Tad Rivelle, Chief Investment Officer i den californiske obligationsgigant TCW, bekymrer sig om, at stigende priser på varer og tjenester ikke vil forblive et midlertidigt fænomen. Han ser en risiko for, at investorerne gradvist mister tilliden til dollaren og forklarer, hvorfor reelle aktiver som råvarer giver mening i det nuværende markedsmiljø.
For de globale finansielle markeder er det det vigtigste spørgsmål: Vil eftervirkningerne af pandemien føre til en vedvarende stigning i inflationen? Eller vil økonomien falde tilbage i det gamle mønster med svag vækst og lave renter?
Tad Rivelle satser på det første scenarie. Chief Investment Officer for den californiske kapitalforvalter TCW forventer ikke en øjeblikkelig eskalering som stagflationskrisen i 1970'erne. Imidlertid er faren for et sådant resultat stigende på grund af den stadigt voksende mængde af monetære og finanspolitiske stimuleringsforanstaltninger.
«Der vil være et punkt, hvor folk ikke længere kan stole på dig i samme grad,» siger Mr. Rivelle. "Dette risikerer en mere generaliseret inflation og måske en mere generaliseret rebalancering væk fra dollaren," tilføjer han.
I dette dybdegående interview med The Market NZZ, som er blevet redigeret og sammenfattet for klarhedens skyld, forklarer obligationsmarkedseksperten, hvorfor han mener, at værdiansættelser i mange aktivklasser er alt for dyre, hvor han får øje på de mest alvorlige svagheder i kreditsektoren, og hvad investorer bør være særligt opmærksomme på i det nuværende miljø.
Hr. Rivelle, situationen på de finansielle markeder er fortsat udfordrende. Især «hot» væddemål som kryptovalutaer, børsintroduktioner og hurtigt voksende teknologiaktier er kommet under pres i de seneste uger. Hvordan opfatter du denne udvikling fra en obligationsinvestors synspunkt?
Markederne har i nogen tid været på meget spekulative prisniveauer med hensyn til risikobaserede aktiver. Det, vi har set, er, at kryptovalutaer ser ud til at korrelere meget mere med de spekulative elementer på markeder generelt i forhold til, hvad du ellers kunne forvente. Bitcoin har ikke opført sig så meget som en inflationssikring, den reagerer ikke rigtig på den type input. Så det er nok rimeligt at tilskrive noget af salget i kryptoerne til denne tilbagetrækning af stemningen omkring risikobaserede aktiver.
Hvor går markederne hen herfra?
Det, der kommer til at tænke på, er den ældgamle regel «køb rygtet, sælg nyhederne». Jeg tror, vi er nået til et punkt med topøkonomisk vækst i USA. Det er sandsynligt, at det første kvartal vil være et BNP-tal på 7 eller 8 % på årsbasis, hvilket også tyder på, at mange af de gode nyheder allerede er i sovsen.
Hvad betyder det for de videre udsigter?
Der er et for højt niveau af værdiansættelse prissat i en masse risikobaserede aktiver. I tilfælde af fastforrentning for eksempel, har du højrentemarkedet, som næsten er en misvisende betegnelse, da det handler til spænd på cirka 300 basispoint. Med andre ord giver størstedelen af high yield-markedet ikke engang 4 %. Forestillingen om, at man sådan kan prissætte et high yield-marked og samtidig tolerere en betydelig del af zombievirksomheder, der dybest set ikke har tjent penge i flere år, flyver i øjnene af sund fornuft. Der skal ske ændringer og omstruktureringer, når vi i sidste ende bevæger os ind i den post-pandemiske økonomi. Men vi har levet i denne type miljø, hvor overbærenhed fra långivere, som det vedrører så mange aktivklasser, har været et afgørende træk.
Hvor meget længere kan dette fortsætte?
For at forstå en recession, for at forstå en periode som pandemien, bør du tage lektionen fra, at der er behov for forandring: Økonomien skal tilpasse sig ændrede forbrugerpræferencer, den skal ændre sig selv med hensyn til både værdiansættelse og ressourcer med respekt til ændrede virkeligheder som at arbejde hjemmefra. For blot et par uger siden hævdede «The Economist», at på toppen af pandemien kom 60 % af arbejdstimerne i USA på arbejde hjemmefra. Før udbruddet af corona-virussen var det måske 5 pct. Så alle får ideen: Vi går ikke tilbage til 5 %, og det har meget betydelige konsekvenser for prisfastsættelsen af erhvervsejendomme, for værdiansættelsen af krav mod erhvervsejendomme og for værdiansættelsesforslaget for en række forskellige aktier i mange forskellige sektorer.
Hvor er de væsentligste risici i denne henseende?
Det er næsten, som om vi har fastfrosset en masse ikke-økonomisk aktivitet på plads i løbet af det sidste år. Federal Reserve har sænket renterne, sørget for likviditet, og finanspolitisk stimulans har givet folk mulighed for at bygge håb ind i deres forventninger og i deres modeller. Nu hævder nogle eksperter, at migrationen mod e-handel allerede har toppet, baseret på de relative omkostninger ved at flytte produkter gennem mursten og mørtelbutikker versus gennem de anstrengte og forsyningsbegrænsede kanaler i e-handelsverdenen. Så frygten for Retail Apocalypse kan være overdrevet. Men i rejseområdet for eksempel, var der masser af hoteller, der kæmpede med pre-pandemi. Der er ingen sandsynlighed for, at de vil finde noget bedre held i den post-pandemiske økonomi.
I mellemtiden er der et boom på det amerikanske boligmarked. Hvor bæredygtig er denne tendens?
I FHAs realkreditprogram, som dybest set er den statslige version af subprime-lån siden finanskrisen, løber kriminaliteten på FHA-lån med omkring 11 %. Det er ret forhøjet, og det er illustrativt for det stressniveau, der findes især i de lavere trin af økonomien. Men selv i Fannie Mae og Freddie Mac-verdenen af middelklasse-type realkreditlån er noget i retning af 3% af lånene i øjeblikket skyldige. Det er meget højt, da pladsen typisk løber med brøkdele af 1 % restance. Så der er meget at arbejde igennem der.
Ikke desto mindre ser optimismen ud til at sejre. På Wall Street er S&P 500 næsten tilbage på rekordhøje fra tidligere på måneden.
Der er meget selvtilfredshed. Selv Den Europæiske Centralbank henviste til det for nylig indberette. Kritikere har længe sagt, at centralbankerne vil støtte aktivpriserne, og så kritiserer de kapitalmarkederne for at prissætte en spekulativ struktur og advarer om risiciene. En ekspert kaldte det ganske præcist: Centralbanker spiller samtidig rollen som brandstifter og brandmand.
Hvor vil den største skade ske, hvis noget går galt?
Det korte svar er, at det vil ramme alle. Det rammer steder som Californien, som er så afhængig af aktievurderinger og teknologivurderinger, især børsnoteringsmarkedet. Men det gennemsyrer alle vegne. Fed har for lang tid siden fundet ud af, at det har en tendens til at presse hele økonomien fremad, hvis aktivpriserne bliver højere. Så hvis Fed ikke er i stand til at samle Humpty Dumpty igen, er spørgsmålet, hvad der sker, når du får en væsentlig korrektion i aktier. I dette tilfælde har du stor sandsynlighed for, at det politiske marked bare siger: «Vi sagde det til dig, vi har brug for mere finanspolitisk stimulans». Som følge heraf er det højst sandsynligt, at du får en responsfunktion i økonomien, der begynder at forstærke inflationskræfterne.
Inflation er allerede et stort problem. Er den nuværende prisstigning bare midlertidig, når økonomien kommer sig efter pandemiens uro? Eller er vi ved begyndelsen af en vedvarende stigning i inflationen?
Inflationen er allerede overalt omkring os. Folk oplever det i deres personlige liv, måske ikke nødvendigvis i prisstigninger, men i form af mangel. For eksempel kan folk, der forsøger at ombygge deres hjem, ikke få nye vinduer eller skiver. Alligevel er Feds synspunkt stærkt forudindtaget i retning af at ville tro, at inflationen er forbigående, så de vil ikke gribe ind imod den. Så bliver det store spørgsmål: Hvilken slags gnidninger udvikler der sig, der gør det svært for økonomien at genoprette balancen? Efter vores opfattelse er efterspørgselssiden stadig problematisk, fordi der er enorme saldi på folks bankkonti tilovers fra stimulusbetalinger. På udbudssiden har vi en stærkt reguleret økonomi, der er kommet ud af pandemien med meget mærkelige og modstridende regler om, hvordan virksomheder kan operere og genåbne.
Så igen, hvis økonomien normaliseres over tid, kan inflationen også plane ud igen.
Dette får os tilbage til hovedspørgsmålet: Hvad bliver det politiske markeds responsfunktion? I Washington tror stadig flere mennesker, at der virkelig ikke er noget problem med finanspolitisk stimulans, og at verden vil låne Amerika alle de penge, den ønsker at bruge. Indtil omkostningerne indhenter alle, vil opfattelsen være, at det er helt rimeligt bare at bruge flere penge. Så Feds udtalelse om, at inflationen er forbigående, er en spekulativ udtalelse fra deres side. Det tager ikke højde for gnidningerne, og det faktum, at de ikke har kontrol over, hvordan finansmyndighederne vil styre sagerne.
Er denne risiko muligvis allerede afspejlet i den bløde dollar?
Grundlæggende giver dollarens reservevalutastatus de amerikanske politikere enorm fleksibilitet i forhold til at håndtere problemer som pandemien. Den enorme fleksibilitet formodes at komme med ansvar og en vis grad af omtanke og forsigtighed. Men det ser man ikke meget af. At tage ekstraordinære handlinger i marts sidste år gav en slags mening: Hvis du lukker ned for hele økonomien, har du brug for social stabilitet. Du ønsker ikke, at det hele skal gå ned i røret. Men et år senere taler vi stadig om massive finanspolitiske stimuleringsprogrammer. Der er helt klart en logisk afbrydelse.
Så er der en fare for, at tilliden til dollaren kan gå tabt? Der var allerede et øjeblik under sidste forårs markedskrak, hvor udenlandske investorer i modsætning til det sædvanlige mønster dumpede i en risiko-off-fase.
Der skete så meget dengang. Der var også en afvikling af risikoparitetshandlen. Vi havde den dag, hvor aktier og obligationer begge blev ekstremt hårdt ramt. Når markederne kører glat, har du en tendens til at have fungibilitet mellem aktivklasser. Der er likviditet og evnen til at arbitrage for at træffe beslutninger om relativ værdi. Så det føles som en flod. Og så når man perioder som sidste marts eller finanskrisen i 2008, hvor det ikke længere er en flod. Det er næsten, som om du har disse små bifloder, små stammer, hvor der er særlig prisfastsættelse. Dybest set har du ikke a marked, så at sige, har du en segmentering af masser af markeder til det punkt, hvor du måske har et marked for Ford Motor-kredit, der eksisterer om morgenen en bestemt dag i marts 2020. Du får alle disse diskontinuiteter og irrationaliteter.
Men hvad med dollaren? Er dollaren overhovedet udskiftelig som verdens reservevaluta?
Vi kom forbi det, da Fed trak den store bazooka ud, som tidligere finansminister Hank Paulson udtrykte det for længe siden. Så du fik meget lave priser i USA i august og september. Selv da vi startede i år, var afkastet på ti-årige statsobligationer på 1 %. Hvis du er en Dollar-tyr, kan du dybest set sige: Det amerikanske finanssystem blev testet i 2020, økonomien blev testet, og den overlevede testen, hvilket betyder, at dollarens reservevalutastatus indtil videre er ubestridt – og det bruges som begrundelse for at fortsætte de samme politikker. Men der vil være et punkt, hvor folk ikke længere kan stole på dig i samme grad, hvilket risikerer en mere generaliseret inflation og måske en mere generaliseret rebalancering væk fra dollaren.
På den baggrund, hvor alvorlig er risikoen for en stagflationskrise som den i 1970'erne med høj inflation, lav økonomisk vækst og høj arbejdsløshed?
Det kan vi være et par år væk fra, men det er en alvorlig risiko. Det er rimeligt at forvente højere inflation. Fed ville nok være glad i en periode, men så bliver det store spørgsmål: Kan du fortsætte med at begrænse og kontrollere det? Kan man holde inflationen på 4-5 % uden at ødelægge tilliden til de myndigheder, der er ansvarlige for finansiel stabilitet? Så du kan ikke komme til inflationen i 70'er-stil med ét trin. Men vi gjorde det heller ikke sidste gang. Vi gjorde det med politisk dumhed efterfulgt af politisk dumhed. Vi fik Nixon-æraen til at indføre løn- og priskontrol, bryde termometeret så at sige, lade som om vi ikke puster op. Det blev efterfulgt af ting som WIN-knapper med angivelse af «Pisk Inflation Down», der kendetegner usammenhængen i politikker til at kontrollere inflationen. Derefter havde vi Carters kreditkontrol og salg af guld og den slags. Nederste linje: Inflationen kom ud af kontrol, fordi den politiske reaktion var uduelig.
Hvad mener du?
Jeg ville ikke forvente, at den politiske reaktion bliver bedre. Det grundlæggende problem er, at når verden ikke har tillid til dit politiske eller økonomiske lederskab, kan den ledelse ikke længere løse problemet. Man skal ændre ledelse, og man skal ændre politik. Det var sådan set, hvad der skete i USA. Det, der løste det i sidste ende, var en kombination af lederskifte hos Fed med Volcker kombineret med strukturreformer ledet af Reagan-administrationen, som ændrede USAs økonomiske retning.
Hvordan tror du, at den nuværende Fed-formand Jay Powell vil reagere, hvis obligationsrenterne fortsætter med at stige på grund af stigende inflationsforventninger? Tror du, at drastiske tiltag såsom styring af rentekurven er en mulighed?
Absolut. Hvis og når renten på tiårige statsobligationer begynder at bevæge sig hurtigt højere, og den når 2 eller 2.25 % og realkreditrenterne stiger til 3.5 %, er det meget plausibelt, at Fed implementerer rentekurvekontrol. De kan kalde det noget andet. Men de vil gøre, hvad de kan for at understøtte aktivmarkedet og boligmarkedet.
På hvilket niveau tror du, renten vil være ved årets udgang?
Da tiårige statsobligationer toppede med omkring 1.75 % i slutningen af marts, havde det en meget negativ effekt på nogle af boligmålingerne: Det tyder på, at der allerede er så meget gearing i systemet, at virkningen af selv små rentestigninger kan være ganske betydelig, selv i betragtning af alle de finanspolitiske stimulanser. Så renterne er sandsynligvis en vis grænse for nu, for når renten når op på 2 %, vil det sandsynligvis bremse den amerikanske økonomi betydeligt. Men hvad sker der så? Hvis økonomien aftager, tilegner administrationen og kongressen så dybest set mere stimulans? Dette øger potentialet for en "Skyl - Skum - Gentag"-cyklus til regerings- og centralbankinterventioner, der rejser stagflationens spøgelse. Og det er her, du mister kontrollen over, hvor de ti år går. Men vi er der ikke endnu.
Hvordan kan investorer bedst navigere i dette miljø?
Det er sådan set, hvor vi var præ-pandemi i de fleste henseender. Det handler om forsigtighed og forsigtighed og om at sprede sig, hvor du kan. For som obligationsinvestor bør du være fokuseret på at forsøge at fange et sikkert spænd i et år som dette.
Hvor er mulighederne for det?
Det handler om kvalitet og at drage fordel af Fed. Fed giver dig også gaver. En gave, som de giver, er på realkreditinstituttet TBA-markedet, hvor deres appetit på realkreditkøb er så stor, at de har drevet det kortsigtede marked op. Det gør det meget gunstigt for investorer at engagere sig i udskudte køb til TBA-markedet. Du kan købe eksponering til et Fannie Mae eller Freddie Mac trediveårigt realkreditlån med en kupon på 2.5 % og få måske 80 basispoints af spread. Det lyder måske ikke spændende, men du får 50 til 75 basispoint mere på grund af den negative finansiering, der er underforstået på kapitalmarkederne på grund af Fed. Så pludselig, for et meget sikkert aktiv, har du en ret pæn spredning.
I betragtning af risikoen for inflation, kunne det så også betale sig at investere i reelle aktiver som råvarer og guld?
Ved højere værdiansættelsesniveauer som i dag er det klogt at eje flere forsikringer. Men det skal ikke blandes sammen med tanken om, at du forsøger at tjene penge på din hæk. På en måde håber man nærmest at tabe penge på hækken. Det er bare for at beskytte dig, hvis det går galt andre steder i din portefølje. Også diversificering er normalt en god strategi. For mange år siden, da vi arbejdede hos Pimco, var Bill Gross en slags mester i udsagn om én sætning. Da jeg var ny der, kan jeg huske, at jeg sad lige foran ham, og han diskuterede, om han skulle sælge et værdipapir. Til sidst fortæller han bare forhandleren: «Ved du hvad, ingen gik i stykker ved at tage en fortjeneste.» Så vi solgte den. Generelt er det måske et godt råd.
Tad Rivelle
Tad Rivelle er TCW's Chief Investment Officer, Fixed Income, der fører tilsyn med over 215 milliarder dollars i fastforrentede aktiver, herunder 104 milliarder dollars i fastforrentede investeringsforeningsaktiver under TCW Funds og MetWest Funds-mærkerne. Før han kom til TCW, fungerede Tad som Chief Investment Officer for MetWest, en uafhængig institutionel investeringsforvalter, som han var med til at stifte. MetWest-investeringsteamet er blevet anerkendt for en række præstationsrelaterede priser, herunder Morningstars Fixed Income Manager of the Year. Mr. Rivelle var også meddirektør for fastforrentning hos Hotchkis & Wiley og porteføljeforvalter hos PIMCO. Tad har en BS i fysik fra Yale University, en MS i anvendt matematik fra University of Southern California og en MBA fra UCLA Anderson School of Management.
Kilde: https://themarket.ch/interview/tad-rivelle-inflation-is-already-all-around-us-ld.4359
- "
- &
- 2020
- 7
- Konto
- Handling
- Fordel
- rådgivning
- Alle
- amerika
- amerikansk
- amp
- appetit
- arbitrage
- omkring
- artikel
- aktiv
- Aktiver
- Bank
- Bank
- Banker
- BEDSTE
- Bill
- Billion
- Bitcoin
- Obligationer
- boom
- brands
- bygge
- virksomheder
- købe
- california
- ringe
- kapital
- Kapitalmarkeder
- brydning
- Centralbank
- Centralbanker
- formand
- lave om
- kanaler
- chef
- fordringer
- kommer
- kommerciel
- erhvervsejendomme
- Råvarer
- Fælles
- Virksomheder
- tillid
- Kongressen
- forbruger
- indhold
- fortsæt
- Corona
- Omkostninger
- Crash
- kredit
- krise
- krypto
- cryptocurrencies
- valutaer
- Valuta
- Nuværende
- skøger
- dag
- beskæftiger
- Efterspørgsel
- udvikle
- DID
- diversificering
- Dollar
- drevet
- kørsel
- e-handel
- ECB
- Økonomisk
- Økonomisk vækst
- økonomi
- Miljø
- egenkapital
- ejendom
- europæisk
- Europæiske Centralbank
- eksperter
- Ansigtet
- retfærdig
- frygt
- Feature
- Fed
- Federal
- Federal Reserve
- Endelig
- finansiere
- finansielle
- finanskrise
- Fornavn
- Fleksibilitet
- Til investorer
- Ford
- formular
- Videresend
- funktion
- fond
- fonde
- BNP
- Generelt
- gaver
- Give
- Global
- Guld
- godt
- varer
- Regering
- Vækst
- link.
- Høj
- Home
- hoteller
- boliger
- Hvordan
- HTTPS
- kæmpe
- idé
- billede
- KIMOs Succeshistorier
- Herunder
- Indkomst
- inflation
- Institutionel
- forsikring
- interesse
- Renter
- Interview
- investere
- investering
- investor
- Investorer
- IPO
- børsintroduktioner
- IT
- føre
- Leadership" (virkelig menneskelig ledelse)
- Led
- LÅNE
- udlån
- Niveau
- Leverage
- Line (linje)
- Likviditet
- Lån
- Lang
- mac
- Flertal
- ledelse
- Marts
- march 2020
- Marked
- Markeder
- matematik
- Metrics
- penge
- Pant
- bevæge sig
- MS
- nyheder
- Begreb
- Officer
- Optimisme
- Andet
- udbrud
- Outlook
- pandemi
- Mønster
- Betal
- betalinger
- Mennesker
- ydeevne
- Fysik
- Masser
- Synspunkt
- politikker
- politik
- portefølje
- post-pandemi
- tryk
- pris
- prissætning
- Produkt
- Profit
- Program
- Programmer
- beskytte
- indkøb
- kvalitet
- rækkevidde
- priser
- Reagerer
- reelle aktiver
- fast ejendom
- realiteter
- recession
- genåbne
- Ressourcer
- svar
- detail
- Risiko
- regler
- kører
- S & P 500
- sikker
- Skole
- Sektorer
- sikkerhed
- Sees
- sælger
- forstand
- stemningen
- Tjenester
- Kort
- mangel
- langsommere
- lille
- So
- Social
- solgt
- SOLVE
- Syd
- Space
- tilbringe
- spredes
- forår
- Stabilitet
- påbegyndt
- Statement
- Stater
- Status
- stimulus
- Lagre
- Aktier og obligationer
- forhandler
- Stammer
- Strategi
- gade
- stress
- forsyne
- support
- bølge
- bæredygtig
- systemet
- taler
- tech
- fortæller
- midlertidig
- prøve
- tid
- handle
- Trading
- rejse
- statskassen
- finansminister sekretær
- Stol
- UCLA
- arbejdsløshed
- Forenet
- Forenede Stater
- universitet
- University of Southern California
- us
- Amerikansk økonomi
- Værdiansættelse
- værdiansættelse
- værdi
- versus
- Specifikation
- virus
- bind
- løn
- Wall Street
- washington
- WHO
- vinde
- vinduer
- ord
- Arbejde
- arbejde hjemmefra
- world
- værd
- år
- år
- Udbytte