Cómo negociar una corrida bancaria

Reeditado por Platón

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Gran parte de lo que está escrito en este blog se deriva de la crisis financiera "OG" en 2008. Sin eso, no habríamos visto la Ley Dodd Frank o la transparencia comercial posterior en los mercados de derivados OTC.

En 2008 yo estaba comercio de swaps de divisas cruzadas. Estos fueron uno de los instrumentos más afectados a medida que el mundo se volvía loco por los dólares. Con esa experiencia, pensé que sería interesante ver qué está pasando con svb y Firma Bank y lo que podría ser diferente esta vez.

Lo que ha ocurrido hasta ahora?

En primer lugar, necesitamos un resumen ordenado de lo que ha sucedido hasta ahora. Como siempre, Matt Levine lo clava:

Además de los hechos importantes que:

¿Qué sucedió en 2008?

Por supuesto, todos estamos buscando señales de que estos bancos relativamente pequeños son los "canarios en la mina de carbón". entonces que fue comerciando como en 2008? Aquí hay algunos recuerdos:

Base XCCY utilizada para moverse en incrementos de 1/8 a 1/4 de un punto base.
El stop loss en un mercado de este tipo normalmente se produciría después de un movimiento de 0.5-0.75 puntos básicos. Ese fue un gran movimiento en su contra en esos días, y habría una gran oportunidad para realizar transacciones.
Luego, los mercados básicos comenzaron a moverse en incrementos de 5 PUNTOS BASE. El incremento de precios literalmente aumentado por un múltiplo de 40!
En realidad, cada oferta que se mostró frente a casi cualquier moneda se "entregó" en algunos días. Si podía obtener un precio dentro de los 5 puntos básicos de la última oferta, se consideraba algo así como un triunfo: si realmente necesitaba recaudar dólares, "el precio era el precio".
Las mesas de negociación entraron en la crisis corriendo un riesgo calibrado a movimientos diarios de 1/4 de punto base. Luego, los movimientos diarios aumentaron a 5, 10, 20 e incluso 75 puntos básicos todos los días en el extremo corto de la curva. Los límites de riesgo dejaron de tener sentido: todo se trataba del acceso al mercado, el acceso a la liquidez comercial y, por supuesto, la credibilidad del nombre. ¿Los bancos incluso le prestarían dólares si pensaran que su crédito estaba en riesgo?
La estructura de plazos cambió de relativamente plana entre 1 y 30 años a enormemente pronunciada: la demanda fue predominantemente de dólares a corto plazo, lo que arrastró la base XCCY hasta -150 pb en EURUSD.
A veces era como mirar un agujero negro: nadie sabía si realmente se había realizado una transacción oa qué precio. La liquidez colapsó, el nerviosismo se disparó y las pantallas electrónicas lucharon por mantenerse al día con la realidad de los mercados.

Sin embargo;

Esta fue una verdadera reacción basada en el mercado. No hubo consideración alguna que los bancos centrales pudieran ofrecer Líneas de intercambio de divisas o intervenga para suministrar liquidez en USD a bancos no estadounidenses.
Nadie quería enfrentarse a un banco estadounidense en el mercado.
Tampoco hubo QE. Las señales de precios eran puras.
Los mercados de la base XCCY tampoco estaban influenciados por la política monetaria: ¿a quién le importa un recorte de la tasa de interés de 75 puntos básicos cuando la base XCCY ya se ha movido 100 puntos base en su contra ese día?
Aquellos bancos que potencialmente podrían abastecer a los mercados con USD no lo hicieron porque no estaban 100% seguros de las pérdidas de valor de mercado que podrían estar enfrentando otras áreas del banco.
La falta de transparencia sobre la acción del precio y las posibles pérdidas de mercado contribuyeron a las oscilaciones salvajes cada día en base XCCY….
…pero los cambios bruscos fueron sintomáticos de puros desequilibrios entre la oferta y la demanda de financiación en USD.

En esencia, era un mercado muy “puro”. No hubo factores estabilizadores para amortiguar las oscilaciones de precios. El falta de transparencia fue algo malo, sin duda. Pero el telón de fondo de la política probablemente fue algo bueno: permitió que el mercado encontrara cada día un verdadero precio de liquidación de dólares.

¿Qué significa eso?

Esa experiencia crea una mentalidad particular en una comunidad comercial. Es peligroso seguir una sola estrategia al operar, pero en términos generales, estos movimientos del mercado crearon el siguiente proceso de pensamiento:

El precio de liquidación de dólares en un momento dado no es muy bueno para identificar el potencial del próximo "evento de cola".
Como resultado, existe un escepticismo constante en cuanto a la profundidad de la oferta: ¿existe realmente un proveedor dispuesto de grandes cantidades de dólares para “el mercado”? Si es así, ¿por qué?
Realmente no hay “fondo” o límite para el precio de los dólares. La base podría ir a cualquier parte.
XCCY Basis es un mercado excepcionalmente periódico, con episodios de liquidez comercial seguidos de una hambruna extrema.

Las reacciones “instintivas” de las crisis de la eurozona & COVID-XNUMX fueron impulsados por este proceso de pensamiento relativamente simple.

¿Sigue prevaleciendo esa mentalidad?

Nadie puede atacar un mercado único con un solo pincel (la heterogeneidad es lo que hace a los mercados), pero considere cuán diluidas se han vuelto estas experiencias en los últimos 15 años. No he negociado durante más de 10 años (escribiendo blogs consume demasiado tiempo :-P) pero imagina la experiencia de los comerciantes que se unieron al mercado desde 2012:

La GFC resultó en regulaciones. Los mercados OTC solían ser el "salvaje oeste", ahora transmitimos cotizaciones las 24 horas del día para mercados regulados y todo está despejado (aparte de XCCY 😛).
Hay “liquidez” cuando la necesitas, pero a un precio.
Los gobiernos rescatan a los bancos.
Los bancos centrales han aceptado su papel como prestamistas de último recurso, incluso a otros bancos centrales a través de líneas de intercambio de USD.
La política monetaria es la primera en reaccionar y la política fiscal eventualmente podría ponerse al día.

¿Qué nos dicen los mercados ahora?

Los dos primeros puntos deberían aumentar la transparencia de los precios actuales del mercado ("el verdadero precio de liquidación de los dólares"), pero los últimos tres actúan como amortiguadores de los cambios bruscos que vemos en los mercados.

Si el 100% de los depósitos están asegurados, ¿realmente me apresuraré a mover mis dólares a JPM y HSBC esta vez?

Si los rescates facilitados por el gobierno son el resultado esperado del mercado, ¿por qué debería dudar en prestar mis dólares a un corredor de bolsa con un balance altamente apalancado (incluidos activos difíciles de valuar)? ¡Cuanto peor se ve un banco, más probable es un rescate! Excelente.

Si los bancos centrales intervienen para prestar USD en SOFR + 25 puntos básicos en tiempos de COVID, ¿la base realmente volverá a estar muy por debajo de -50?

Si la política monetaria dará como resultado una avalancha barata de dólares, ¿por qué debería apresurarme a apuntalar mi posición ahora?

El círculo vicioso

Todo esto significa que hay una señal de precio reducido en el precio de mercado para la verdadera demanda de USD en estos días. Ya no es una señal pura de demanda de dólares, sino que cuanto más extremo se vuelve el precio, más probable es que ocurra una intervención del mercado y el precio de la intervención del mercado en sí mismo se convierte en el factor limitante en la fijación de precios.

Como para probar mi punto, la base EURUSD XCCY de 3 meses muestra exactamente esta dinámica hoy, continuando con sus movimientos extremos a la baja antes de llegar a un "punto de crisis" y la intervención comienza a tener un precio en:

En mi opinión, no hay restablecimiento de esta dinámica de mercado – el genio ha salido de la botella gracias a las numerosas crisis a las que nos hemos enfrentado en mi corta carrera. También significa que si no hubiera habido una reacción de la Fed/Gobierno/HSBC durante el fin de semana a SVB, los movimientos de precios resultantes el lunes por la mañana habrían sido aún más salvajes. ¡Resultando en una posibilidad mucho mayor de acción por parte de las autoridades, dando como resultado reversiones antes del evento, etc.!

En resumen

A riesgo de sonar como un veterano neurótico, cínico y marchito;

Los precios en mercados como Cross Currency Swaps ya no contienen la "pureza" sin filtrar de tiempos pasados.
Los participantes del mercado ahora deben evaluar constantemente un precio en términos de múltiples dinámicas.
Estos incluyen la cantidad de estrés en el mercado...
Versus la probabilidad de intervención en el mercado.
Los mercados pueden ser mucho más transparentes en estos días, pero son mucho más complejos de entender y operar.

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