Comment trader une course bancaire

Republié par Platon

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Une grande partie de ce qui est écrit sur ce blog découle de la crise financière "OG" de 2008. Sans cela, nous n'aurions pas vu la loi Dodd Frank ou la transparence des transactions sur les marchés dérivés OTC.

En 2008, j'étais trading de swaps de devises. C'était l'un des instruments les plus durement touchés alors que le monde se ruait sur les dollars. Avec cette expérience, j'ai pensé qu'il pourrait être intéressant de regarder ce qui se passe avec SVB ainsi que Signature Banque et ce qui pourrait être différent cette fois-ci.

Que s'est-il passé jusqu'à présent?

Tout d'abord, nous avons besoin d'un résumé soigné de ce qui s'est passé jusqu'à présent. Comme toujours, Matt Levine le cloue:

Plus les faits importants que :

Que s'est-il passé en 2008 ?

Bien sûr, nous cherchons tous des signes indiquant que ces banques relativement petites sont les «canaris dans la mine de charbon». Alors qu'est-ce que c'était commerce comme en 2008? Voici quelques souvenirs :

Base XCCY utilisée pour se déplacer par incréments de 1/8ème à 1/4 de point de base.
Les stop loss sur un tel marché auraient généralement lieu après un mouvement de 0.5 à 0.75 point de base. C'était un gros coup contre vous à l'époque, et il y aurait amplement l'occasion de faire des transactions.
Ensuite, les marchés de base ont commencé à évoluer par incréments de 5 POINTS DE BASE. Le incrément de prix littéralement augmenté par un multiple de 40 !
En réalité, chaque enchère affichée par rapport à presque toutes les devises était «donnée» certains jours. Si vous pouviez obtenir un prix à moins de 5 points de base de la dernière offre, cela était considéré comme un triomphe - si vous aviez vraiment besoin de lever des dollars, "le prix était le prix".
Les bureaux de négociation sont entrés dans la crise en courant un risque calibré sur des mouvements quotidiens de 1/4 de point de base. Les mouvements quotidiens ont ensuite augmenté à 5, 10, 20 voire 75 points de base chaque jour dans la partie courte de la courbe. Les limites de risque perdaient tout leur sens - tout était question d'accès au marché, d'accès à la liquidité commerciale et bien sûr de crédibilité du nom - les banques vous prêteraient-elles même des dollars si elles pensaient que votre crédit était en danger ?
La structure des échéances est passée de relativement plate entre 1 et 30 ans à massivement abrupte - la demande était principalement pour les dollars à court terme, entraînant la base XCCY à -150 points de base en EURUSD.
Parfois, c'était comme regarder dans un trou noir - personne ne savait si un échange avait vraiment eu lieu, ni à quel prix. La liquidité s'est effondrée, la nervosité a explosé et les écrans électroniques ont eu du mal à suivre la réalité des marchés.

Toutefois;

Ce fut une véritable réaction basée sur le marché. Il n'y avait aucune considération que les banques centrales pourraient offrir Lignes de swap de change ou intervenir pour fournir des liquidités en dollars américains à des banques non américaines.
Personne ne voulait faire face à une banque américaine sur le marché.
Il n'y avait pas non plus de QE. Les signaux de prix étaient purs.
Les marchés de la base XCCY n'étaient pas non plus influencés par la politique monétaire - qui se soucie d'une baisse des taux d'intérêt de 75 points de base alors que la base XCCY a déjà déplacé 100 points de base contre vous ce jour-là ?
Les banques qui pouvaient potentiellement approvisionner les marchés en USD ne le faisaient pas parce qu'elles n'étaient pas sûres à 100 % des pertes de valeur de marché auxquelles d'autres secteurs de la banque pourraient être confrontés.
Le manque de transparence à la fois l'action des prix et les pertes potentielles de marché ont contribué aux fluctuations sauvages chaque jour de la base XCCY….
… mais les fluctuations sauvages étaient symptomatiques de purs déséquilibres entre l'offre et la demande de financement en USD.

Il s'agissait essentiellement d'un marché très « pur ». Il n'y avait pas de facteurs stabilisateurs pour atténuer les fluctuations de prix. Le le manque de transparence était une mauvaise chose, sans aucun doute. Mais le contexte politique était probablement une bonne chose – il a permis au marché de trouver chaque jour un véritable prix d'équilibre du dollar.

Qu'est-ce que ça veut dire?

Cette expérience crée un état d'esprit particulier dans une communauté commerciale. Il est dangereux de poursuivre une stratégie unique lors du trading, mais en gros, ces mouvements de marché ont créé le processus de réflexion suivant :

Le prix de compensation des dollars à un moment donné n'est pas très bon pour identifier le potentiel du prochain "événement final".
En conséquence, il existe un scepticisme constant quant à la profondeur de l'offre - y a-t-il vraiment un fournisseur consentant de grandes quantités de dollars au «marché». Si oui, pourquoi?
Il n'y a vraiment pas de « fond » ou de limite au prix des dollars. La base peut aller n'importe où.
XCCY Basis est un marché périodique unique, avec des épisodes de liquidité commerciale suivis d'une famine extrême.

Les réactions « réflexes » des crises de la zone euro & COVID étaient guidés par ce processus de pensée relativement simple.

Cet état d'esprit est-il toujours répandu ?

Personne ne peut traiter un marché unique d'un seul coup (l'hétérogénéité est ce qui fait les marchés), mais considérez à quel point ces expériences se sont édulcorées au cours des 15 dernières années. Je n'ai pas fait de commerce depuis plus de 10 ans maintenant (rédaction de blogs prend beaucoup trop de temps :-P) mais imaginez l'expérience des commerçants qui ont rejoint le marché depuis 2012 :

La GFC a donné lieu à des règlements. Les marchés OTC étaient autrefois le « Far West », maintenant nous diffusons des cotations 24 heures sur XNUMX pour marchés réglementés ainsi que tout est effacé (à part XCCY 😛 ).
Il y a de la «liquidité» quand vous en avez besoin, mais à un prix.
Les gouvernements renflouent les banques.
Les banques centrales ont accepté leur rôle de prêteurs en dernier ressort, y compris auprès d'autres banques centrales par le biais de lignes de swap en dollars.
La politique monétaire est la première à réagir et la politique budgétaire pourrait éventuellement rattraper son retard.

Que nous disent les marchés maintenant ?

Les deux premiers points devraient accroître la transparence des prix actuels du marché (« le véritable prix de compensation du dollar »), mais les trois derniers agissent comme des amortisseurs aux fluctuations sauvages que nous observons sur les marchés.

Si 100 % des dépôts sont assurés, vais-je vraiment me précipiter pour transférer mes dollars vers JPM et HSBC cette fois-ci ?

Si les renflouements facilités par le gouvernement sont le résultat attendu du marché, pourquoi devrais-je hésiter à prêter mes dollars à un courtier avec un bilan à fort effet de levier (y compris des actifs difficiles à évaluer) ? Plus une banque a l'air mauvaise, plus elle est susceptible d'être renflouée ! Super.

Si les banques centrales interviennent pour prêter des dollars à SOFR + 25 points de base en temps de COVID, la base ira-t-elle vraiment bien en dessous de -50 ?

Si la politique monétaire se traduit par un flot de dollars bon marché, pourquoi devrais-je me précipiter pour consolider ma position maintenant ?

Le cercle vicieux

Tout cela signifie qu'il y a un signal de prix réduit dans le prix du marché pour la vraie demande d'USD ces jours-ci. Ce n'est plus un pur signal de la demande en dollars, mais plus le prix devient extrême, plus il est probable qu'une intervention sur le marché se produise et que la tarification de l'intervention sur le marché elle-même devienne le facteur limitant dans la fixation des prix.

Comme pour prouver mon point de vue, la base EURUSD XCCY à 3 mois montre cette dynamique exacte aujourd'hui, poursuivant ses mouvements extrêmes à la baisse avant d'atteindre un "point de crise" et l'intervention commence à être intégrée :

À mon avis, il n'y a pas de réinitialisation de cette dynamique de marché – le génie est sorti de la bouteille grâce aux nombreuses crises auxquelles nous avons dû faire face au cours de ma courte carrière. Cela signifie également que s'il n'y avait eu aucune réaction de la part de la Fed/du gouvernement/HSBC au cours du week-end face à SVB, les mouvements de prix qui en résulteraient lundi matin auraient été encore plus sauvages. Entraînant une possibilité d'action beaucoup plus élevée de la part des autorités, entraînant des revirements avant l'événement, etc.!

En résumé

Au risque de passer pour un vieux routier névrosé, cynique et ratatiné ;

Les prix sur des marchés tels que les swaps de devises ne contiennent plus la « pureté » non filtrée des temps passés.
Les acteurs du marché doivent désormais constamment évaluer un prix en termes de dynamiques multiples.
Ceux-ci incluent la quantité de stress sur le marché…
Versus la probabilité d'une intervention sur le marché.
Les marchés sont peut-être beaucoup plus transparents de nos jours, mais ils sont beaucoup plus complexes à comprendre et à négocier.

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