Тад Рівель, головний інвестиційний директор каліфорнійського гіганта облігацій TCW, стурбований тим, що зростання цін на товари та послуги не залишиться тимчасовим явищем. Він бачить ризик того, що інвестори поступово втратять довіру до долара, і пояснює, чому реальні активи, такі як товари, мають сенс у поточному ринковому середовищі.
Для світових фінансових ринків це найважливіше питання: чи призведуть наслідки пандемії до стійкого сплеску інфляції? Або економіка повернеться до старої моделі слабкого зростання та низьких процентних ставок?
Тед Рівель робить ставку на перший сценарій. Головний інвестиційний директор каліфорнійської компанії з управління активами TCW не очікує негайної ескалації, подібної до кризи стагфляції 1970-х років. Однак небезпека такого результату зростає через постійно зростаючий обсяг заходів монетарного та фіскального стимулювання.
«Настане момент, коли люди більше не зможуть довіряти вам у тій же мірі», — каже пан Рівель. «Це створює ризик більш загальної інфляції та, можливо, більш загальної зміни балансу від долара», – додає він.
У цьому детальному інтерв’ю The Market NZZ, яке було відредаговано та скорочено для ясності, експерт з ринку облігацій пояснює, чому він вважає, що оцінка багатьох класів активів є надмірно високою, де він помічає найсерйозніші недоліки в кредитному секторі та на що інвесторам слід звернути особливу увагу в поточних умовах.
Пане Рівель, ситуація на фінансових ринках залишається складною. Особливо «гарячі» ставки, такі як криптовалюти, IPO та швидкозростаючі акції технологічних компаній, зазнали тиску в останні тижні. Як ви сприймаєте ці події з точки зору інвестора облігацій?
Протягом певного часу ринки перебували на дуже спекулятивних рівнях цін на активи, засновані на ризику. Те, що ми побачили, це те, що криптовалюти, здається, набагато більше корелюють зі спекулятивними елементами на ринках загалом, ніж те, що ви могли б очікувати в іншому випадку. Біткойн не поводиться так, як захист від інфляції, він насправді не реагує на такий тип введення. Тож, ймовірно, справедливо віднести частину розпродажу криптовалют до цього зниження настроїв щодо активів, заснованих на ризику.
Куди звідси йдуть ринки?
На думку спадає одвічне правило «купуй чутки, продавай новини». Я думаю, що ми підійшли до піку економічного зростання в США. Цілком імовірно, що перший квартал матиме 7 або 8% ВВП у річному вимірі, що також свідчить про те, що багато хороших новин уже в соусі.
Що це означає для подальшої перспективи?
Існує надмірний рівень оцінки багатьох активів на основі ризику. Наприклад, у випадку з фіксованим доходом у вас є ринок високої прибутковості, який є майже неправильним, оскільки він торгується зі спредом приблизно в 300 базисних пунктів. Іншими словами, більша частина високоприбуткового ринку не приносить навіть 4%. Думка про те, що ви можете так оцінити високоприбутковий ринок і в той же час терпіти значну частину зомбі-компаній, які фактично не заробляли грошей протягом кількох років, суперечать здоровому глузду. Потрібні зміни та реструктуризація, оскільки ми остаточно переходимо до економіки після пандемії. Але ми живемо в такому середовищі, де терпимість з боку кредиторів, що стосується багатьох класів активів, була визначальною рисою.
Скільки ще це може тривати?
Щоб зрозуміти рецесію, щоб зрозуміти такий період, як пандемія, ви повинні винести урок про те, що потрібні зміни: економіка повинна адаптуватися до змін у споживчих уподобаннях, вона повинна змінитися з точки зору як оцінки, так і ресурсів з повагою до змінених реалій, таких як робота вдома. Буквально кілька тижнів тому «The Economist» стверджував, що на піку пандемії 60% робочих годин у США припадало на роботу вдома. До спалаху коронавірусу було, можливо, 5%. Тож усі розуміють: ми не повернемося до 5%, і це матиме дуже значні наслідки для ціноутворення комерційної нерухомості, оцінки претензій щодо комерційної нерухомості та пропозиції щодо оцінки різноманітних акцій у багато різних секторів.
Де найбільш значні ризики в цьому відношенні?
Це майже так, ніби ми заморозили багато неекономічної діяльності протягом останнього року. Федеральна резервна система знизила ставки, забезпечила ліквідність, а фіскальне стимулювання дозволило людям побудувати надію у своїх очікуваннях і моделях. Тепер деякі експерти стверджують, що міграція до електронної комерції вже досягла свого піку, виходячи з відносної вартості переміщення продукту через звичайні магазини порівняно з напруженими каналами та обмеженими пропозиціями в світі електронної комерції. Тож побоювання щодо роздрібного апокаліпсису можуть бути перебільшеними. Але, наприклад, у туристичному просторі було багато готелів, які боролися перед пандемією. Немає ймовірності, що їм пощастить більше в економіці після пандемії.
Тим часом на американському ринку житла відбувається бум. Наскільки ця тенденція стійка?
У іпотечній програмі FHA, яка в основному є урядовою версією субстандартного кредитування після фінансової кризи, прострочення за кредитами FHA становить близько 11%. Це досить високий показник, і він показує рівень стресу, який існує особливо на нижчих рівнях економіки. Але навіть у світі іпотечних кредитів середнього класу Fannie Mae і Freddie Mac приблизно 3% позик зараз є простроченими. Це дуже високо, оскільки цей простір зазвичай працює на частках 1% прострочень. Тож є над чим працювати.
Проте оптимізм, здається, перемагає. На Уолл-стріт індекс S&P 500 майже повернувся до свого рекордного рівня, досягнутого на початку цього місяця.
Є багато самовдоволення. Нещодавно на це посилався навіть Європейський центральний банк звітом. Критики протягом тривалого часу говорили, що центральні банки підтримуватимуть ціни на активи, а потім вони критикують ринки капіталу за ціноутворення в спекулятивній структурі та попереджають про ризики. Один вчений експерт назвав це досить точно: центральні банки одночасно грають роль підпалювачів і пожежників.
Де буде найбільша шкода, якщо щось піде не так?
Коротка відповідь: це вразить усіх. Він вражає такі місця, як Каліфорнія, яка так залежить від оцінки акцій і оцінки технологій, зокрема ринок IPO. Але воно проникає всюди. ФРС давно зрозуміла, що зростання цін на активи має тенденцію підштовхувати всю економіку вперед. Отже, якщо ФРС не зможе знову зібрати Шалтая-Болтая, питання в тому, що станеться, коли ви отримаєте суттєву корекцію акцій. У цьому випадку ви маєте високу ймовірність того, що політичний ринок просто скаже: «Ми вам сказали, нам потрібні додаткові фіскальні стимули». У результаті найімовірніше, що ви отримаєте функцію відповіді в економіці, яка починає посилювати інфляційні сили.
Інфляція вже є великою проблемою. Чи є нинішнє зростання цін лише тимчасовим, оскільки економіка оговтується від потрясінь пандемії? Або ми перебуваємо на початку стійкого сплеску інфляції?
Інфляція вже навколо нас. Люди відчувають це в особистому житті, можливо, не обов’язково у вигляді подорожчання, а у вигляді дефіциту. Наприклад, люди, які намагаються переробити свої домівки, не можуть отримати нові вікна чи пральні машини. Тим не менш, погляди ФРС сильно упереджені до бажання вірити, що інфляція є тимчасовою, тому вони не збираються вживати заходів проти неї. Тоді постає велике питання: які тертя виникають, що ускладнює відновлення балансу економіки? На нашу думку, сторона попиту все ще є проблематичною, оскільки на банківських рахунках людей залишаються величезні залишки від стимулюючих виплат. Що стосується пропозиції, у нас є жорстко регульована економіка, яка вийшла з епохи пандемії з дуже дивними та суперечливими правилами щодо того, як бізнес може працювати та відкриватися знову.
Знову ж таки, якщо економіка з часом нормалізується, інфляція також може знову вирівнятися.
Це повертає нас до головного питання: якою буде функція відповіді політичного ринку? У Вашингтоні дедалі більше людей думають, що справді немає проблем із фіскальним стимулюванням і що світ позичить Америці всі гроші, які вона захоче витратити. Поки витрати не наздоженуть усіх, буде вважатися, що цілком розумно просто витрачати більше грошей. Тому заява ФРС про те, що інфляція є тимчасовою, є спекулятивною заявою з їхнього боку. Тут не враховуються тертя, і те, що вони не контролюють, як фіскальна влада буде вести справи.
Можливо, цей ризик уже відображено в м’якому доларі?
По суті, статус резервної валюти долара дає політикам США величезну гнучкість у вирішенні таких проблем, як пандемія. Ця величезна гнучкість має супроводжуватися відповідальністю та певним ступенем продуманості та розсудливості. Але ви не бачите багато цього. Вжиття надзвичайних заходів у березні минулого року мало сенс: якщо ви закриваєте всю економіку, вам потрібна соціальна стабільність. Ви ж не хочете, щоб все пішло в трубу. Але через рік ми все ще говоримо про масштабні програми фіскального стимулювання. Очевидно, є логічний розрив.
Отже, чи існує загроза втрати довіри до долара? Під час обвалу ринку минулої весни вже був момент, коли, всупереч звичній моделі, іноземні інвестори демпінгували у фазі ризику.
Тоді було стільки всього. Також відбулося розкручування торгівлі паритетом ризику. Ми мали той день, коли і акції, і облігації зазнали надзвичайно сильного удару. Коли ринки працюють безперебійно, ви, як правило, маєте взаємозамінність між класами активів. Є ліквідність і здатність до арбітражу, для прийняття рішень відносної вартості. Тож відчувається річка. А потім ви досягаєте таких періодів, як березень минулого року чи фінансова криза 2008 року, коли це вже не річка. Це майже так, як у вас є ці маленькі притоки, маленькі штами, де є конкретизація в ціноутворенні. В принципі, у вас немає a ринок, так би мовити, у вас є сегментація багатьох ринків до точки, коли ви можете мати ринок кредиту Ford Motor, який існує вранці певного дня в березні 2020 року. Ви отримуєте всі ці розриви та ірраціональність.
Але як щодо долара? Чи можлива заміна долара як світової резервної валюти?
Ми подолали це, коли Федеральна резервна система вилучила свою велику базуку, як давно сказав колишній міністр фінансів Хенк Полсон. Отже, у серпні та вересні ви отримали дуже низькі ставки в США. Навіть коли ми почали цей рік, прибутковість десятирічних казначейських облігацій становила 1%. Якщо ви прихильник долара, ви можете по суті сказати: систему фінансів США було випробувано у 2020 році, економіку було випробувано, і вона витримала випробування, що означає, що зараз статус резервної валюти долара не викликає сумнівів – і це використовується для обґрунтування продовження тієї самої політики. Але настане момент, коли люди більше не зможуть довіряти вам такою ж мірою, що створює ризик більш загальної інфляції та, можливо, більш загального відновлення балансу від долара.
На цьому тлі наскільки серйозним є ризик кризи стагфляції, подібної до кризи 1970-х років, з високою інфляцією, низьким економічним зростанням і високим рівнем безробіття?
Можливо, до цього ще кілька років, але це серйозний ризик. Розумно очікувати вищої інфляції. ФРС, ймовірно, був би щасливий певний період часу, але потім постає велике питання: чи зможете ви продовжувати його стримувати та контролювати? Чи можна втримати інфляцію на рівні 4-5%, не зруйнувавши довіру до влади, яка відповідає за фінансову стабільність? Тож за один крок до інфляції в стилі 70-х не дістанешся. Але й минулого разу ми цього не зробили. Ми зробили це завдяки політичній дурості, за якою слідувала політична дурість. У нас була епоха Ніксона, яка запроваджувала контроль над заробітною платою та цінами, розбивала, так би мовити, термометр, робила вигляд, що ми не надуваємо. Після цього з’явилися такі речі, як кнопки WIN із написом «Whip Inflation Down», що символізувало непослідовність політики контролю над інфляцією. Після цього у нас був кредитний контроль Картера, продаж золота тощо. Підсумок: інфляція вийшла з-під контролю, оскільки політична відповідь була невмілою.
Що ви думаєте?
Я б не очікував, що політична реакція буде кращою. Основна проблема полягає в тому, що коли світ не довіряє вашому політичному чи фінансовому лідерству, це лідерство більше не може вирішити проблему. Ви повинні змінити керівництво, і ви повинні змінити політику. Ось що сталося в США. Зрештою її вдалося вирішити завдяки поєднанню зміни керівництва ФРС на Волкера в поєднанні зі структурною реформою під проводом адміністрації Рейгана, яка змінила економічний напрямок Сполучених Штатів.
Як, на вашу думку, відреагує нинішній голова ФРС Джей Пауелл, якщо прибутковість облігацій продовжить зростати через зростання інфляційних очікувань? Як ви вважаєте, чи можливі радикальні заходи, такі як контроль кривої прибутковості?
Абсолютно. Якщо і коли ставка за десятирічними казначейськими зобов’язаннями почне швидко зростати і досягне 2 або 2.25%, а ставки по іпотечних кредитах зростуть до 3.5%, цілком ймовірно, що ФРС запровадить контроль кривої дохідності. Вони можуть назвати це по-іншому. Але вони зроблять усе можливе, щоб підтримати ринок активів і ринок житла.
Як ви думаєте, на якому рівні будуть процентні ставки в кінці року?
Як тільки десятирічні казначейські зобов’язання досягли максимуму в 1.75% наприкінці березня, це мало негативний вплив на деякі показники житла: це свідчить про те, що в системі вже є стільки левериджу, що вплив навіть невеликого підвищення ставок може бути досить значним, навіть враховуючи всі фіскальні стимули. Таким чином, наразі ставки, ймовірно, є дещо обмеженими, тому що коли прибутковість досягне 2%, це, ймовірно, значно сповільнить економіку США. Але що потім відбувається? Якщо економіка сповільнюється, чи адміністрація та конгрес в основному вимагають більше стимулів? Це підвищує потенціал для циклу «Промивання – Намилення – Повторення» для втручань уряду та центрального банку, що підвищує привид стагфляції. І тут ви втрачаєте контроль над тим, куди йдуть ці десять років. Але ми ще не там.
Як інвесторам найкраще орієнтуватися в цьому середовищі?
У багатьох відношеннях ми були дещо до пандемії. Йдеться про розсудливість і обережність і розповсюдження, де тільки можна. Тому що як інвестор облігацій, ви повинні зосередитися на тому, щоб спробувати отримати безпечний спред у такий рік, як цей.
Де для цього можливості?
Вся справа в якості та використанні переваг ФРС. ФРС також дарує вам подарунки. Одним з подарунків, який вони роблять, є ринок іпотечного агентства TBA, де їхній апетит до іпотечних покупок настільки великий, що вони підняли ринок у короткостроковій перспективі. Це робить для інвесторів дуже вигідним брати участь у відкладених покупках для ринку TBA. Ви можете купити тридцятирічну іпотеку Fannie Mae або Freddie Mac з купоном у 2.5% і отримати, можливо, 80 базисних пунктів спреду. Це може здатися нецікавим, але ви отримуєте від 50 до 75 базисних пунктів більше через негативне фінансування, яке передбачається на ринках капіталу через ФРС. Тож раптом для дуже безпечного активу ви маєте досить хороший спред.
Враховуючи ризик інфляції, чи варто також інвестувати в реальні активи, такі як товари та золото?
За вищих рівнів оцінки, як сьогодні, розумно володіти більшою страховкою. Але це не слід плутати з ідеєю, що ви намагаєтеся заробити гроші на своїй огорожі. У певному сенсі ви майже сподіваєтеся втратити гроші на живоплоті. Це лише для того, щоб захистити вас, якщо щось піде не так у вашому портфоліо. Крім того, диверсифікація зазвичай є гарною стратегією. Багато років тому, коли ми працювали в Pimco, Білл Гросс був начебто майстром одноречення. Коли я був там новачком, я пам’ятаю, як сидів прямо перед ним, і він обговорював, чи продавати цінний папір. Нарешті він просто каже дилеру: «Знаєте що, ніхто ніколи не розорявся, отримавши прибуток». Тому ми його продали. Загалом, можливо, це добра порада.
Тад Рівель
Тед Рівель є головним інвестиційним директором TCW з фіксованим доходом, який контролює понад 215 мільярдів доларів США в активах з фіксованим доходом, включаючи 104 мільярди доларів США в пайових фондах з фіксованим доходом під брендами TCW Funds і MetWest Funds. До того як приєднатися до TCW, Тед обіймав посаду головного інвестиційного директора MetWest, незалежної інституційної інвестиційної компанії, співзасновником якої він є. Інвестиційна команда MetWest була відзначена за низку нагород, пов’язаних з продуктивністю, включно з «Кращим менеджером року з фіксованим доходом» Morningstar. Пан Рівель також був співдиректором з фіксованого доходу в Hotchkis & Wiley і портфельним менеджером у PIMCO. Тед має ступінь бакалавра фізики в Єльському університеті, ступінь магістра прикладної математики в Університеті Південної Каліфорнії та ступінь магістра ділового адміністрування в Школі менеджменту Андерсона Каліфорнійського університету в Лос-Анджелесі.
Джерело: https://themarket.ch/interview/tad-rivelle-inflation-is-already-all-around-us-ld.4359
- "
- &
- 2020
- 7
- рахунки
- дію
- Перевага
- рада
- ВСІ
- Америка
- американська
- amp
- апетит
- арбітраж
- навколо
- стаття
- активи
- Активи
- Банк
- Banking
- Банки
- КРАЩЕ
- Білл
- Мільярд
- Біткойн
- Bonds
- бум
- бренди
- будувати
- підприємства
- купити
- Каліфорнія
- call
- капітал
- Ринки капіталу
- Залучайте
- Центральний банк
- Центральні банки
- голова
- зміна
- канали
- головний
- претензій
- майбутній
- комерційний
- комерційна нерухомість
- Commodities
- загальний
- Компанії
- довіра
- Конгрес
- споживач
- зміст
- продовжувати
- Корона
- витрати
- Крах
- кредит
- криза
- крипто
- cryptocurrencies
- валюти
- Валюта
- Поточний
- крива
- день
- справу
- Попит
- розвивати
- DID
- диверсифікація
- Долар
- керований
- водіння
- e-commerce
- ECB
- Економічний
- Економічного зростання
- економіка
- Навколишнє середовище
- капітал
- майно
- Європейська
- Європейський Центральний Банк
- experts
- Face
- ярмарок
- страх
- особливість
- Fed
- Федеральний
- Федеральна резервна система
- в кінці кінців
- фінансування
- фінансовий
- фінансова криза
- Перший
- Гнучкість
- Для інвесторів
- Ford
- форма
- Вперед
- функція
- фонд
- засоби
- GDP
- Загальне
- подарунки
- дає
- Глобальний
- золото
- добре
- товари
- Уряд
- Зростання
- тут
- Високий
- Головна
- готелі
- житло
- Як
- HTTPS
- величезний
- ідея
- зображення
- Impact
- У тому числі
- Дохід
- інфляція
- Інституційна
- страхування
- інтерес
- Процентні ставки
- інтерв'ю
- інвестування
- інвестиції
- інвестор
- Інвестори
- IPO
- IPO
- IT
- вести
- Керівництво
- Led
- LEND
- кредитування
- рівень
- Важіль
- Лінія
- ліквідності
- Кредити
- Довго
- макінтош
- Більшість
- управління
- березня
- Марш 2020
- ринок
- ринки
- математика
- Метрика
- гроші
- Іпотека
- рухатися
- MS
- новини
- поняття
- Офіцер
- Оптимізм
- Інше
- спалах
- прогноз
- пандемія
- Викрійки
- Платити
- платежі
- Люди
- продуктивність
- Фізика
- Plenty
- Точка зору
- Політика
- політика
- портфель
- після пандемії
- тиск
- price
- ціни без прихованих комісій
- Product
- Прибуток
- програма
- програми
- захист
- Купівля
- якість
- діапазон
- ставки
- Реагувати
- реальні активи
- нерухомість
- реалії
- спад
- знову відкрити
- ресурси
- відповідь
- роздрібна торгівля
- Risk
- Правила
- біг
- S&P 500
- сейф
- Школа
- Сектори
- безпеку
- бачить
- продавати
- сенс
- настрій
- Послуги
- Короткий
- дефіцит
- Уповільнення
- невеликий
- So
- соціальна
- проданий
- ВИРІШИТИ
- Південний
- Простір
- витрачати
- поширення
- весна
- Стабільність
- почалася
- Заява
- Штати
- Статус
- стимул
- Акції
- Акції та облігації
- магазинів
- Штамми
- Стратегія
- вулиця
- стрес
- поставка
- підтримка
- сплеск
- сталого
- система
- говорити
- технології
- розповідає
- тимчасовий
- тест
- час
- торгувати
- торгові площі
- подорожувати
- скарбниця
- казначейський секретар
- Довіряйте
- UCLA
- безробіття
- United
- Сполучені Штати
- університет
- Університет Південної Каліфорнії
- us
- Економіка США
- Оцінка
- Оцінки
- значення
- Проти
- вид
- вірус
- обсяг
- заробітна плата
- Уолл-стріт
- Вашингтон
- ВООЗ
- виграти
- windows
- слова
- Work
- працювати вдома
- світ
- вартість
- рік
- років
- вихід