- Der Markt für SOFR-Swaps ist jetzt ausgereift und voll entwickelt.
- Nahezu alle Aktivitäten auf den OTC-Märkten, die länger als 2 Jahre dauern, werden jetzt gegen SOFR gehandelt.
- Wir analysieren die Daten hinter der Handelsaktivität.
- Welche Strukturen handeln über welche Tenöre hinweg?
Transparenzdaten ermöglichen es uns, die Risikoverteilung über die Kurve zu betrachten. Wir sind vielleicht daran gewöhnt, Aktivität konzentriert zu sehen Benchmark-Tenöre wie 2Y, 5Y, 10Y und 30Y in den US-Märkten, aber haben sich SOFR-Swaps ähnlich entwickelt?
Als Vorspeise die ISDA-Clarus RFR Adoptionsindikator zeigt den Betrag von DV01, der jeden Monat in SOFR gehandelt wird, der in Laufzeiten von mehr als 2 Jahren gehandelt wird:
Dies war ein genau beobachtetes Diagramm hier bei Clarus während der Übergangszeit, als wir nach Beweisen dafür suchten, dass:
- Die SOFR-Aktivität nimmt in Bezug auf das gehandelte Risiko zu.
- Die SOFR-Aktivität breitet sich über die Kurve aus.
- SOFR-Aktivität ist nachweisbar anders als die Aktivitäten der Fed Funds. Es ist nicht nur eine Aktivität unter 2 Jahren.
Die Verteilung des Risikos über die Kurve im SOFR ist seit Mitte letzten Jahres ziemlich konstant. Etwa 40 % des gesamten SOFR-Risikos werden mit Laufzeiten von mehr als 2 Jahren (+/- 5 %) gehandelt. Dies gilt für OTC- und Futures-Märkte.
Das finden wir auch praktisch alle OTC-Aktivität ist nun zum SOFR-Handel mit Laufzeiten über 2 Jahren übergegangen. Der gesamte langfristige Handel wird grundsätzlich gegen SOFR abgewickelt:
Zeigen;
- Der DV01 von USD-OTC-Produkten, die jeden Monat mit Laufzeiten von mehr als 2 Jahren gehandelt werden.
- Trades, die nicht gegen SOFR abgewickelt werden, sind als vs. „Legacy Rates“ gekennzeichnet, die USD LIBOR und Fed Funds abdecken.
- Nahezu alle Risiken, die länger als 2 Jahre in OTC-Produkten liegen, werden jetzt gegen SOFR gehandelt.
Ich hätte diese Grafik wirklich vorher zeigen sollen! Es hätte gut zu unserem gepasst Kommentar der Fed Funds, und ist wahrscheinlich die beste Demonstration von wie vollständiger Übergang zu SOFR ist für große Teile des Marktes.
SOFR-Aufschlüsselung
Wir wissen also, dass der SOFR der beliebteste Index für den langfristigen Handel an OTC-Märkten ist. Großartig!
An anderer Stelle in die große Clarus-Ressource des OTC-Wissens (!) eintauchen, SDRView ermöglicht es uns, Details auf Transaktionsebene zu betrachten. Angesichts der Tatsache, dass SOFR seit Dezember 2021 mehr als die Hälfte aller an den OTC-Märkten gehandelten Risiken ausgemacht hat, scheint dies ein angemessener Zeitraum zu sein, um mit der Analyse beliebter SOFR-Merkmale zu beginnen.
SOFR-Startdaten
Fangen wir einfach an. Analyse des Startdatums von SOFR-Swaps nach Handelsnummer. Diese Daten decken alle Handelsaktivitäten ab – sowohl On-SEF als auch Off-SEF und über Händler- und Kundenmärkte hinweg.
Zeigen;
- Spot-Starting-Trades sind bei weitem das beliebteste Startdatum für SOFR-Swaps. Fast 50 % der SOFR-Trades jeden Monat beginnen per Spot.
- Wenn wir IMM- und Fwd-Start-Swaps zusammenfassen, stellen wir fest, dass sie die zweitbeliebteste Form von SOFR-Swaps sind – sie machen 34 % aller Trades aus (30-40 % in einem bestimmten Monat).
- Nur in Bezug auf Forward-Starting-Trades entspricht etwa die Hälfte der Forward-Startdaten IMM-Daten (sind das also alles Hedgefonds-/spekulative Aktivitäten?).
- Eines, das man im Auge behalten sollte – in letzter Zeit hat die Zahl der Back-Starting-SOFR-Swaps stark zugenommen. Im Januar 2023 waren über 18 % der Trades (nach Anzahl der Trades) rückdatiert – ein neuer Höchststand.
- (Ich denke, das ist zu erwarten? Da der SOFR-Handel zur Norm wird, gibt es ein größeres Backbook zu verwalten und mehr SOFR-Swaps zu kündigen/novieren/verwalten.)
Analysieren von Spot-Trades
Schauen wir uns an, welche Pakettypen gehandelt werden.
Wie regelmäßige Leser wissen, gab es kürzlich Änderungen in der Identifizierung von Paketen in DTCC-Daten. Anstatt uns auf dieses „Live“-Datenproblem zu konzentrieren, werfen wir einen Blick auf die über einen längeren Zeitraum am häufigsten identifizierten Pakete in Clarus-Daten:
- Über die Hälfte aller Trades sind als „Outrights“ gekennzeichnet – wir können diese nicht als Teil eines bestimmten Pakets identifizieren.
- Spreadovers und Spreads von Spreadovers – dh Swaps, die als Spreads zu zugrunde liegenden US-Staatsanleihen gehandelt werden, machen fast 20 % der Trades aus.
- Etwa 15 % der Handelswege sind als zu einem Schmetterlingspaket gehörend gekennzeichnet. Natürlich haben Schmetterlinge 3 Beine, also vielleicht nicht überraschend.
- Und Curve-Trades machen 14 % des Handels aus.
Tenöre gehandelt
Wir wissen, dass Spot-Start-Outright-Trades die beliebtesten SOFR-Trades sind. Welche Tenöre sind die beliebtesten?
Das folgende Diagramm ist meiner Meinung nach eine gute Darstellung der Handelsaktivität:
Zeigen;
- Anzahl der Transaktionen pro Monat und Laufzeit in Kassastart-SOFR-Swaps.
- Über 50 % der monatlichen Aktivitäten konzentrieren sich auf nur 4 Laufzeiten.
- Wir haben die Anzahl der Trades verwendet, um Komplikationen bei Nennwerten, begrenzten Beträgen usw. zu vermeiden.
- 7 % aller Trades finden in 2 Jahren statt.
- 16 % der Trades in 5 Jahren.
- 19% in 10J (!).
- 9% in 30J.
Erstaunlich, dass fast 20 % der Trades in einem einzigen Tenor stattfinden.
Apropos, ich bin mir bewusst, dass das Obige für einige unserer regelmäßigen Leser nicht detailliert genug sein wird. Wenn wir davon ausgehen, dass Q4 2022 ein repräsentativer Zeitraum für die SOFR-Aktivität war, sehen wir die folgende durchschnittliche tägliche Anzahl von Trades pro Laufzeit:
Zeigen;
- Durchschnittliche Anzahl von Trades pro Tag im 4. Quartal 2022 über ausgewählte Laufzeiten bei Spot-Start-SOFR-Trades (unter der Annahme von 60 Handelstagen im Quartal – relativ kurz aufgrund von Thanksgiving, Weihnachtsferien).
- Das Diagramm lässt die Laufzeiten 5Y, 10Y und 30Y aus Gründen der Lesbarkeit weg. Ich habe 2Y für den Kontext aufgenommen.
- Es ist eine gute Darstellung dafür, wie aktiv der längere Teil der Kurve ist. Es gibt mehr 25-Jahres-Trades pro Tag als 1 Monat, selbst wenn die Fed die Zinsen anhebt!
- Fast alle Laufzeiten, die länger als 1 Jahr sind, haben mindestens 10 Trades pro Tag. Das ist ziemlich gut für einen periodischen Markt.
Nominal/DV01 Gehandelte Beträge
Schließlich können wir die durchschnittlichen Nominalwerte zeigen, die pro Laufzeit pro Tag gehandelt werden. Es überrascht nicht, dass sie aufgrund der Dauer entlang der Kurve nachlassen:
Zeigen;
- 11 Laufzeiten mit durchschnittlichen Nominalbeträgen von mindestens 1 Mrd. USD Nominalwert pro Tag.
Ich möchte mich nicht mit diesem Diagramm befassen, da die Aktivität immer in DV01-Begriffen (gemäß der RFR-Adoptionsindikator). Daher wird unten eine gerechtere Darstellung der Aktivität pro Tenor gezeigt:
Zeigen;
- Durchschnittlicher DV01 pro Tag im 4. Quartal 2022 über ausgewählte Laufzeiten in Spot-Start-SOFR-Trades.
- Das Diagramm lässt die Laufzeiten 5Y, 10Y und 30Y aus Gründen der Lesbarkeit weg; enthält 2Y für den Kontext.
- Es ist ein wirklich gut Darstellung, wie aktiv der längere Teil der Kurve ist. 20 Jahre traden das gleiche Risiko wie 2 Jahre!
- 12Y sieht auf diesem Chart das geringste Risiko, und selbst das sind ~ 200 Millionen Dollar in DV01 täglich. Beeindruckende Statistiken.
Zusammenfassend
- Die Daten zeigen, dass SOFR ein äußerst reifer Markt mit großer Aktivität über die gesamte Kurve ist.
- Nahezu 100 % des OTC-Handels mit Laufzeiten von mehr als 2 Jahren werden jetzt gegen SOFR abgewickelt und ersetzen den USD-LIBOR für neue Aktivitäten.
- Spot-Starting-Trades machen etwa die Hälfte aller SOFR-Aktivitäten aus.
- Etwa die Hälfte dieser Spot-Starting-Trades sind Outrights – die andere Hälfte wird als Teil eines Pakets gehandelt.
- Und etwa die Hälfte aller Aktivitäten in diesen Standard-Swaps findet in nur 4 Laufzeiten statt – 2J, 5J, 10J und 30J.
- Darüber hinaus gibt es mindestens 15 Laufzeiten, bei denen 200 Millionen Dollar oder mehr in DV01 jeden Tag über mehr als 10 Trades abgewickelt werden. Das sind beeindruckend große Zahlen für einen periodischen Markt wie den Swap-Handel.
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