Casele de compensare sunt pe cale să vă convertească swapurile LIBOR USD. Ce vrei să știi?

Republicat de Platon

Urmaritori: 0

Un pas crucial în tranziția finală la USD SOFR este conversia fizică a swap-urilor OTC compensate restante din USD LIBOR în USD SOFR. Casele de compensare (CCP) oferă acest lucru ca un serviciu participanților la compensare și este un „ultimul pas” crucial în îndepărtarea LIBOR. Amintiți-vă că USD este ultima dintre valutele LIBOR. Gata cu LIBOR USD, cu LIBOR cu punct.

Ultimul paragraf al acestui blog include exemple lucrate atât la CME, cât și la LCH pentru cei cărora le plac detaliile!

Conversie?

În primul rând, câteva dintre propriile mele gânduri despre convertire:

De când știm data de USD LIBOR încetare, riscul pe un swap pe rata dobânzii în USD a încetat să mai fie față de LIBOR și a trecut la SOFR + spread pentru toate fixările care au avut loc după 30 iunie 2023.
Răspândirea a fost calibrată prin intermediul Rezerve ISDA și a fost publicat pe 5 martie 2021:

O CCP care convertește un swap nu ar trebui să schimbe gândurile unui participant pe piață în ceea ce privește factorii de risc primari.
Fluxul de numerar al oricărei fixări LIBOR USD după sfârșitul lunii iunie 2023 a fost guvernat de arieratele SOFR compuse plus un spread din martie 2021.
Un eveniment de conversie face acest lucru un fapt explicit. În loc să continue cu swap-urile LIBOR, PCC „reînregistrează” o tranzacție, astfel încât să facă referire în mod explicit la SOFR + ISDA Fallback Spread.

Două lucruri de remarcat în acest moment:

De ce s-ar deranja un CCP să rerezerve toate aceste tranzacții? Cele mai recente estimări sunt aproximativ 500,000 de contracte vor fi convertite. LCH acoperă cu adevărat acest lucru bine în consultarea lor asa ca nu voi adauga nimic:

Acest lucru este diferit de „Licitația SOFR” pe care am tratat-o în detaliu octombrie 2020. Atunci CCP-urile și-au schimbat curbele de reducere de la Fed Funds la SOFR. Acest lucru a creat un „risc nou” real pentru piață, care trebuia acoperit – riscul de actualizare al participanților la piață asupra fluxurilor lor de numerar era acum calculat la SOFR și nu mai la Fed Funds. Conversia tranzacțiilor din LIBOR în SOFR reprezentare nu implică nicio modificare a profilului de risc.

O tranzacție Fallenback nu are exact aceleași caracteristici ca un swap SOFR standard de piață. Din motive pierdute de mult în legalitate și răspunsuri la consultare, datele de plată ale unui swap LIBOR au fost considerate sacrosfinte. Dar fixarea zilnică a SOFR nu este publicată la timp pentru a putea face plăți în aceeași zi. Deci, în general, există un decalaj de plată de două zile pentru tranzacțiile Fallenback față de SOFR OIS standard. Dar există și cazuri marginale (care pot fi destul de comune), în care diferențele dintre SOFR OIS standard și tranzacțiile de rezervă pot fi mai mari – cel mai frecvent citat fiind o perioadă IMM „scurtă”, de exemplu, 84 de zile.
Deci, cum ar putea un CCP să „conversie” tranzacțiile? Există câteva moduri diferite în care ar putea fi realizat:
- Rata fixă din vechiul swap este întotdeauna reportată pe orice swap nou.
- O opțiune este de a rezilia vechiul swap după ce are loc ultimul flux de numerar LIBOR și de a reînregistra restul swap-ului de la prima dată de fixare a SOFR până la data scadenței.
- Sau, închideți vechiul swap LIBOR și rezervați o tranzacție identică de la data de început până la data de încheiere, dar față de SOFR.
  - Apoi, suprimați toate fluxurile de numerar anterioare, astfel încât acestea să nu se mai repete!
  - Și fie a) rezervați un flux de numerar pe noul swap pentru ultimul flux de numerar cunoscut legat de LIBOR.
  - Sau b) rezervați o singură perioadă de swap LIBOR vs SOFR pentru fluxurile de numerar finale LIBOR (de exemplu, orice fixing care urmează să fie decontat înainte de 30 iunie și orice nou fixing să aibă loc înainte de 30 iunie).
Etc etc. Sunt sigur că există și alte modalități de a crea fluxuri de numerar aproape identice, astfel încât conversia să fie cât mai lipsită de riscuri.
Există aspecte pozitive și negative ale diferitelor abordări.
Considerațiile includ scalabilitate, acuratețe, elemente rând noționale brute. Chiar contabilitatea de acoperire a riscurilor intră în evidență, pentru că până la urmă contabilii au întotdeauna ultimul cuvânt!
Probabil din cauza amplorii pozițiilor, diferența de două zile în datele de plată dintre tranzacțiile Fallenback și Market Standard SOFR poate provoca chiar și o diferență (oarecum minoră) NPV pentru portofolii. CCP-urile vor efectua transferuri VAN de la câștigători la învinși, astfel încât toată lumea să fie menținută întreg în exercițiu.
Nu este prima dată când CCP-urile convertesc tranzacții. Au făcut același exercițiu pentru tranzacțiile LIBOR în GBP, CHF și JPY în 2021. Blog aici.

Deci, cine va fi afectat de conversie?

Dacă ștergeți schimburile, este foarte probabil să fiți afectat de aceste evenimente de conversie. CCP-urile trebuie să se asigure că dealerii și clienții sunt capabili să proceseze cantitățile uriașe de modificări și rezilieri comerciale. Deci, deși evenimentul nu schimbă riscul de piață, nu este ceva ce vom vedea să apară în datele SDR! – prezintă o cantitate mare de risc operațional în industrie.

Interesant este că CPC-urile și participanții la piață au ales să convertească toate tranzacțiile în același timp – un „big bang”, mai degrabă decât să modifice programatic swapurile după datele finale de plată LIBOR. Acest lucru trebuie să se datoreze considerentelor de risc, altfel oamenii ar putea avea mii de swap modificate zilnic pentru următoarele 6-12 luni (până oricum plata LIBOR finală pe 12 luni va avea loc la 30 iunie 2024). Și ce ai face cu cupoanele zero? (Ambii extensia CM și materiale LCH se ocupă de cazul specific al cupoanelor zero pentru orice cititor interesat).

Deoarece toate conversiile vor avea loc atunci când piețele sunt „închise”, acestea consumă, de asemenea, o mulțime de weekenduri ale oamenilor din industrie. Numai asta face ca „LIBOR” să fie un cuvânt murdar în majoritatea cercurilor din zilele noastre!

Cât de mare este conversia?

Amintiți-vă din blogul de saptamana trecuta că acum le vedem aproape toate nou riscul OTC pe termen lung tranzacționat față de SOFR:

Cu toate acestea, acest lucru nu se uită la stocul restante de tranzacții încă disponibile. Interesul deschis pentru IRS legat de USD este încă foarte semnificativ la CCP:

Se afișează;

Mai recent, în februarie 47.2, existau peste 2022 miliarde USD din poziții compensate legate de USD-LIBOR.
Aceasta s-a redus în ultimele 12 luni, ajungând în prezent la peste 33 de miliarde de dolari. (Acesta este un număr mai mic decât veți vedea citat de CCPs/Risk.net etc. datorită metodologiei noastre de date la Clarus).
Reducerea este probabil rezultatul scurgerii naturale pe măsură ce tranzacțiile se maturizează, cu unele aspecte ale reducerii riscului/încetărilor introduse.
Interesant, nu există nicio dovadă că pozițiile necompensate au fost încărcate înapoi în Clearing. Acest lucru ar tinde să crească interesul deschis.
Prin urmare, este probabil ca participanții de pe piață să se uite la procesul de conversie a CCP pentru a converti LIBOR USD restante în SOFR pentru pozițiile compensate...
… și bazându-mă pe Soluții ISDA pentru portofoliile lor necompensate.

Deși conversiile CCP vor avea loc la date specificate, iar USD LIBOR va înceta publicarea din iunie 2023, acest lucru nu exclude conversia viitoare a tranzacțiilor necompensate. Portofoliile „fallenback” vor trebui în continuare gestionate de risc până la scadență.

Care sunt procesele de conversie?

Detaliile despre ceea ce se va întâmpla sunt cunoscute de ceva vreme. De exemplu, documentul CME este datat august 2022:

Cele mai multe LCH Ghidul recent este aici:

Pe scurt:

LCH va converti unele tranzacții pe 21 aprilie, dar majoritatea vor fi convertite pe 19 mai.
CME se va converti, de asemenea, pe 21 aprilie, iar a doua rulare va avea loc pe 3 iulie.
LCH estimează că vor fi convertite 500,000 de contracte. Aceasta se compară cu aproximativ 300,000 în ultima rundă pentru GBP, CHF și JPY.
Risk.net și Financial News acoperă detaliile aici și aici.
CME se va converti într-un nou swap SOFR cu pornire anticipată (adică aceeași rată fixă ca contractul inițial față de SOFR + spread de rezervă), cu toate fluxurile de numerar rămase legate de LIBOR înregistrate ca swap cu termen scurt.
- Imaginați-vă un swap LIBOR CME de 3 milioane USD pentru 5 ani la 1.5%, începând cu 9 martie 2023.
- Fixările LIBOR USD reprezentative (adică „valide”) au loc în 7 martie 2023 și 7 iunie 2023, creând fluxuri de numerar valabile legate de LIBOR în 9 iunie 2023 și 9 septembrie 2023.
- Acesta va fi convertit într-un nou swap SOFR cu pornire anticipată începând cu 9 septembrie 2023, care se va desfășura până la 9 martie 2028 la o rată fixă de 1.5% față de SOFR + 26.161 bp.
- Și va exista un schimb LIBOR fix în USD fix față de 1.5%, în perioada 9 martie 2023 până în 9 septembrie 2023.
- Swap-ul LIBOR inițial este încheiat.
LCH va converti fiecare swap LIBOR într-un swap SOFR (+ spread de rezervă) cu exact aceleași date (și rată fixă) ca și vechiul swap. O tranzacție „suprapusă” cu swap de bază va fi apoi înregistrată pentru plățile finale LIBOR.
- Imaginați-vă un swap LIBOR în valoare de 3 milioane USD pentru 5 ani la 1.6%, începând cu 9 martie 2023.
- Fixările reprezentative ale LIBOR USD au loc în 7 martie 2023 și 7 iunie 2023, creând fluxuri de numerar valabile legate de LIBOR în 9 iunie 2023 și 9 septembrie 2023.
- În mai, acesta va fi convertit într-un nou swap SOFR cu pornire înapoi, începând cu 9 martie 2023, care se va desfășura până la 9 martie 2028 la o rată fixă de 1.6% față de SOFR + 26.161 bp.
- Și va exista o nouă tranzacție de bază „suprapusă” pentru a replica fixingurile LIBOR reprezentative – începând cu 9 martie 2023, cu scadența pe 9 septembrie 2023 la LIBOR fix față de SOFR + 26.161 pb.

Pentru CME, ei vor converti, de asemenea, toate contractele restante în eurodolari în SOFR pe 14 aprilie. Wow!

În concluzie

CCP-urile vor începe în scurt timp să convertească ultimele contracte LIBOR OTC restante în contracte SOFR.
Această conversie se va întâmpla astfel încât tranzacțiile rămase să fie egale cu SOFR + spread-urile de rezervă ISDA.
Dacă aveți o concluzie de la acest blog, ar trebui să fie că acest lucru nu schimbă riscul de pe piață.
Aceste evenimente vor avea loc în weekendurile din 21 aprilie, 19 mai și 3 iulie.
Vor avea loc unele fluxuri de numerar legate de LIBOR, dar nu va mai exista niciun „risc” legat de LIBOR în compensare.

Rămâi la curent cu newsletter-ul nostru GRATUIT, abonează-te aici.