Tad Rivelle, Chief Investment Officer för den kaliforniska obligationsjätten TCW, oroar sig för att stigande priser på varor och tjänster inte kommer att förbli ett tillfälligt fenomen. Han ser en risk att investerare gradvis tappar förtroendet för dollarn och förklarar varför verkliga tillgångar som råvaror är vettiga i den rådande marknadsmiljön.
För de globala finansmarknaderna är det den viktigaste frågan: Kommer efterdyningarna av pandemin att leda till en varaktig ökning av inflationen? Eller kommer ekonomin att falla tillbaka i det gamla mönstret med svag tillväxt och låga räntor?
Tad Rivelle satsar på det första scenariot. Chief Investment Officer för den Kalifornien-baserade kapitalförvaltaren TCW förväntar sig inte en omedelbar eskalering som stagflationskrisen på 1970-talet. Risken för ett sådant utfall ökar dock på grund av den ständigt växande volymen av penningpolitiska och finanspolitiska stimulansåtgärder.
«Det kommer att finnas en punkt där folk inte längre kan lita på dig i samma grad,» säger Mr. Rivelle. «Detta löper risken för en mer generaliserad inflation och kanske en mer generaliserad ombalansering bort från dollarn,» tillägger han.
I denna djupgående intervju med The Market NZZ, som har redigerats och sammanfattats för tydlighetens skull, förklarar obligationsmarknadsexperten varför han anser att värderingar i många tillgångsklasser är överdrivet dyra, där han upptäcker de allvarligaste svagheterna i kreditsektorn, och vad investerare bör vara särskilt uppmärksamma på i den rådande miljön.
Herr Rivelle, situationen på finansmarknaderna är fortfarande utmanande. Särskilt «heta» satsningar som kryptovalutor, börsintroduktioner och snabbväxande teknikaktier har kommit under press de senaste veckorna. Hur uppfattar du denna utveckling ur en obligationsinvesterares synvinkel?
Marknaderna har legat på mycket spekulativa prisnivåer under en tid när det gäller riskbaserade tillgångar. Vad vi har sett är att kryptovalutor verkar korrelera mycket mer med de spekulativa elementen på marknader generellt jämfört med vad du annars kan förvänta dig. Bitcoin har inte betett sig så mycket som en inflationssäkring, den svarar inte riktigt på den typen av input. Så det är förmodligen rättvist att tillskriva en del av försäljningen av krypton till detta tillbakadragande av sentiment kring riskbaserade tillgångar.
Vart tar marknaderna vägen härifrån?
Vad jag tänker på är den urgamla regeln "köp ryktet, sälj nyheterna". Jag tror att vi har kommit till en punkt med topp ekonomisk tillväxt i USA. Det är troligt att det första kvartalet kommer att vara en 7 eller 8% årsvis typ av BNP-tal, vilket också tyder på att många av de goda nyheterna redan finns i såsen.
Vad betyder detta för framtidsutsikterna?
Det finns en överdriven nivå av värdering som prissätts i många riskbaserade tillgångar. I fallet med räntebärande till exempel, har du högavkastningsmarknaden som nästan är en felaktig benämning eftersom den handlas till spreadar på ungefär 300 räntepunkter. Med andra ord, en majoritet av high yield-marknaden ger inte ens 4%. Föreställningen om att man kan prissätta en högavkastande marknad på det sättet och samtidigt tolerera en betydande del av zombiebolag som i princip inte har tjänat pengar på flera år, svävar i ansiktet på sunt förnuft. Det måste ske förändringar och omstruktureringar när vi i slutändan går in i den post-pandemiska ekonomin. Men vi har levt i den här typen av miljö där överseende från långivare, eftersom det gäller så många tillgångsklasser, har varit en avgörande egenskap.
Hur mycket längre kan detta pågå?
För att förstå en lågkonjunktur, för att förstå en period som pandemin, bör du ta bort lärdomen att det måste ske förändring: Ekonomin måste anpassa sig till ändrade konsumentpreferenser, den måste förändra sig själv både vad gäller värdering och resurser med respekt till förändrade verkligheter som att jobba hemifrån. För bara några veckor sedan hävdade «The Economist» att vid toppen av pandemin kom 60 % av arbetstimmar i USA på hemifrån. Innan corona-viruset bröt ut var det kanske 5 %. Så alla förstår idén: Vi går inte tillbaka till 5 %, och det har mycket betydande konsekvenser för prissättningen av kommersiella fastigheter, för värderingen av fordringar mot kommersiella fastigheter och för värderingsförslaget för en mängd olika aktier i många olika sektorer.
Var finns de största riskerna i detta avseende?
Det är nästan så att vi frös en hel del icke-ekonomisk aktivitet på plats under det senaste året. Federal Reserve har sänkt räntorna, tillhandahållit likviditet och finanspolitisk stimulans har gjort det möjligt för människor att bygga hopp i sina förväntningar och i sina modeller. Nu hävdar vissa experter att migrationen mot e-handel redan har nått sin topp, baserat på den relativa kostnaden för att flytta produkten genom tegel- och murbruksbutiker jämfört med de ansträngda och begränsade utbudskanalerna i e-handelsvärlden. Så rädslan för Retail Apocalypse kan vara överdriven. Men i reseutrymmet till exempel fanns det gott om hotell som kämpade före pandemin. Det finns ingen sannolikhet att de kommer att finna någon bättre tur i den post-pandemiska ekonomin.
Samtidigt pågår en boom på den amerikanska bostadsmarknaden. Hur hållbar är denna trend?
I FHA-bolåneprogrammet, som i grund och botten är den statliga versionen av subprime-lån sedan finanskrisen, löper brottsligheten på FHA-lån på cirka 11 %. Det är ganska högt, och det är illustrativt om nivån av stress som finns särskilt i de nedre stegen av ekonomin. Men även i Fannie Mae och Freddie Mac-världen av medelklasslån är ungefär 3 % av lånen för närvarande förfallna. Det är mycket högt, eftersom det utrymmet vanligtvis körs med bråkdelar av 1 % förseningar. Så det är mycket att jobba igenom där.
Ändå verkar optimismen råda. På Wall Street är S&P 500 nästan tillbaka på rekordnivån från tidigare denna månad.
Det finns mycket självbelåtenhet. Till och med Europeiska centralbanken hänvisade till det nyligen rapport. Kritiker har länge sagt att centralbankerna kommer att stödja tillgångspriserna och då kritiserar de kapitalmarknaderna för att prissätta en spekulativ struktur och varna för riskerna. En förståsigpåare kallade det ganska exakt: Centralbanker spelar samtidigt rollen som mordbrännare och brandman.
Var blir den största skadan om något går fel?
Det korta svaret är att det kommer att drabba alla. Det träffar platser som Kalifornien som är så beroende av aktievärderingar och tekniska värderingar, särskilt börsintroduktionsmarknaden. Men det genomsyrar överallt. Fed räknade ut för länge sedan att att driva upp tillgångspriserna har en tendens att driva hela ekonomin framåt. Så om Fed inte lyckas få ihop Humpty Dumpty igen, är frågan vad som händer när du får en rejäl korrigering i aktier. I det här fallet har du en stor sannolikhet att den politiska marknaden bara säger: «Vi sa till dig, vi behöver mer finanspolitisk stimulans». Som ett resultat är det mest troligt att du får en svarsfunktion i ekonomin som börjar förstärka inflationskrafterna.
Inflationen är redan ett stort problem. Är den nuvarande prishöjningen bara tillfällig när ekonomin återhämtar sig från pandemins turbulens? Eller är vi i början av en ihållande uppgång i inflationen?
Inflationen finns redan runt omkring oss. Människor upplever det i sitt personliga liv, kanske inte nödvändigtvis i prisökningar, utan i form av brist. Till exempel kan människor som försöker bygga om sina hem inte skaffa nya fönster eller brickor. Ändå är Feds åsikt starkt partisk mot att vilja tro att inflationen är övergående, så de kommer inte att vidta åtgärder mot den. Då blir den stora frågan: Vilken typ av friktioner utvecklas som gör det svårt för ekonomin att återbalansera sig själv? Enligt vår uppfattning är efterfrågesidan fortfarande problematisk eftersom det finns enorma saldon på människors bankkonton som blir över från stimulansbetalningar. På utbudssidan har vi en mycket reglerad ekonomi som har kommit ur pandemin med mycket märkliga och motstridiga regler om hur företag kan fungera och öppna igen.
Återigen, om ekonomin normaliseras över tiden, kan inflationen också plana ut igen.
Detta tar oss tillbaka till huvudfrågan: Vad blir den politiska marknadens svarsfunktion? I Washington tror allt fler att det verkligen inte finns några problem med finanspolitisk stimulans och att världen kommer att låna ut USA alla pengar den vill spendera. Tills kostnaderna kommer ikapp alla kommer uppfattningen att vara att det är helt rimligt att bara spendera mer pengar. Så Feds uttalande att inflationen är övergående är ett spekulativt uttalande från deras sida. Det tar inte hänsyn till slitningarna och det faktum att de inte har någon kontroll över hur skattemyndigheterna kommer att hantera ärenden.
Är denna risk möjligen redan reflekterad i den mjuka dollarn?
I huvudsak ger dollarns reservvalutastatus de amerikanska politikerna enorm flexibilitet när det gäller att hantera problem som pandemin. Den enorma flexibiliteten ska komma med ansvar och viss grad av omtänksamhet och försiktighet. Men det ser man inte mycket av. Att vidta extraordinära åtgärder i mars förra året var liksom vettigt: Om du lägger ner hela ekonomin behöver du social stabilitet. Du vill inte att hela grejen ska gå ner i röret. Men ett år senare talar vi fortfarande om massiva finanspolitiska stimulansprogram. Det finns helt klart en logisk urkoppling.
Så finns det en risk att förtroendet för dollarn kan förloras? Redan under förra vårens marknadskrasch fanns det ett ögonblick då utländska investerare, i motsats till det vanliga mönstret, dumpade i en risk-off-fas.
Det var så mycket som hände då. Det fanns också att riskparitetshandeln avvecklades. Vi hade den dagen då aktier och obligationer båda drabbades extremt hårt. När marknaderna löper smidigt tenderar du att ha fungibilitet mellan tillgångsklasser. Det finns likviditet, och förmågan att arbitrage, för att fatta relativa värdebeslut. Så det känns som en flod. Och sedan når du perioder som i mars förra året eller finanskrisen 2008 där det inte längre är en flod. Det är nästan som att du har dessa små bifloder, små stammar där det finns en specifik prissättning. I grund och botten har du inte a marknaden så att säga, du har en segmentering av massor av marknader till den punkt där du kan ha en marknad för Ford Motor-krediter som finns på morgonen en viss dag i mars 2020. Du får alla dessa diskontinuiteter och irrationaliteter.
Men hur är det med dollarn? Är dollarn ens utbytbar som världens reservvaluta?
Vi kom förbi det när Fed drog ut den stora bazookan som tidigare finansminister Hank Paulson uttryckte det för länge sedan. Så du fick mycket låga priser i USA i augusti och september. Redan när vi började i år låg avkastningen på tioåriga statsobligationer på 1 %. Om du är en dollartjur kan du i princip säga: USA:s finanssystem testades 2020, ekonomin testades och den överlevde testet vilket betyder att för närvarande är dollarns reservvalutastatus obestridd – och det används för motivering att fortsätta samma politik. Men det kommer att finnas en punkt där folk inte längre kan lita på dig i samma grad som riskerar en mer generaliserad inflation och kanske en mer generaliserad ombalansering bort från dollarn.
Hur allvarlig är mot denna bakgrund risken för en stagflationskris som den på 1970-talet, med hög inflation, låg ekonomisk tillväxt och hög arbetslöshet?
Vi kan vara några år ifrån det, men det här är en allvarlig risk. Det är rimligt att förvänta sig högre inflation. Fed skulle förmodligen vara glad under en period, men då blir den stora frågan: Kan du fortsätta att innehålla och kontrollera det? Kan man hålla inflationen på 4 till 5 % utan att förstöra förtroendet för de myndigheter som ansvarar för finansiell stabilitet? Så du kan inte komma till 70-talsinflationen i ett steg. Men vi gjorde det inte förra gången heller. Vi gjorde det med politisk dumhet följt av politisk dumhet. Vi fick Nixon-eran att införa löne- och priskontroller, bryta termometern så att säga, låtsas att vi inte blåser upp. Det följdes av saker som WIN-knappar som säger "Piska inflationen ner", vilket kännetecknar inkonsekvensen i politiken för att kontrollera inflationen. Efter det hade vi Carters kreditkontroll och försäljning av guld och sånt. Sammanfattning: Inflationen kom utom kontroll eftersom den politiska reaktionen var olämplig.
Vad tror du?
Jag skulle inte förvänta mig att den politiska responsen kommer att bli bättre. Det grundläggande problemet är att när världen inte litar på ditt politiska eller finansiella ledarskap, kan det ledarskapet inte längre lösa problemet. Du måste byta ledning, och du måste ändra policy. Det var ungefär vad som hände i USA. Det som löste det till slut var en kombination av ledarskapsbyte på Fed med Volcker kombinerat med strukturreformer ledda av Reagan-administrationen som ändrade USA:s ekonomiska inriktning.
Hur tror du att den nuvarande Fed-ordföranden Jay Powell kommer att reagera om obligationsräntorna fortsätter att stiga på grund av ökande inflationsförväntningar? Tror du att drastiska åtgärder som styrning av avkastningskurvan är en möjlighet?
Absolut. Om och när räntan på tioåriga statsobligationer börjar röra sig snabbt högre, och den kommer till 2 eller 2.25 % och bolåneräntorna går upp till 3.5 %, är det mycket troligt att Fed implementerar styrning av avkastningskurvan. De kan kalla det något annat. Men de kommer att göra vad de kan för att stödja tillgångsmarknaden och bostadsmarknaden.
På vilken nivå tror du att räntorna kommer att ligga i slutet av året?
När tioåriga statsobligationer nådde en topp på omkring 1.75 % i slutet av mars hade det en mycket negativ effekt på några av bostadsmåtten: Det tyder på att det redan finns så mycket hävstångseffekt i systemet att effekten av även små räntehöjningar kan vara ganska betydande, även med tanke på alla finanspolitiska stimulanser. Så räntorna är förmodligen något intervall för nu, för när avkastningen kommer till 2% kommer det sannolikt att sakta ner den amerikanska ekonomin avsevärt. Men vad händer sedan? Om ekonomin bromsar, tillägnar administrationen och kongressen i princip mer stimulans? Detta ökar potentialen för en "Skölj-lödder-upprepa"-cykel till regerings- och centralbanksingripanden som väcker spöket av stagflation. Och det är där du tappar kontrollen över vart de tio åren tar vägen. Men vi är inte där än.
Hur kan investerare bäst navigera i denna miljö?
Det är ungefär där vi var pre-pandemi i de flesta avseenden. Det handlar om försiktighet och försiktighet och att ta spridning där du kan. För som obligationsinvesterare bör du vara fokuserad på att försöka fånga säker spread under ett år som detta.
Var finns möjligheterna till det?
Allt handlar om kvalitet och att dra nytta av Fed. Fed ger dig också gåvor. En gåva som de ger är på bolånebyrån TBA-marknaden där deras aptit på bolåneköp är så enorm att de har drivit upp den kortsiktiga marknaden. Det gör det mycket fördelaktigt för investerare att ägna sig åt uppskjutna köp för TBA-marknaden. Du kan köpa exponering mot ett trettioårigt bolån med Fannie Mae eller Freddie Mac med en kupong på 2.5 % och få en spread på kanske 80 punkter. Det kanske inte låter spännande, men du får 50 till 75 räntepunkter mer på grund av den negativa finansiering som antyds på kapitalmarknaderna på grund av Fed. Så plötsligt, för en mycket säker tillgång har du en ganska fin spridning.
Med tanke på risken för inflation, kan det också vara värt att investera i reala tillgångar som råvaror och guld?
På högre värderingsnivåer som idag är det klokt att äga fler försäkringar. Men det ska inte blandas ihop med tanken att du försöker tjäna pengar på din hedge. På sätt och vis hoppas man nästan förlora pengar på hedgen. Det är bara för att skydda dig ifall det går fel någon annanstans i din portfölj. Dessutom är diversifiering vanligtvis en bra strategi. För många år sedan, när vi arbetade på Pimco, var Bill Gross en slags mästare på en meningsuttalande. När jag var ny där minns jag att jag satt mitt framför honom och han diskuterade om han skulle sälja ett värdepapper. Till slut säger han bara till dealern: «Vet du vad, ingen gick någonsin pank genom att ta en vinst.» Så vi sålde den. Generellt sett kanske det är ett bra råd.
Tad Rivelle
Tad Rivelle är TCW:s Chief Investment Officer, Fixed Income, som övervakar över 215 miljarder USD i räntetillgångar, inklusive 104 miljarder USD i räntefondtillgångar under varumärkena TCW Funds och MetWest Funds. Innan han började på TCW var Tad Chief Investment Officer för MetWest, en oberoende institutionell investeringschef som han var med och grundade. MetWests investeringsteam har uppmärksammats för ett antal prestationsrelaterade utmärkelser, inklusive Morningstars Fixed Income Manager of the Year. Mr. Rivelle var också meddirektör för ränteintäkter på Hotchkis & Wiley och en portföljförvaltare på PIMCO. Tad har en BS i fysik från Yale University, en MS i tillämpad matematik från University of Southern California och en MBA från UCLA Anderson School of Management.
Källa: https://themarket.ch/interview/tad-rivelle-inflation-is-already-all-around-us-ld.4359
- "
- &
- 2020
- 7
- Konto
- Handling
- Fördel
- rådgivning
- Alla
- amerika
- amerikan
- amp
- aptit
- arbitrage
- runt
- Artikeln
- tillgång
- Tillgångar
- Bank
- Banking
- Banker
- BÄST
- Bill
- Miljarder
- Bitcoin
- Obligationer
- bom
- varumärken
- SLUTRESULTAT
- företag
- Köp
- kalifornien
- Ring
- kapital
- Kapitalmarknader
- brottning
- Centralbanken
- Centralbankssystemet
- ordförande
- byta
- kanaler
- chef
- hävdar
- kommande
- kommersiella
- kommersiella fastigheter
- Råvaror
- Gemensam
- Företag
- förtroende
- Kongressen
- Konsumenten
- innehåll
- fortsätta
- Korona
- Kostar
- Crash
- kredit
- kris
- crypto
- cryptocurrencies
- valutor
- Valuta
- Aktuella
- kurva
- dag
- som handlar om
- Efterfrågan
- utveckla
- DID
- diversifiering
- Dollar
- driven
- drivande
- e-handel
- ECB
- Ekonomisk
- Ekonomisk tillväxt
- ekonomi
- Miljö
- eget kapital
- fastigheter
- Giltigt körkort
- Europeiska centralbanken
- experter
- Ansikte
- verkligt
- oro
- Leverans
- Fed
- Federal
- Federal Reserve
- Slutligen
- finansiering
- finansiella
- finanskris
- Förnamn
- Flexibilitet
- För investerare
- ford
- formen
- Framåt
- fungera
- fond
- fonder
- BNP
- Allmänt
- gåvor
- Ge
- Välgörenhet
- Gold
- god
- varor
- Regeringen
- Tillväxt
- här.
- Hög
- Hem
- hotell
- bostäder
- Hur ser din drömresa ut
- HTTPS
- stor
- Tanken
- bild
- Inverkan
- Inklusive
- Inkomst
- inflation
- Institutionell
- försäkring
- intresse
- Räntor
- Intervju
- investera
- investering
- investerare
- För Investerare
- IPO
- Börsintroduktioner
- IT
- leda
- Ledarskap
- Led
- LÅNA
- utlåning
- Nivå
- Hävstång
- linje
- Likviditet
- Lån
- Lång
- mac
- Majoritet
- ledning
- Mars
- marsch 2020
- marknad
- Marknader
- matematik
- Metrics
- pengar
- Inteckning
- flytta
- MS
- nyheter
- Begrepp
- Officer
- Optimism
- Övriga
- utbrott
- utsikterna
- pandemi
- Mönster
- Betala
- betalningar
- Personer
- prestanda
- Fysik
- Massor
- Synvinkel
- Strategier
- policy
- portfölj
- post-pandemi
- tryck
- pris
- prissättning
- Produkt
- Vinst
- Program
- Program
- skydda
- inköp
- kvalitet
- område
- rates
- Reagera
- reala tillgångar
- fastigheter
- realiteter
- lågkonjunktur
- åter öppna
- Resurser
- respons
- detaljhandeln
- Risk
- regler
- rinnande
- S & P 500
- säker
- Skola
- Sektorer
- säkerhet
- ser
- sälja
- känsla
- känsla
- Tjänster
- Kort
- brist
- saktar
- Small
- So
- Social hållbarhet
- säljs
- LÖSA
- Sydlig
- Utrymme
- spendera
- spridning
- vår
- Stabilitet
- igång
- .
- Stater
- status
- stimulans
- Aktier
- Aktier och Obligationer
- lagrar
- stammar
- Strategi
- gata
- påkänning
- leverera
- stödja
- uppstår
- hållbart
- system
- tala
- tech
- berättar
- temporär
- testa
- tid
- handla
- Handel
- färdas
- kassan
- finansminister
- Litar
- UCLA
- arbetslöshet
- United
- USA
- universitet
- University of Southern California
- us
- Amerikansk ekonomi
- Värdering
- värderingar
- värde
- Kontra
- utsikt
- virus
- volym
- lön
- Wall Street
- washington
- VEM
- vinna
- fönster
- ord
- Arbete
- arbeta hemifrån
- världen
- värt
- år
- år
- Avkastning