Тэд Ривелл, директор по инвестициям калифорнийского облигационного гиганта TCW, обеспокоен тем, что рост цен на товары и услуги не останется временным явлением. Он видит риск того, что инвесторы постепенно потеряют доверие к доллару, и объясняет, почему реальные активы, такие как сырьевые товары, имеют смысл в нынешних рыночных условиях.
For the global financial markets, it’s the most important question: Will the aftermath of the pandemic lead to a sustained surge in inflation? Or will the economy fall back into the old pattern of weak growth and low interest rates?
Тэд Ривелл делает ставку на первый сценарий. Главный инвестиционный директор калифорнийской компании по управлению активами TCW не ожидает немедленной эскалации, подобной стагфляционному кризису 1970-х годов. Однако опасность такого исхода возрастает из-за постоянно растущего объема монетарных и фискальных стимулирующих мер.
«Наступит момент, когда люди больше не смогут доверять вам в той же степени», — говорит г-н Ривель. «Это сопряжено с риском более общей инфляции и, возможно, более общей ребалансировки от доллара», — добавляет он.
В этом подробном интервью The Market NZZ, которое было отредактировано и сокращено для ясности, эксперт по рынку облигаций объясняет, почему, по его мнению, оценки многих классов активов являются чрезмерно высокими, и где он видит наиболее серьезные слабые места в кредитном секторе, и на что инвесторам следует обратить особое внимание в нынешних условиях.
Mr. Rivelle, the situation in financial markets remains challenging. Especially «hot» bets like cryptocurrencies, IPOs and fast-growing tech stocks have come under pressure in recent weeks. How do you perceive these developments from a bond investor’s point of view?
Рынки уже некоторое время находятся на очень спекулятивном уровне цен в отношении активов, основанных на риске. Мы увидели, что криптовалюты, похоже, гораздо больше коррелируют со спекулятивными элементами на рынках в целом, чем то, что вы могли бы ожидать в противном случае. Биткойн не ведёт себя так же, как хеджирование инфляции, он на самом деле не реагирует на такого рода входные данные. Так что, вероятно, будет справедливо отнести некоторую часть распродаж криптовалюты на счет отказа от настроений в отношении активов, основанных на риске.
Куда рынки пойдут дальше?
На ум приходит старое правило «покупай слухи, продавай новости». Я думаю, что мы достигли точки пика экономического роста в США. Вполне вероятно, что в первом квартале ВВП составит 7 или 8% в годовом исчислении, что также предполагает, что много хороших новостей уже есть в наличии.
Что это означает для дальнейшей перспективы?
There’s an excessive level of valuation priced into a lot of risk-based assets. In the case of fixed income for instance, you have the high yield market which is almost a misnomer since it’s trading at spreads of 300 basis points approximately. In other words, a majority of the high yield market doesn’t even yield 4%. The notion that you can price a high yield market like that and at the same time tolerate a significant portion of zombie companies that basically have not made money for several years flies in the face of common sense. There have to be changes and restructurings as we ultimately move into the post-pandemic economy. But we have been living in this «kick the can down the road» type of environment in which forbearance from lenders, as it relates to so many asset classes, has been a defining feature.
Как долго это может продолжаться?
Чтобы понять рецессию, понять такой период, как пандемия, вы должны усвоить урок о том, что необходимы перемены: экономика должна адаптироваться к изменившимся потребительским предпочтениям, ей необходимо изменить себя как с точки зрения оценки, так и с точки зрения ресурсов. к изменившимся реалиям, таким как работа на дому. Всего несколько недель назад The Economist заявил, что на пике пандемии 60% рабочего времени в США приходится на работу на дому. До вспышки вируса короны этот показатель составлял около 5%. Итак, всем понятна идея: мы не вернемся к 5%, и это имеет очень серьезные последствия для ценообразования на коммерческую недвижимость, для оценки требований к коммерческой недвижимости и для предложений по оценке различных акций в США. много разных секторов.
Где наиболее существенные риски в этом отношении?
Это похоже на то, как будто мы заморозили большую часть неэкономической деятельности в прошлом году. Федеральная резервная система снизила ставки, предоставила ликвидность, а бюджетные стимулы позволили людям вселить надежду в свои ожидания и в свои модели. Теперь некоторые эксперты утверждают, что переход к электронной коммерции уже достиг своего пика, исходя из относительной стоимости перемещения продукта через обычные магазины по сравнению с перегруженными и ограниченными каналами поставок в мире электронной коммерции. Так что опасения по поводу апокалипсиса розничной торговли, возможно, преувеличены. Но, например, в сфере путешествий было множество отелей, которые боролись перед пандемией. Нет никакой вероятности, что им повезет больше в постпандемической экономике.
Тем временем на американском рынке жилья происходит бум. Насколько устойчива эта тенденция?
В ипотечной программе FHA, которая по сути представляет собой правительственную версию субстандартного кредитования после финансового кризиса, просрочка по кредитам FHA составляет около 11%. Это довольно высокий показатель, и он иллюстрирует уровень стресса, который существует, особенно на нижних ступенях экономики. Но даже в мире Fannie Mae и Freddie Mac, в мире ипотечных кредитов среднего класса, около 3% кредитов в настоящее время являются просроченными. Это очень много, поскольку просрочки обычно составляют доли 1%. Так что здесь есть над чем работать.
Тем не менее, оптимизм, похоже, преобладает. На Уолл-стрит индекс S&P 500 почти вернулся к своему рекордному максимуму, достигнутому в начале этого месяца.
Существует много самоуспокоенности. Даже Европейский центральный банк упомянул об этом в недавнем докладе. отчету. Критики долгое время заявляли, что центральные банки будут поддерживать цены на активы, а затем критиковали рынки капитала за спекулятивную структуру цен и предупреждали о рисках. Один эксперт назвал это совершенно точно: центральные банки одновременно играют роль поджигателя и пожарного.
Где будет нанесен наибольший ущерб, если что-то пойдет не так?
The short answer is that it will hit everybody. It hits places like California which is so dependent on equity valuations and tech valuations, in particular the IPO market. But it permeates everywhere. The Fed figured out a long time ago that driving asset prices higher has a tendency to push the whole economy forward. So if the Fed is not able to put Humpty Dumpty back together again, the question is what happens when you get a substantial correction in equities. In this case, you have a high probability that the political market just says: «We told you so, we need more fiscal stimulus». As a result, it’s most likely that you get a response function in the economy that starts reinforcing inflationary forces.
Инфляция уже является большой проблемой. Является ли нынешний рост цен временным явлением, поскольку экономика восстанавливается после потрясений, вызванных пандемией? Или мы находимся в начале устойчивого всплеска инфляции?
Инфляция уже повсюду вокруг нас. Люди переживают это в личной жизни, может быть, не обязательно в росте цен, а в виде дефицита. Например, люди, которые пытаются отремонтировать свои дома, не могут получить новые окна или стиральные машины. Тем не менее, точка зрения ФРС сильно смещена в сторону уверенности в том, что инфляция носит временный характер, поэтому они не собираются предпринимать против нее действия. Тогда возникает большой вопрос: какие возникают разногласия, которые мешают экономике восстановить баланс? На наш взгляд, спрос все еще остается проблематичным, поскольку на банковских счетах людей остаются огромные остатки от стимулирующих выплат. Что касается предложения, то у нас жестко регулируемая экономика, которая вышла из эпохи пандемии с очень странными и противоречивыми правилами относительно того, как предприятия могут работать и вновь открываться.
С другой стороны, если экономика со временем нормализуется, инфляция также может снова стабилизироваться.
This gets us back to the main question: What will be the response function of the political market? In Washington, ever more people think that there is really no problem with fiscal stimulus and that the world will lend America all the money it wants to spend. Until the costs catch up with everybody, the perception will be that it’s perfectly reasonable to just spend more money. So the Fed’s statement that the inflation is transitory is a speculative statement on their part. It doesn’t take into account the frictions, and the fact that they have no control over how the fiscal authorities will manage affairs.
Возможно, этот риск уже отражен в мягком долларе?
Essentially, the reserve currency status of the Dollar allows the US politicians enormous flexibility in terms of dealing with problems such as the pandemic. That enormous flexibility is supposed to come with responsibility and some degree of thoughtfulness and prudence. But you don’t see a lot of that. Taking extraordinary actions in March of last year sort of made sense: If you’re shutting down the whole economy, you need social stability. You don’t want the whole thing to go down the tube. But a year later, we’re still talking about massive fiscal stimulus programs. There’s clearly a logical disconnect.
So is there a danger that confidence in the Dollar could be lost? There was already a moment during last spring’s market crash when, contrary to the usual pattern, foreign investors dumped in a risk-off phase.
Тогда столько всего произошло. Также наблюдалось свертывание торговли по паритету рисков. У нас был тот день, когда акции и облигации сильно пострадали. Когда рынки работают гладко, у вас, как правило, есть взаимозаменяемость между классами активов. Есть ликвидность и возможность арбитража для принятия решений по относительной стоимости. Так что это похоже на реку. А затем наступают такие периоды, как март прошлого года или финансовый кризис 2008 года, когда река перестает быть рекой. Это похоже на то, как будто у вас есть эти маленькие притоки, маленькие штаммы, где есть индивидуализация цен. По сути, у вас нет a Рынок, так сказать, у вас есть сегментация множества рынков до такой степени, что у вас может быть рынок кредитов Ford Motor, который существует утром определенного дня в марте 2020 года. Вы получаете все эти разрывы и иррациональности.
But what about the Dollar? Is the greenback even replaceable as the world’s reserve currency?
We got past it when the Fed pulled out it’s big bazooka as former Treasury Secretary Hank Paulson put it a long time ago. So you did get very low rates in the US by August and September. Even when we started this year, the yield on ten-year treasuries was at 1%. If you’re a Dollar bull, you can basically say: The US system of finance was tested in 2020, the economy was tested and it survived the test which means that for now the reserve currency status of the Dollar is unquestioned – and that’s used for justification to continue the same policies. But there will be a point where people no longer can trust you to the same degree which runs the risk of a more generalized inflation and maybe a more generalized rebalancing away from the Dollar.
На этом фоне насколько серьезен риск стагфляционного кризиса, подобного кризису 1970-х годов, с высокой инфляцией, низким экономическим ростом и высоким уровнем безработицы?
Возможно, до этого осталось несколько лет, но это серьезный риск. Разумно ожидать более высокой инфляции. ФРС, вероятно, какое-то время была бы довольна, но затем встает большой вопрос: сможете ли вы продолжать сдерживать и контролировать ее? Сможете ли вы удержать инфляцию на уровне 4–5%, не разрушая доверия к властям, ответственным за финансовую стабильность? Таким образом, вы не сможете достичь инфляции в стиле 70-х годов за один шаг. Но и в прошлый раз мы этого не сделали. Мы сделали это с политической глупостью, за которой последовала политическая глупость. В эпоху Никсона мы ввели контроль над заработной платой и ценами, сломали термометр, так сказать, сделали вид, что мы не раздуваем инфляцию. За этим последовали такие вещи, как кнопки WIN с надписью «Сбить инфляцию вниз», что символизировало непоследовательность политики по контролю над инфляцией. После этого у нас был кредитный контроль Картера, продажа золота и тому подобное. Итог: Инфляция вышла из-под контроля, потому что ответная политика была неумелой.
Как вы думаете?
I wouldn’t expect that the policy response is going to be any better. The basic problem is that when the world doesn’t trust your political or financial leadership, that leadership can no longer solve the problem. You have to change management, and you have to change policy. That’s kind of what happened in the US. What solved it in the end was a combination of change of leadership at the Fed with Volcker combined with structural reform led by the Reagan administration which changed the economic direction of the United States.
Как, по вашему мнению, отреагирует нынешний председатель ФРС Джей Пауэлл, если доходность облигаций продолжит расти из-за растущих инфляционных ожиданий? Считаете ли вы возможным такие радикальные меры, как контроль кривой доходности?
Абсолютно. Если и когда ставка по десятилетним казначейским облигациям начнет быстро расти и достигнет 2 или 2.25%, а ставки по ипотечным кредитам поднимутся до 3.5%, вполне вероятно, что ФРС введет контроль над кривой доходности. Они могут назвать это по-другому. Но они сделают все возможное, чтобы поддержать рынок активов и рынок жилья.
Как вы думаете, на каком уровне будут процентные ставки в конце года?
Once ten-year treasuries peaked at around 1.75% at the end of March, it had a very adverse effect on some of the housing metrics: That suggests that there is so much leverage already in the system that the impact of even small rate rises can be quite significant, even considering all of the fiscal stimulus. So rates are probably somewhat range bound for now, because when the yield gets to 2% it likely will be slowing the US economy down significantly. But then what happens? If the economy slows, does the administration and congress basically appropriate more stimulus? This heightens the potential for a «Rinse – Lather – Repeat» cycle to government and central bank interventions raising the specter of stagflation. And, that’s where you lose control over where the ten year goes. But we’re not there yet.
Как инвесторам лучше всего ориентироваться в этой среде?
Во многих отношениях это своего рода то, чем мы были до пандемии. Речь идет о благоразумии и осторожности, а также о том, чтобы распространяться там, где это возможно. Потому что, как инвестор в облигации, вы должны быть сосредоточены на попытке получить безопасный спред в такой год.
Где возможности для этого?
Все дело в качестве и использовании преимуществ ФРС. ФРС также дарит вам подарки. Один из подарков, который они преподносят, - это рынок ипотечных агентств, который будет объявлен позднее, где их аппетит к покупкам ипотечных кредитов настолько огромен, что они подняли краткосрочный рынок. Это делает очень выгодным для инвесторов участие в отложенных покупках на рынке TBA. Вы можете купить тридцатилетнюю ипотеку Fannie Mae или Freddie Mac с купоном 2.5% и получить спред около 80 базисных пунктов. Это может показаться не слишком захватывающим, но вы получите на 50–75 базисных пунктов больше из-за отрицательного финансирования, которое подразумевается на рынках капитала из-за ФРС. И вдруг для очень безопасного актива вы получаете довольно хороший спред.
Учитывая риск инфляции, может ли стоить инвестировать в реальные активы, такие как сырьевые товары и золото?
При более высоких уровнях оценки, таких как сегодня, разумно иметь больше страховки. Но это не следует путать с идеей, что вы пытаетесь заработать деньги на своем хеджировании. В каком-то смысле вы почти надеетесь потерять деньги на хеджировании. Это просто для того, чтобы защитить вас на случай, если что-то пойдет не так в другом месте вашего портфеля. Кроме того, диверсификация обычно является хорошей стратегией. Много лет назад, когда мы работали в Pimco, Билл Гросс был своего рода мастером высказываний, состоящих из одного предложения. Когда я был там новичком, я помню, как сидел прямо перед ним, и он обсуждал, продавать ли ценные бумаги. В конце концов он просто говорит дилеру: «Знаете что, никто никогда не разорялся, фиксируя прибыль». Итак, мы продали его. В общем, возможно, это хороший совет.
Тэд Ривелл
Tad Rivelle is TCW’s Chief Investment Officer, Fixed Income, overseeing over $215 billion in fixed income assets, including $104 billion of fixed income mutual fund assets under the TCW Funds and MetWest Funds brands. Prior to joining TCW, Tad served as Chief Investment Officer for MetWest, an independent institutional investment manager that he cofounded. The MetWest investment team has been recognized for a number of performance related awards, including Morningstar’s Fixed Income Manager of the Year. Mr. Rivelle was also the co-director of fixed income at Hotchkis & Wiley and a portfolio manager at PIMCO. Tad holds a BS in Physics from Yale University, an MS in Applied Mathematics from University of Southern California, and an MBA from the UCLA Anderson School of Management.
Источник: https://themarket.ch/interview/tad-rivelle-inflation-is-already-all-around-us-ld.4359.
- "
- &
- 2020
- 7
- Учетная запись
- Действие
- плюс
- совет
- Все
- Америка
- американские
- amp
- аппетит
- арбитраж
- около
- гайд
- активы
- Активы
- Банка
- Банковское дело
- Банки
- ЛУЧШЕЕ
- Билл
- миллиард
- Bitcoin
- Облигации
- бум
- брендов
- строить
- бизнес
- купить
- Калифорния
- призывают
- столица
- Рынки капитала
- Привлекайте
- Центральный банк
- Центральные банки
- председатель
- изменение
- каналы
- главный
- требования
- приход
- коммерческая
- коммерческая недвижимость
- Сырьевые товары
- Общий
- Компании
- доверие
- Конгресс
- потребитель
- содержание
- продолжать
- Корона зубчатое колесо
- Расходы
- Crash
- кредит
- кризис
- крипто-
- криптовалюты
- валюты
- Валюта
- Текущий
- кривая
- день
- занимавшийся
- Спрос
- развивать
- DID
- диверсификация
- Доллар
- управляемый
- вождение
- электронная коммерция
- ЕЦБ
- Экономические
- Экономический рост
- экономику
- Окружающая среда
- собственный капитал
- имущество
- Европейская кухня
- Европейский Центральный Банк
- эксперты
- Face
- ярмарка
- страх
- Особенность
- ФРС
- Федеральный
- Федеральная резервная система
- в заключение
- финансы
- финансовый
- финансовый кризис
- Во-первых,
- Трансформируемость
- Для инвесторов
- Ford
- форма
- вперед
- функция
- фонд
- средства
- ВВП
- Общие
- подарки
- Отдаете
- Глобальный
- Золото
- хорошо
- товары
- Правительство
- Рост
- здесь
- High
- Главная
- отели
- жилье
- Как
- HTTPS
- огромный
- идея
- изображение
- Влияние
- В том числе
- доход
- инфляция
- Институциональная
- страхование
- интерес
- Процентные ставки
- Интервью
- инвестирование
- инвестиций
- инвестор
- Инвесторы
- IPO
- ВИС
- IT
- вести
- Наша команда
- привело
- ДАВАТЬ В ДОЛГ
- кредитование
- уровень
- Кредитное плечо
- линия
- Ликвидность
- Кредиты
- Длинное
- макинтош
- Большинство
- управление
- Март
- Марш 2020
- рынок
- Области применения:
- математика
- Метрика
- деньги
- Ипотека
- двигаться
- MS
- Новости
- понятие
- сотрудник
- оптимизм
- Другое
- вспышка
- Outlook
- пандемия
- шаблон
- ОПЛАТИТЬ
- платежи
- Люди
- производительность
- Физика
- Много
- Точка зрения
- сборах
- политика
- «портфель»
- Постпандемический
- давление
- цена
- цены
- Продукт
- Прибыль
- FitPartner™
- Программы
- для защиты
- Покупка
- ассортимент
- Стоимость
- реагировать
- реальные активы
- недвижимость
- реалии
- спад
- возобновить
- Полезные ресурсы
- ответ
- розничный
- Снижение
- условиями,
- Бег
- S & P 500
- безопасный
- Школа
- Сектора юридического права
- безопасность
- видит
- продаем
- смысл
- настроение
- Услуги
- Короткое
- дефицит
- Замедление
- небольшой
- So
- Соцсети
- проданный
- РЕШАТЬ
- южный
- Space
- тратить
- распространение
- весна
- Стабильность
- и политические лидеры
- заявление
- Области
- Статус:
- раздражитель
- Акции
- Акции и Облигации
- магазины
- деформации
- Стратегия
- улица
- стресс
- поставка
- поддержка
- возникает
- комфортного
- система
- говорить
- технологии
- говорит
- временный
- тестXNUMX
- время
- торговать
- Торговля
- путешествовать
- казначейство
- министр финансов
- Доверие
- Лос-Анджелесе
- безработица
- Объединенный
- США
- Университет
- Университет Южной Калифорнии
- us
- Экономика США
- Оценка
- Приблизительные цены
- ценностное
- Против
- Вид
- вирус
- объем
- заработная плата
- Уолл-стрит
- Вашингтон
- КТО
- выиграть
- окна
- слова
- Работа
- работать из дома
- Мир
- стоимость
- год
- лет
- Уступать