, ale w postaci niedoborów. Na przykład ludzie, którzy próbują przebudować swoje domy, nie mogą kupić nowych okien ani pralek. Jednak pogląd Fed jest mocno stronniczy, w kierunku wiary w to, że inflacja jest przejściowa, w związku z czym Fed nie zamierza podejmować działań przeciwko niej. Następnie pojawia się najważniejsze pytanie: jakiego rodzaju tarcia utrudniają gospodarce przywrócenie równowagi? Naszym zdaniem strona popytowa jest w dalszym ciągu problematyczna, ponieważ na rachunkach bankowych obywateli znajdują się ogromne salda pozostałe po płatnościach stymulacyjnych. Po stronie podaży mamy wysoce uregulowaną gospodarkę, która wyszła z ery pandemii z bardzo dziwnymi i sprzecznymi przepisami dotyczącymi sposobu działania i ponownego otwierania przedsiębiorstw.
Z drugiej strony, jeśli z biegiem czasu sytuacja gospodarcza ulegnie normalizacji, inflacja może również ponownie się ustabilizować.
To prowadzi nas z powrotem do głównego pytania: jaka będzie funkcja odpowiedzi rynku politycznego? W Waszyngtonie coraz więcej ludzi uważa, że tak naprawdę nie ma problemu z bodźcami fiskalnymi i że świat pożyczy Ameryce tyle pieniędzy, ile zechce wydać. Dopóki koszty nie dogonią wszystkich, dopóty będzie przekonanie, że wydawanie większej ilości pieniędzy jest całkowicie rozsądne. Zatem stwierdzenie Fed, że inflacja ma charakter przejściowy, jest z jego strony stwierdzeniem spekulacyjnym. Nie bierze pod uwagę tarć i faktu, że nie mają kontroli nad tym, jak władze fiskalne będą zarządzać sprawami.
Czy ryzyko to jest już odzwierciedlone w miękkim dolarze?
Zasadniczo status dolara jako waluty rezerwowej pozwala amerykańskim politykom na ogromną elastyczność w radzeniu sobie z problemami takimi jak pandemia. Ta ogromna elastyczność powinna wiązać się z odpowiedzialnością oraz pewnym stopniem rozwagi i ostrożności. Ale nie widzisz tego zbyt wiele. Podjęcie nadzwyczajnych działań w marcu ubiegłego roku miało sens: jeśli zamykasz całą gospodarkę, potrzebujesz stabilności społecznej. Nie chcesz, żeby cała sprawa poszła do rury. Jednak rok później nadal mówimy o masowych programach bodźców fiskalnych. Wyraźnie istnieje logiczny rozdźwięk.
Czy istnieje zatem niebezpieczeństwo utraty zaufania do dolara? Był już moment podczas zeszłorocznego wiosennego krachu na rynku, kiedy wbrew zwyczajowi inwestorzy zagraniczni porzucili walutę w fazie wycofania ryzyka.
Działo się wtedy naprawdę wiele. Nastąpiło również osłabienie handlu opartego na parytecie ryzyka. Mieliśmy ten dzień, kiedy zarówno akcje, jak i obligacje mocno ucierpiały. Gdy rynki działają sprawnie, występuje zazwyczaj wymienność pomiędzy klasami aktywów. Istnieje płynność i możliwość arbitrażu, aby podejmować decyzje dotyczące wartości względnej. Więc mam wrażenie, że to rzeka. A potem dochodzą do okresów takich jak marzec ubiegłego roku czy kryzys finansowy w 2008 roku, kiedy nie jest to już rzeka. To prawie tak, jakbyś miał te małe dopływy, małe odmiany, w których występuje szczegółowa cena. W zasadzie nie masz a rynku, że tak powiem, mamy do czynienia z segmentacją wielu rynków do tego stopnia, że może istnieć rynek kredytu Ford Motor istniejący rano określonego dnia w marcu 2020 r. Występują wszystkie te nieciągłości i irracjonalności.
Ale co z dolarem? Czy dolara można w ogóle zastąpić jako światową walutę rezerwową?
Poradziliśmy sobie z tym, gdy Fed wyciągnął swoją wielką bazookę, jak dawno temu ujął to były sekretarz skarbu Hank Paulson. Zatem w sierpniu i wrześniu uzyskałeś bardzo niskie stawki w USA. Nawet gdy zaczynaliśmy w tym roku, rentowność 1-letnich obligacji skarbowych wynosiła 2020%. Jeśli jesteś dolarowym bykiem, możesz w zasadzie powiedzieć: amerykański system finansowy został przetestowany w XNUMX r., gospodarka została przetestowana i przetrwała test, co oznacza, że na razie status dolara jako waluty rezerwowej jest niekwestionowany – i to się stosuje uzasadnienia kontynuowania tej samej polityki. Jednak nadejdzie moment, w którym ludzie nie będą już mogli ufać Ci w takim samym stopniu, co stwarza ryzyko bardziej uogólnionej inflacji i być może bardziej ogólnego przywrócenia równowagi w stosunku do dolara.
Jak poważne jest na tym tle ryzyko kryzysu stagflacyjnego na wzór tego z lat 1970., z wysoką inflacją, niskim wzrostem gospodarczym i wysokim bezrobociem?
Być może zajmie nam to kilka lat, ale jest to poważne ryzyko. Uzasadnione jest oczekiwanie wyższej inflacji. Fed prawdopodobnie byłby zadowolony przez pewien czas, ale potem pojawia się najważniejsze pytanie: czy można go nadal powstrzymywać i kontrolować? Czy można utrzymać inflację na poziomie 4-5%, nie niszcząc zaufania do władz odpowiedzialnych za stabilność finansową? Nie da się więc w jednym kroku dojść do inflacji w stylu lat 70. Ale nie zrobiliśmy tego też ostatnim razem. Zrobiliśmy to poprzez głupotę polityczną, po której nastąpiła głupota polityczna. Mieliśmy epokę Nixona, która narzuciła kontrolę płac i cen, rozbiła, że tak powiem, termometr i udawała, że nie mamy inflacji. Następnie pojawiły się napisy takie jak przyciski WIN z napisem „Zwalnij inflację”, co świadczy o niespójności polityki kontrolowania inflacji. Potem mieliśmy kontrolę kredytową Cartera, sprzedaż złota i tym podobne. Konkluzja: Inflacja wymknęła się spod kontroli, ponieważ reakcja polityczna była nieudolna.
Co o tym myślisz?
Nie spodziewałbym się, że reakcja polityczna będzie lepsza. Podstawowy problem polega na tym, że jeśli świat nie ufa waszemu przywództwu politycznemu lub finansowemu, przywództwo to nie jest już w stanie rozwiązać problemu. Trzeba zmienić kierownictwo i zmienić politykę. Coś takiego wydarzyło się w USA. Ostatecznie rozwiązało problem połączenie zmiany przywództwa w Fed z Volckerem w połączeniu z reformą strukturalną prowadzoną przez administrację Reagana, która zmieniła kierunek gospodarczy Stanów Zjednoczonych.
Jak według Ciebie zareaguje obecny prezes Fed Jay Powell, jeśli rentowność obligacji będzie nadal rosła w związku ze wzrostem oczekiwań inflacyjnych? Czy uważasz, że drastyczne środki, takie jak kontrola krzywej dochodowości, są możliwe?
Absolutnie. Jeśli i kiedy oprocentowanie 2-letnich obligacji skarbowych zacznie gwałtownie rosnąć i osiągnie poziom 2.25–3.5%, a oprocentowanie kredytów hipotecznych wzrośnie do XNUMX%, jest bardzo prawdopodobne, że Fed wdroży kontrolę krzywej dochodowości. Mogą to nazwać inaczej. Zrobią jednak, co w ich mocy, aby wesprzeć rynek aktywów i rynek mieszkaniowy.
Jak myślisz, na jakim poziomie będą stopy procentowe na koniec roku?
Kiedy pod koniec marca dziesięcioletnie obligacje skarbowe osiągnęły najwyższy poziom około 1.75%, miało to bardzo niekorzystny wpływ na niektóre wskaźniki dotyczące rynku nieruchomości: sugeruje to, że w systemie istnieje już tak duża dźwignia finansowa, że wpływ nawet niewielkich podwyżek stóp procentowych może będzie dość znaczny, nawet biorąc pod uwagę wszystkie bodźce fiskalne. Zatem stopy procentowe są na razie prawdopodobnie w pewnym przedziale, ponieważ gdy rentowność osiągnie 2%, prawdopodobnie spowoduje to znaczne spowolnienie amerykańskiej gospodarki. Ale co się wtedy stanie? Jeśli gospodarka zwolni, czy administracja i Kongres w zasadzie zainwestują w więcej bodźców? Zwiększa to potencjał cyklu „Płukanie – Spienianie – Powtórzenie” mogącego skutkować interwencjami rządu i banku centralnego, wywołującymi widmo stagflacji. I w tym momencie tracisz kontrolę nad tym, dokąd zmierza dziesięć lat. Ale jeszcze tam nie jesteśmy.
Jak inwestorzy mogą najlepiej poruszać się w tym środowisku?
Pod wieloma względami było to coś w rodzaju stanu przed pandemią. Chodzi o rozwagę i ostrożność oraz rozprzestrzenianie się tam, gdzie to możliwe. Ponieważ jako inwestor w obligacje powinieneś w takim roku skupić się na próbie zdobycia bezpiecznego spreadu.
Gdzie są ku temu możliwości?
Chodzi przede wszystkim o jakość i wykorzystanie Fed. Fed także daje ci prezenty. Jednym z prezentów, jaki dają, jest rynek TBA agencji kredytów hipotecznych, gdzie ich apetyt na zakupy kredytów hipotecznych jest tak ogromny, że napędzają rynek w perspektywie krótkoterminowej. To sprawia, że dla inwestorów bardzo korzystne jest angażowanie się w odroczone zakupy na rynek TBA. Możesz kupić ekspozycję na trzydziestoletni kredyt hipoteczny Fannie Mae lub Freddie Mac z kuponem 2.5% i uzyskać spread około 80 punktów bazowych. Może to nie brzmi ekscytująco, ale możesz zyskać od 50 do 75 punktów bazowych więcej ze względu na negatywne finansowanie, które sugeruje Fed na rynkach kapitałowych. I nagle, jak na bardzo bezpieczne aktywa, masz całkiem niezły spread.
Czy biorąc pod uwagę ryzyko inflacji, warto inwestować również w aktywa realne, takie jak surowce i złoto?
Przy wyższych poziomach wyceny, takich jak obecnie, rozsądnie jest posiadać więcej ubezpieczeń. Nie należy tego jednak mylić z myślą, że próbujesz zarobić na swoim żywopłocie. W pewnym sensie masz niemal nadzieję, że stracisz pieniądze na żywopłocie. Ma to tylko na celu ochronę Cię na wypadek, gdyby coś poszło nie tak w innym miejscu Twojego portfela. Ponadto dywersyfikacja jest zwykle dobrą strategią. Wiele lat temu, kiedy pracowaliśmy w Pimco, Bill Gross był w pewnym sensie mistrzem jednozdaniowych wypowiedzi. Pamiętam, że kiedy byłem tam nowy, siedziałem tuż przed nim, a on zastanawiał się, czy sprzedać papier wartościowy. Na koniec po prostu mówi krupierowi: «Wiesz co, nikt nigdy nie zbankrutował, osiągając zysk.» Więc sprzedaliśmy to. Generalnie może to dobra rada.
Tada Rivelle’a
Tad Rivelle jest dyrektorem ds. inwestycji w dziale instrumentów o stałym dochodzie w TCW i nadzoruje aktywa o stałym dochodzie o wartości ponad 215 miliardów dolarów, w tym aktywa funduszy inwestycyjnych o stałym dochodzie o wartości 104 miliardów dolarów pod markami TCW Funds i MetWest Funds. Przed dołączeniem do TCW Tad pełnił funkcję dyrektora ds. inwestycji w MetWest, niezależnej firmie zarządzającej inwestycjami instytucjonalnymi, której był współzałożycielem. Zespół inwestycyjny MetWest został wyróżniony wieloma nagrodami związanymi z wynikami, w tym tytułem Menedżera Roku ds. instrumentów o stałym dochodzie przyznawanym przez Morningstar. Pan Rivelle był także współdyrektorem ds. instrumentów stałodochodowych w Hotchkis & Wiley oraz zarządzającym portfelem w PIMCO. Tad posiada tytuł licencjata z fizyki na Uniwersytecie Yale, tytuł magistra matematyki stosowanej na Uniwersytecie Południowej Kalifornii oraz tytuł MBA w Anderson School of Management na UCLA.
Źródło: https://themarket.ch/interview/tad-rivelle-inflation-is-already-all-around-us-ld.4359
- "
- &
- 2020
- 7
- Konto
- Działania
- Korzyść
- Rada
- Wszystkie kategorie
- Ameryka
- amerykański
- amp
- apetyt
- arbitraż
- na około
- artykuł
- kapitał
- Aktywa
- Bank
- Bankowość
- Banki
- BEST
- Rachunek
- Miliard
- Bitcoin
- Więzy
- wysięgnik
- marek
- budować
- biznes
- kupować
- California
- wezwanie
- kapitał
- Rynki kapitałowe
- zapasy
- Bank centralny
- Banki Centralne
- przewodniczący
- zmiana
- kanały
- szef
- roszczenia
- przyjście
- handlowy
- nieruchomość komercyjna
- Towary
- wspólny
- Firmy
- pewność siebie
- Kongres
- konsument
- zawartość
- kontynuować
- Korona
- Koszty:
- Crash
- kredyt
- kryzys
- Crypto
- cryptocurrencies
- waluty
- Waluta
- Aktualny
- krzywa
- dzień
- czynienia
- Kreowanie
- rozwijać
- ZROBIŁ
- dywersyfikacja
- Dolar
- napędzany
- jazdy
- e-commerce
- EBC
- Gospodarczy
- Rozwój ekonomiczny
- gospodarka
- Środowisko
- sprawiedliwość
- majątek
- europejski
- Europejski Bank Centralny
- eksperci
- Twarz
- sprawiedliwy
- Obawy
- Cecha
- nakarmiony
- Federalny
- Rezerwa Federalna
- W końcu
- finansować
- budżetowy
- kryzys finansowy
- i terminów, a
- Elastyczność
- Dla inwestorów
- Ford
- Nasz formularz
- Naprzód
- funkcjonować
- fundusz
- fundusze
- PKB
- Ogólne
- prezenty
- Dający
- Globalne
- Złoto
- dobry
- towary
- Rząd
- Wzrost
- tutaj
- Wysoki
- Strona główna
- Hotele
- obudowa
- W jaki sposób
- HTTPS
- olbrzymi
- pomysł
- obraz
- Rezultat
- Włącznie z
- Dochód
- inflacja
- instytucjonalny
- ubezpieczenie
- odsetki
- Stopy procentowe
- Wywiad
- inwestowanie
- inwestycja
- inwestor
- Inwestorzy
- IPO
- IPO
- IT
- prowadzić
- Przywództwo
- Doprowadziło
- LEND
- pożyczanie
- poziom
- Dźwignia
- Linia
- Płynność
- Kredyty
- długo
- mac
- Większość
- i konserwacjami
- March
- Marsz 2020
- rynek
- rynki
- matematyka
- Metryka
- pieniądze
- Hipoteka
- ruch
- MS
- aktualności
- Pojęcie
- Oficer
- Optymizm
- Inne
- wybuch
- Outlook
- pandemiczny
- Wzór
- Zapłacić
- płatności
- Ludzie
- jest gwarancją najlepszej jakości, które mogą dostarczyć Ci Twoje monitory,
- Fizyka
- Volcano Plenty Vaporizer Storz & Bickel
- Punkt widzenia
- polityka
- polityka
- teczka
- po pandemii
- nacisk
- Cena
- wycena
- Produkt
- Zysk
- Program
- Programy
- chronić
- zakupy
- jakość
- zasięg
- ceny
- React
- realne aktywa
- nieruchomość
- rzeczywistości
- recesja
- otworzyć na nowo
- Zasoby
- odpowiedź
- detaliczny
- Ryzyko
- reguły
- bieganie
- S&P 500
- "bezpiecznym"
- Szkoła
- Sektory
- bezpieczeństwo
- widzi
- sprzedać
- rozsądek
- sentyment
- Usługi
- Short
- braki
- Spowolnienie
- mały
- So
- Obserwuj Nas
- sprzedany
- ROZWIĄZANIA
- Południowy
- Typ przestrzeni
- wydać
- rozpiętość
- wiosna
- Stabilność
- rozpoczęty
- Zestawienie sprzedaży
- Zjednoczone
- Rynek
- bodziec
- Akcje
- Akcje i obligacje
- sklep
- Odmiany Konopi
- Strategia
- ulica
- stres
- Dostawa
- wsparcie
- powstaje
- zrównoważone
- system
- rozmawiać
- tech
- mówi
- tymczasowy
- test
- czas
- handel
- Handel
- podróżować
- skarbiec
- sekretarz skarbu
- Zaufaj
- ucla
- bezrobocie
- Zjednoczony
- United States
- uniwersytet
- University of Southern California
- us
- Gospodarka USA
- Wycena
- wyceny
- wartość
- Przeciw
- Zobacz i wysłuchaj
- wirus
- Tom
- gaża
- wall Street
- Waszyngton
- KIM
- wygrać
- okna
- słowa
- Praca
- Praca w domu
- świat
- wartość
- rok
- lat
- Wydajność