Tad Rivelle, Chief Investment Officer van de Californische obligatiegigant TCW, maakt zich zorgen dat stijgende prijzen voor goederen en diensten geen tijdelijk fenomeen zullen blijven. Hij ziet een risico dat beleggers geleidelijk het vertrouwen in de dollar zullen verliezen en legt uit waarom echte activa zoals grondstoffen zinvol zijn in het huidige marktklimaat.
Voor de mondiale financiële markten is dit de belangrijkste vraag: zal de nasleep van de pandemie leiden tot een aanhoudende stijging van de inflatie? Of zal de economie terugvallen in het oude patroon van zwakke groei en lage rentetarieven?
Tad Rivelle rekent op het eerste scenario. De Chief Investment Officer van de in Californië gevestigde vermogensbeheerder TCW verwacht geen onmiddellijke escalatie zoals de stagflatiecrisis van de jaren zeventig. Het gevaar van een dergelijke uitkomst neemt echter toe als gevolg van het steeds groter wordende volume aan monetaire en budgettaire stimuleringsmaatregelen.
“Er zal een punt komen waarop mensen je niet langer in dezelfde mate kunnen vertrouwen”, zegt de heer Rivelle. “Dit brengt het risico met zich mee van een meer algemene inflatie en misschien een meer algemene herbalancering, weg van de dollar”, voegt hij eraan toe.
In dit diepgaande interview met The Market NZZ, dat voor de duidelijkheid is geredigeerd en ingekort, legt de obligatiemarktexpert uit waarom hij van mening is dat de waarderingen in veel activaklassen buitensporig duur zijn, waar hij de ernstigste zwakheden in de kredietsector signaleert, en waar beleggers in de huidige omgeving bijzondere aandacht aan moeten besteden.
Mijnheer Rivelle, de situatie op de financiële markten blijft uitdagend. Vooral ‘hot’ weddenschappen zoals cryptocurrencies, beursintroducties en snelgroeiende technologieaandelen zijn de afgelopen weken onder druk komen te staan. Hoe ervaart u deze ontwikkelingen vanuit het perspectief van een obligatiebelegger?
De markten bevinden zich al enige tijd op zeer speculatieve prijsniveaus met betrekking tot op risico gebaseerde activa. Wat we hebben gezien is dat cryptomunten veel meer lijken te correleren met de speculatieve elementen op de markten in het algemeen dan met wat je anders zou verwachten. Bitcoin gedraagt zich niet zozeer als een inflatiehedge, het reageert niet echt op dat soort input. Het is dus waarschijnlijk eerlijk om een deel van de uitverkoop in de crypto's toe te schrijven aan deze terugtrekking van het sentiment rond op risico gebaseerde activa.
Waar gaan de markten vanaf hier naartoe?
Wat mij te binnen schiet is de eeuwenoude regel ‘koop het gerucht, verkoop het nieuws’. Ik denk dat we op een punt van maximale economische groei in de VS zijn aangekomen. Het is waarschijnlijk dat het eerste kwartaal een bbp-cijfer van 7 of 8% op jaarbasis zal zijn, wat er ook op wijst dat veel van het goede nieuws al in de saus zit.
Wat betekent dit voor het verdere perspectief?
In veel op risico gebaseerde activa is een buitensporig waarderingsniveau ingeprijsd. In het geval van vastrentende waarden heb je bijvoorbeeld de hoogrentende markt, wat bijna een verkeerde benaming is, aangezien deze wordt verhandeld tegen spreads van ongeveer 300 basispunten. Met andere woorden: een meerderheid van de hoogrentende markt levert niet eens 4% op. Het idee dat je zo'n hoogrentende markt kunt prijzen en tegelijkertijd een aanzienlijk deel van de zombiebedrijven kunt tolereren die feitelijk al een aantal jaren geen geld hebben verdiend, druist in tegen het gezond verstand. Er moeten veranderingen en herstructureringen plaatsvinden nu we uiteindelijk de post-pandemische economie binnengaan. Maar we hebben in een soort omgeving geleefd waarin geduld van kredietverstrekkers, zoals dat met zoveel activaklassen samenhangt, een bepalend kenmerk is geweest.
Hoe lang kan dit nog doorgaan?
Om een recessie te begrijpen, om een periode als de pandemie te begrijpen, moet je de les wegnemen dat er verandering nodig is: de economie moet zich aanpassen aan de veranderde consumentenvoorkeuren, ze moet zichzelf veranderen in termen van zowel waardering als hulpbronnen met respect. aan veranderde realiteiten zoals thuiswerken. Nog maar een paar weken geleden beweerde The Economist dat op het hoogtepunt van de pandemie 60% van de werkuren in de VS thuiswerk was. Voor de uitbraak van het coronavirus was dit misschien 5%. Iedereen begrijpt dus het idee: we gaan niet terug naar 5%, en dat heeft zeer aanzienlijke gevolgen voor de prijsstelling van commercieel onroerend goed, voor de waardering van claims op commercieel onroerend goed en voor het waarderingsvoorstel voor diverse aandelen in de sector. veel verschillende sectoren.
Waar liggen op dit vlak de grootste risico’s?
Het lijkt bijna alsof we het afgelopen jaar veel niet-economische activiteiten hebben bevroren. De Federal Reserve heeft de rente verlaagd, voor liquiditeit gezorgd, en fiscale stimuleringsmaatregelen hebben ervoor gezorgd dat mensen hoop konden opbouwen in hun verwachtingen en in hun modellen. Nu beweren sommige experts dat de migratie naar e-commerce al zijn hoogtepunt heeft bereikt, gebaseerd op de relatieve kosten van het verplaatsen van producten via fysieke winkels versus via de gespannen en aanbodbeperkte kanalen in de e-commercewereld. De angst voor de retail-apocalyps kan dus overdreven zijn. Maar in de reiswereld waren er bijvoorbeeld genoeg hotels die het pre-pandemie moeilijk hadden. Het is niet waarschijnlijk dat ze meer geluk zullen vinden in de post-pandemische economie.
Ondertussen vindt er een hausse plaats op de Amerikaanse huizenmarkt. Hoe duurzaam is deze trend?
In het FHA-hypotheekprogramma, dat feitelijk de overheidsversie is van subprime-leningen sinds de financiële crisis, bedraagt de achterstalligheid op FHA-leningen ongeveer 11%. Dat is behoorlijk hoog, en het is illustratief voor het niveau van stress dat vooral in de lagere regionen van de economie bestaat. Maar zelfs in de wereld van Fannie Mae en Freddie Mac van hypotheken uit de middenklasse is momenteel zo'n 3% van de leningen achterstallig. Dat is erg hoog, aangezien die ruimte doorgaans fracties van 1% achterstallige vorderingen bedraagt. Er is dus veel om daar doorheen te werken.
Toch lijkt het optimisme de boventoon te voeren. Op Wall Street staat de S&P 500 bijna terug op het recordniveau van eerder deze maand.
Er is veel zelfgenoegzaamheid. Zelfs de Europese Centrale Bank heeft er in een recent artikel naar verwezen verslag. Critici zeggen al lange tijd dat de centrale banken de prijzen van activa zullen ondersteunen, en bekritiseren vervolgens de kapitaalmarkten omdat ze een speculatieve structuur inprijzen en waarschuwen voor de risico's. Eén expert noemde het heel treffend: centrale banken spelen tegelijkertijd de rol van brandstichter en brandweerman.
Waar ontstaat de grootste schade als er iets misgaat?
Het korte antwoord is dat het iedereen zal raken. Het treft plaatsen als Californië, dat zo afhankelijk is van aandelenwaarderingen en technologiewaarderingen, met name de beursintroductiemarkt. Maar het dringt overal door. De Fed is er al lang geleden achter dat het verhogen van de activaprijzen de neiging heeft de hele economie vooruit te helpen. Dus als de Fed er niet in slaagt Humpty Dumpty weer op de rails te krijgen, is de vraag wat er gebeurt als er een substantiële aandelencorrectie plaatsvindt. In dit geval is de kans groot dat de politieke markt alleen maar zegt: “Dat hebben we u toch gezegd, we hebben meer fiscale stimuleringsmaatregelen nodig”. Als gevolg hiervan is het zeer waarschijnlijk dat u een reactiefunctie in de economie krijgt die de inflatoire krachten begint te versterken.
Inflatie is nu al een groot probleem. Is de huidige prijsstijging slechts tijdelijk nu de economie zich herstelt van de onrust van de pandemie? Of staan we aan het begin van een aanhoudende stijging van de inflatie?
Inflatie is al overal om ons heen. Mensen ervaren het in hun persoonlijke leven, misschien niet noodzakelijkerwijs in prijsstijgingen, maar in de vorm van tekorten. Mensen die hun huis proberen te verbouwen, kunnen bijvoorbeeld geen nieuwe ramen of wasmachines krijgen. Toch is de visie van de Fed sterk gericht op de wens te geloven dat de inflatie van voorbijgaande aard is, en daarom zullen ze er geen actie tegen ondernemen. Dan wordt de grote vraag: wat voor soort fricties ontstaan er die het voor de economie moeilijk maken om zichzelf weer in evenwicht te brengen? Volgens ons is de vraagzijde nog steeds problematisch, omdat er enorme saldi op de bankrekeningen van mensen staan die overblijven na stimuleringsbetalingen. Aan de aanbodzijde hebben we een sterk gereguleerde economie die uit het pandemische tijdperk is gekomen, met zeer vreemde en tegenstrijdige regels over de manier waarop bedrijven kunnen opereren en heropenen.
Maar als de economie zich in de loop van de tijd normaliseert, kan de inflatie ook weer afvlakken.
Dit brengt ons terug bij de hoofdvraag: wat zal de responsfunctie van de politieke markt zijn? In Washington denken steeds meer mensen dat er eigenlijk geen probleem is met fiscale stimuleringsmaatregelen en dat de wereld Amerika al het geld zal lenen dat het wil uitgeven. Totdat de kosten iedereen inhalen, zal de perceptie zijn dat het volkomen redelijk is om gewoon meer geld uit te geven. De verklaring van de Fed dat de inflatie van voorbijgaande aard is, is dus een speculatieve verklaring van hun kant. Er wordt geen rekening gehouden met de fricties en het feit dat ze geen controle hebben over hoe de begrotingsautoriteiten de zaken zullen beheren.
Wordt dit risico mogelijk al weerspiegeld in de zachte dollar?
In wezen biedt de status van reservevaluta van de dollar de Amerikaanse politici een enorme flexibiliteit bij het omgaan met problemen zoals de pandemie. Die enorme flexibiliteit zou gepaard moeten gaan met verantwoordelijkheid en een zekere mate van bedachtzaamheid en voorzichtigheid. Maar dat zie je niet veel. Het ondernemen van buitengewone maatregelen in maart vorig jaar leek logisch: als je de hele economie stillegt, heb je sociale stabiliteit nodig. Je wilt niet dat het hele ding de buis in gaat. Maar een jaar later hebben we het nog steeds over grootschalige fiscale stimuleringsprogramma's. Er is duidelijk sprake van een logische breuk.
Bestaat er dus een gevaar dat het vertrouwen in de dollar verloren gaat? Tijdens de marktcrash van afgelopen voorjaar was er al een moment waarop buitenlandse investeerders, in tegenstelling tot het gebruikelijke patroon, in een risicofase terechtkwamen.
Er gebeurde toen zoveel. Er was ook een risico dat de pariteitshandel afnam. We hadden een dag waarop zowel aandelen als obligaties extreem hard werden getroffen. Wanneer de markten soepel functioneren, bestaat er doorgaans sprake van fungibiliteit tussen activaklassen. Er is liquiditeit en de mogelijkheid tot arbitrage, om beslissingen over de relatieve waarde te nemen. Het voelt dus als een rivier. En dan bereik je periodes zoals afgelopen maart of de financiële crisis van 2008, waarin het geen rivier meer is. Het is bijna alsof je van die kleine zijrivieren hebt, kleine riviertjes waar de prijzen specifiek zijn. In principe heb je dat niet a markt, om zo te zeggen, je hebt een segmentatie van veel markten tot het punt waarop je misschien een markt voor Ford Motor-kredieten hebt die bestaat op de ochtend van een bepaalde dag in maart 2020. Je krijgt al deze discontinuïteiten en irrationaliteiten.
Maar hoe zit het met de dollar? Is de dollar zelfs vervangbaar als de reservevaluta van de wereld?
We zijn er voorbij gekomen toen de Fed haar grote bazooka terugtrok, zoals voormalig minister van Financiën Hank Paulson lang geleden zei. U kreeg dus in augustus en september zeer lage tarieven in de VS. Zelfs toen we dit jaar begonnen, bedroeg het rendement op tienjarige staatsobligaties 1%. Als je een dollar-bull bent, kun je in principe zeggen: het Amerikaanse financiële systeem werd in 2020 op de proef gesteld, de economie werd op de proef gesteld en overleefde de test, wat betekent dat de status van de dollar als reservevaluta voorlopig onbetwist is – en dat wordt gebruikt. naar een rechtvaardiging om hetzelfde beleid voort te zetten. Maar er zal een punt komen waarop mensen je niet langer in dezelfde mate kunnen vertrouwen, wat het risico met zich meebrengt van een meer algemene inflatie en misschien een meer algemene herbalancering, weg van de dollar.
Hoe ernstig is tegen deze achtergrond het risico van een stagflatiecrisis zoals die van de jaren zeventig, met hoge inflatie, lage economische groei en hoge werkloosheid?
Het duurt misschien nog een paar jaar, maar dit is een serieus risico. Het is redelijk om een hogere inflatie te verwachten. De Fed zou daar waarschijnlijk een tijdje blij mee zijn, maar dan rijst de grote vraag: kun je de Fed blijven beheersen en controleren? Kunt u de inflatie op 4 tot 5% houden zonder het vertrouwen in de autoriteiten die verantwoordelijk zijn voor de financiële stabiliteit te vernietigen? Je kunt dus niet in één stap de inflatie in de stijl van de jaren 70 bereiken. Maar de laatste keer hebben we het ook niet gedaan. We deden het met beleidsdomheid, gevolgd door beleidsdomheid. We lieten het Nixon-tijdperk loon- en prijscontroles opleggen, de thermometer doorbreken om zo te zeggen, doen alsof we niet aan het opblazen waren. Dat werd gevolgd door zaken als WIN-knoppen met de tekst 'Zweepinflatie omlaag', wat de incoherentie van het beleid om de inflatie onder controle te houden typeert. Daarna hadden we Carters kredietcontroles en de verkoop van goud en dat soort dingen. Kort gezegd: de inflatie liep uit de hand omdat de beleidsreactie onbekwaam was.
Wat denk je?
Ik had niet verwacht dat de beleidsreactie beter zou zijn. Het fundamentele probleem is dat wanneer de wereld uw politieke of financiële leiderschap niet vertrouwt, dat leiderschap het probleem niet langer kan oplossen. Je moet het management veranderen, en je moet het beleid veranderen. Dat is ongeveer wat er in de VS gebeurde. Wat het uiteindelijk oploste was een combinatie van een verandering van leiderschap bij de Fed met Volcker, gecombineerd met structurele hervormingen onder leiding van de regering-Reagan, die de economische richting van de Verenigde Staten veranderden.
Hoe denkt u dat de huidige Fed-voorzitter Jay Powell zal reageren als de obligatierente blijft stijgen als gevolg van de toenemende inflatieverwachtingen? Denkt u dat drastische maatregelen zoals beheersing van de rentecurve een mogelijkheid zijn?
Absoluut. Als en wanneer de rente op tienjarige staatsobligaties snel omhoog gaat en 2 of 2.25% bedraagt en de hypotheekrente stijgt naar 3.5%, is het zeer aannemelijk dat de Fed rentecurvecontrole doorvoert. Ze noemen het misschien iets anders. Maar ze zullen doen wat ze kunnen om de activamarkt en de huizenmarkt te ondersteunen.
Op welk niveau denkt u dat de rente aan het einde van het jaar zal liggen?
Toen de staatsobligaties met een looptijd van tien jaar eind maart hun piek bereikten op ongeveer 1.75%, had dit een zeer negatief effect op sommige woningstatistieken: dat suggereert dat er al zoveel hefboomwerking in het systeem zit dat de impact van zelfs kleine rentestijgingen kan aanzienlijk zijn, zelfs als we alle fiscale stimuleringsmaatregelen in ogenschouw nemen. De rentetarieven liggen voorlopig dus waarschijnlijk binnen een bepaalde bandbreedte, want als de rente 2% bedraagt, zal dit de Amerikaanse economie waarschijnlijk aanzienlijk vertragen. Maar wat gebeurt er dan? Als de economie vertraagt, passen de regering en het congres dan feitelijk meer stimuleringsmaatregelen toe? Dit vergroot het potentieel voor een ‘Spoel – Schuim – Herhaal’-cyclus van overheids- en centrale bankinterventies, waardoor het spook van stagflatie toeneemt. En dat is waar je de controle verliest over waar de tien jaar naartoe gaan. Maar we zijn er nog niet.
Hoe kunnen beleggers het beste door deze omgeving navigeren?
Het is een soort van situatie waarin we ons in de meeste opzichten vóór de pandemie bevonden. Het gaat om voorzichtigheid en voorzichtigheid, en om verspreiding waar je kunt. Omdat u als obligatiebelegger gefocust moet zijn op het proberen een veilige spread te realiseren in een jaar als dit.
Waar liggen daarvoor kansen?
Het draait allemaal om kwaliteit en het profiteren van de Fed. De Fed geeft u ook geschenken. Eén geschenk dat ze geven is de TBA-markt van hypotheekagentschappen, waar hun belangstelling voor hypotheekaankopen zo groot is dat ze de markt voor de korte termijn hebben opgedreven. Dat maakt het voor beleggers zeer gunstig om uitgestelde aankopen te doen voor de TBA-markt. U kunt blootstelling aan een dertigjarige Fannie Mae- of Freddie Mac-hypotheek kopen met een coupon van 2.5% en een spread van misschien 80 basispunten krijgen. Dat klinkt misschien niet spannend, maar je krijgt 50 tot 75 basispunten meer vanwege de negatieve financiering die door de Fed op de kapitaalmarkten wordt geïmpliceerd. Dus plotseling heb je voor een zeer veilige activa een behoorlijk mooie spreiding.
Zou het gezien het inflatierisico ook de moeite waard kunnen zijn om te beleggen in reële activa zoals grondstoffen en goud?
Bij hogere waarderingsniveaus zoals vandaag is het verstandig om meer verzekeringen af te sluiten. Maar dat moet niet worden samengevoegd met het idee dat u geld probeert te verdienen met uw hedge. In zekere zin hoop je bijna geld te verliezen op de heg. Het is alleen bedoeld om u te beschermen voor het geval er ergens anders in uw portefeuille iets misgaat. Diversificatie is meestal ook een goede strategie. Vele jaren geleden, toen we bij Pimco werkten, was Bill Gross een soort meester in uitspraken in één zin. Toen ik daar nieuw was, herinner ik me dat ik vlak voor hem zat en hij debatteerde of hij een effect moest verkopen. Ten slotte zegt hij tegen de dealer: "Weet je wat, niemand is ooit failliet gegaan door winst te nemen." Dus hebben we het verkocht. Over het algemeen is dat misschien een goed advies.
Beetje Rivelle
Tad Rivelle is TCW's Chief Investment Officer, Fixed Income, en houdt toezicht op ruim $215 miljard aan vastrentende activa, waaronder $104 miljard aan vastrentende beleggingsfondsen onder de merken TCW Funds en MetWest Funds. Voordat hij bij TCW kwam, was Tad Chief Investment Officer voor MetWest, een onafhankelijke institutionele beleggingsbeheerder waarvan hij medeoprichter was. Het beleggingsteam van MetWest is onderscheiden voor een aantal prestatiegerelateerde prijzen, waaronder Morningstar's Fixed Income Manager of the Year. De heer Rivelle was ook mededirecteur vastrentende waarden bij Hotchkis & Wiley en portefeuillemanager bij PIMCO. Tad heeft een BS in natuurkunde van Yale University, een MS in Toegepaste Wiskunde van de University of Southern California, en een MBA van de UCLA Anderson School of Management.
Bron: https://themarket.ch/interview/tad-rivelle-inflation-is-already-all-around-us-ld.4359
- "
- &
- 2020
- 7
- Account
- Actie
- Voordeel
- advies
- Alles
- Amerika
- Amerikaans
- amp
- eetlust
- arbitrage
- rond
- dit artikel
- aanwinst
- Activa
- Bank
- Bankieren
- Banken
- BEST
- Bill
- Miljard
- Bitcoin
- Obligaties
- boom
- merken
- bouw
- ondernemingen
- kopen
- Californië
- Bellen
- hoofdstad
- Kapitaalmarkten
- het worstelen
- Centrale bank
- Centrale banken
- voorzitter
- verandering
- kanalen
- chef
- vorderingen
- komst
- commercieel
- Commerciëel vastgoed
- Commodities
- Gemeen
- Bedrijven
- vertrouwen
- Congres
- consument
- content
- voortzetten
- Corona
- Kosten
- Neerstorten
- Credits
- crisis
- crypto
- cryptocurrencies
- valuta's
- Valuta
- Actueel
- curve
- dag
- omgang
- Vraag
- ontwikkelen
- DEED
- diversificatie
- Dollar
- gedreven
- aandrijving
- e-commerce
- ECB
- Economisch
- Economische groei
- economie
- Milieu
- billijkheid
- vastgoed
- Nederlands
- Europese Centrale Bank
- deskundigen
- Gezicht
- eerlijk
- angsten
- Kenmerk
- Fed
- Federaal
- Federal Reserve
- Tot slot
- financiën
- financieel
- financiële crisis
- Voornaam*
- Flexibiliteit
- voor Investeerders
- doorwaadbare plaats
- formulier
- Naar voren
- functie
- fonds
- fondsen
- Het BBP
- Algemeen
- cadeaus
- Vrijgevigheid
- Globaal
- Tijdloos goud
- goed
- goederen
- Overheid
- hier
- Hoge
- Home
- hotels
- behuizing
- Hoe
- HTTPS
- reusachtig
- idee
- beeld
- Impact
- Inclusief
- Inkomen
- inflatie
- institutionele
- verzekering
- belang
- Rentetarieven
- Interview
- investeren
- investering
- investeerder
- Investeerders
- IPO
- IPO's
- IT
- leiden
- Leadership
- LED
- LENEN
- kredietverlening
- Niveau
- Hefboomwerking
- Lijn
- Liquiditeit
- Leningen
- lang
- Mac
- Meerderheid
- management
- Maart
- maart 2020
- Markt
- Markten
- wiskunde
- Metriek
- geld
- Hypotheek
- beweging
- MS
- nieuws
- notie
- Officier
- Optimisme
- Overige
- uitbraak
- Outlook
- pandemisch
- Patronen
- Betaal
- betalingen
- Mensen
- prestatie
- Fysica
- Overvloed
- Oogpunt
- beleidsmaatregelen door te lezen.
- beleidsmaatregelen
- portfolio
- post-pandemie
- druk
- prijs
- prijsstelling
- Product
- Profit
- Programma
- Programma's
- beschermen
- aankopen
- kwaliteit
- reeks
- Tarieven
- Reageren
- echte activa
- vastgoed
- realiteit
- recessie
- heropenen
- Resources
- antwoord
- <HR>Retail
- Risico
- reglement
- lopend
- S&P 500
- veilig
- School
- Sectoren
- veiligheid
- ziet
- verkopen
- zin
- sentiment
- Diensten
- Bermuda's
- tekorten
- Vertragen
- Klein
- So
- Social
- uitverkocht
- OPLOSSEN
- Zuidelijk
- Tussenruimte
- besteden
- verspreiden
- voorjaar
- Stabiliteit
- gestart
- Statement
- Staten
- Status
- prikkel
- Aandelen
- Aandelen en obligaties
- winkels
- stammen
- Strategie
- straat
- spanning
- leveren
- ondersteuning
- ontstaat
- duurzaam
- system
- praat
- tech
- vertelt
- tijdelijk
- proef
- niet de tijd of
- handel
- Handel
- reizen
- schatkist
- minister van Financiën
- Trust
- ucla
- werkloosheid
- United
- Verenigde Staten
- universiteit-
- University of Southern California
- us
- Amerikaanse economie
- Taxatie
- taxaties
- waarde
- Tegen
- Bekijk
- virus
- volume
- voeren
- Wall Street
- Washington
- WIE
- winnen
- ruiten
- woorden
- Mijn werk
- van thuis uit te werken
- wereld
- waard
- jaar
- jaar
- Opbrengst