Nieruchomości wielorodzinne są zagrożone upadkiem — oto dlaczego

W tym artykule

Martwię się znacznym spadkiem (lub załamaniem) wycen nieruchomości komercyjnych, w szczególności wielorodzinnych, w latach 2023 i 2024. Mam wrażenie, że sygnały ostrzegawcze są tak wyraźne i wszystkie wskazują w tym samym kierunku, że zaniedbałbym swoje wobec tej społeczności mam obowiązek nie przedstawiać mojego stanowiska tak jasno, jak to możliwe, i bronić go bardzo szczegółowo. 

W tym artykule omówię moją pracę magisterską, przedstawiając cztery podstawowe zagrożenia dla wycen wielorodzinnych, zgodnie z poniższym podsumowaniem: 

• Część 1: Stopy kapitalizacji są niższe niż stopy procentowe 
• Część 2: Nie stawiam na znaczący wzrost czynszów w 2023 roku
• Część 3: Obstawiam, że stopy procentowe wzrosną w 2023 roku
• Część 4: Wysokie stopy procentowe wywierają presję na wyceny i gwarantowanie zadłużenia
• Część 5: Wiadomości, anegdoty i dalsza lektura
• Część 6: Pomysły na ochronę bogactwa i zarabianie pieniędzy w tym środowisku

Należy pamiętać, że nieruchomości są lokalne. Moja analiza zawarta w tym artykule odzwierciedla średnią w Stanach Zjednoczonych, choć się w nią zagłębiam kilka dużych regionów. 

Na koniec chcę od razu zaznaczyć, że uważam się za amatora w zrozumieniu rynków nieruchomości komercyjnych, być może zbliżającego się do statusu „czeladnika”. Wcale nie jestem w nich ekspertem. Zachęcam do debaty i chętnie przyjmę analizę od wszystkich czytelników gotowych przedstawić tutaj „sprawę byka” na temat moich punktów. Proszę o podanie tego w komentarzach lub na adres e-mail .

Część 1: Stopy kapitalizacji są niższe niż stopy procentowe

Średnio stopy procentowe są obecnie wyższe niż stopy kapitalizacji w przestrzeni wielorodzinnej w Stanach Zjednoczonych. Wizualnie można to przedstawić jako przecinające się dwie linie na poniższym wykresie:

Inwestorzy wchodzący na rynek komercyjny wielorodzinny robią to, ponieważ chcą generować zwrot. Powrót jest nie wyrażone jako stopa kapitalizacji (stopa kapitalizacji), który jest raczej metryką używaną do wyceny właściwości w stosunku do siebie, ale raczej jako wewnętrzna stopa zwrotu (IRR). Można wygenerować silną IRR w środowisku o wysokich i niskich stopach kapitalizacji, tak samo jak można wygenerować silną IRR w otoczeniu o wysokich i niskich stopach procentowych.

IRR zależy od dwóch głównych czynników: kwoty przepływów pieniężnych wytwarzanych przez nieruchomość (i momentu wystąpienia tych przepływów pieniężnych) oraz wyjścia/sprzedaży nieruchomości (i czasu). Szybko podnoś czynsze i sprzedawaj po wyższej cenie, a IRR gwałtownie wzrośnie. Rób to powoli i sprzedawaj po wyższej stopie kapitalizacji niż w momencie przejęcia, a IRR gwałtownie spadnie.

Stopy kapitalizacji były stosunkowo niskie w kontekście historycznym przez ostatnie 10 lat. Dla ludzi nie stanowiło to problemu w generowaniu wysokiego IRR, ponieważ stopy procentowe były tak niskie. W rzeczywistości niskie stopy kapitalizacji pod wieloma względami ułatwiają inwestorom generowanie zysków, ponieważ każdy dodatkowy dolar NOI dodany do nieruchomości zwiększa wycenę o większą wielokrotność. Zwiększ NOI o 1 USD w środowisku stopy kapitalizacji wynoszącej 10%, a wartość nieruchomości wzrośnie o 10 USD. Zwiększ NOI o 1 USD przy stopie kapitalizacji 5%, a wartość nieruchomości wzrośnie o 20 USD.

Jednakże kierowanie IRR staje się znacznie, znacznie trudniejsze w sytuacji „ujemnej dźwigni”, gdy stopy kapitalizacji są wyższe niż stopy procentowe. Z powodów, które omówimy w tym artykule, wyższe stopy procentowe utrudniają kupującym zakwalifikowanie się do atrakcyjnego finansowania, zwiększając prawdopodobne stopy kapitalizacji wyjścia i wywierając presję na obniżenie IRR. Ponadto duża część podstawy projekcji IRR będzie wynikać z szybkiego wzrostu czynszów.

Innymi słowy, rynek jest dziś bardziej zależny niż kiedykolwiek w ostatniej dekadzie od utrzymywania się niskich stóp kapitalizacji, ciągłego szybkiego wzrostu czynszów i/lub powrotu do historycznie niskich stóp procentowych, które obserwowaliśmy w ciągu ostatnich pięciu lat. „Ujemna dźwignia” to sposób, w jaki rynek sygnalizuje, że kładzie wszystko na aprecjację lub spadek stóp procentowych.

 I, jak to wyjaśnię, myślę, że oba wyniki mają niskie prawdopodobieństwo.

Chociaż ostatecznie chodzi o IRR dla danego aktywa, uważam za interesujące, że nawet bez konieczności sprawdzania liczb dotyczących konkretnej transakcji lub rynku transakcji, możemy już poczynić uproszczoną obserwację na temat nieruchomości komercyjnych, po prostu badając historyczna rozpiętość stóp kapitalizacji w stosunku do stóp procentowych (która obejmuje wszystkie nieruchomości, a nie tylko pojedyncze wielorodzinne – należy jednak pamiętać, że stopy kapitalizacji wielorodzinnych są zazwyczaj średnio niższe niż w przypadku innych rodzajów nieruchomości komercyjnych).

O ile nie ma silniejszej tezy na temat wzrostu czynszów i/lub obniżek stóp procentowych, niż miało to miejsce przez mniej więcej ostatnią dekadę, normą jest różnica między stopami procentowymi a stopami kapitalizacji wynosząca około 150 punktów bazowych. Oznacza to wzrost stóp kapitalizacji z 5% do 6.5%. Choć może to nie wydawać się wielką sprawą, gdyby sytuacja szybko się unormowała, byłoby to równoznaczne ze zmniejszeniem wartości aktywów o około 23%. 

Wygląda to tak, jak prognoza CBRE: 

Część 2: Nie stawiam na wzrost czynszów w 2023 roku

Aby zrozumieć, jaki wpływ na czynsze może mieć to miejsce w tym roku, musimy wziąć pod uwagę zarówno podaż, jak i popyt. Mam złe wieści na temat podaży i mieszane oczekiwania co do popytu.

Zacznijmy dyskusję od spojrzenia na podaż.

Dostawa

Zaległości w budowie nowego budownictwa wielorodzinnego są najwyższe od lat 1970. XX wieku. Zaległości dla ogółem domów w budowie są na najwyższych poziomach, dla których mamy dane:

Eksperci tacy jak Ivy Zelman stoją na stanowisku, że programiści będą zarabiać na tych zasobach, gdy tylko zostaną ukończone — zasadniczo, niech przyjdzie piekło albo wysoka woda. Koszty utrzymania i zadłużenie pomostowe (podobne do twardych kredytów pieniężnych na rozwój obiektów komercyjnych), wykorzystywane przez budowniczych do finansowania projektów, są bardzo drogie, a zatem stanowią silną zachętę do jak najszybszego dokończenia budowy i refinansowania lub sprzedaży.

Jak wspomniał Brian Burke z Praxis Capital w naszym artykule W sklepie Podcastrozwój wymaga czasu i będzie miał różny wpływ na różne regiony. Na niektórych rynkach może nie pojawić się zbyt wiele nowej podaży. Na niektórych rynkach pojawi się ogromna podaż, ale nowy popyt będzie tak duży, że nie będzie problemów z absorpcją. Na niektórych rynkach nastąpi pojawienie się podaży i trudności w zapełnieniu lokali, co wywrze presję na obniżenie czynszów w miarę wzrostu liczby pustostanów. 

Południe i Zachód są najbardziej narażone na pojawienie się w Internecie ogromnej nowej podaży:

Pamiętaj, że chociaż być może słyszałeś o pozwoleniach lub zaczyna się mieszkanie spadkowypamiętaj, że rozwój wymaga czasu. Projekty związane z wydawaniem zezwoleń i rozwojem, które rozpoczęły się pod koniec 2021 r. i na początku 2022 r., zostaną udostępnione online w 2023 i 2024 r. Wydawanie pozwolenia, rozpoczęcie i ostateczne ukończenie projektów może zająć lata, a nawet dziesięciolecia. Brak rozpoczętych nowych inwestycji mieszkaniowych w niewielkim stopniu powstrzymuje napływ nowych ofert, które wkrótce trafią na rynek. Skutki nowego boomu budowlanego dopiero się zaczynają. 

Nie trzeba dużej wyobraźni, aby ekstrapolować, że nadmiar nowych mieszkań wywrze presję na obniżenie cen nieruchomości wszelkiego rodzaju, a także presję na obniżenie czynszów, ponieważ więcej zasobów mieszkaniowych konkuruje o tę samą pulę najemców. 

Porozmawiajmy dalej o popycie. 

Kreowanie

Moim zdaniem pytanie o największy popyt dotyczy zakładania gospodarstw domowych. 1.6 mln nowych jednostek dostępnych online to nic wielkiego, jeśli spodziewamy się powstania 1.6 mln nowych gospodarstw domowych, prawda? Pozwala to na wynajem lub zajmowanie (wchłonięcie) tych lokali bez jakiegokolwiek szoku cenowego. A o ogromnym niedoborze mieszkań od lat wszyscy mówią, prawda?

I to prawda — Ameryka zazwyczaj dodaje gospodarstwa domowe szybciej niż my dodajemy zapasy. I jest niedobór mieszkań. To dlatego ceny nieruchomości i czynsze poszybowały w górę w ciągu ostatnich kilku lat. Są tylko dwa problemy związane z tym stanowiskiem jako obroną rosnących czynszów w przyszłości:

Po pierwsze, podczas pandemii dane dotyczące zakładania gospodarstw domowych zostały całkowicie odrzucone, co oznaczało ponad milion zgonów związanych z Covid-19 i ogromne przetasowania w gospodarstwach domowych. To sprawia, że ​​ekonomista naprawdę trudno jest przewidzieć powstawanie gospodarstw domowych. 

Po drugie, niedobór mieszkań został już wyceniony do aktualnych czynszów i cen mieszkań. Niedobory w połączeniu z niskimi stopami procentowymi doprowadziły w czasie pandemii do prawie 40% wzrostu cen mieszkań i 26% wzrostu czynszów. 

Zanurzanie się głębiej w formację gospodarstwa domowego. W czasie pandemii to widzimy miliony najwyraźniej utworzonych „gospodarstw domowych”:

Co tu się dzieje? 

Odpowiedź nie jest dla mnie jasna i nie znalazłem szczególnie przekonującej oceny sytuacji dokonanej przez ekonomistę, którego lubię. Byłbym wdzięczny, gdyby komentator mógł wskazać mi badanie lub analizę, która ma sens i pozwala nam dobrze ekstrapolować przyszłość. 

Wobec braku analizy jakości, do której mam dostęp, przypuszczam, że ludzie po prostu się przemieszczali. Myślę, że zniekształciło to dane w sposób, którego jeszcze w pełni nie rozumiemy. Ludzie ponownie zamieszkali z mamą i tatą. Być może ludzie, którzy mieszkają i pracują w miejscach takich jak Nowy Jork, San Francisco i Los Angeles, nadal płacili czynsz, ale także wyprowadzali się z miasta do drugiego domu i być może uznawano to za utworzenie drugiego gospodarstwa domowego. Być może wzrosła liczba rozwodów i rozstań, a kiedy para się rozstaje, potęguje to tworzenie się „gospodarstwa domowego” (dwie osoby, każda potrzebująca miejsca do życia, każda głowa rodziny, zamiast jednej jednostki rodzinnej).

Ale oczywiste jest, że tak naprawdę nie widzieliśmy milionów nowych gospodarstw domowych. Założę się, że obecnie sztucznie zawyżamy szacunki liczby gospodarstw domowych w tym kraju i przeraża mnie to, gdy próbuję prognozować wzrost czynszów w przyszłym roku. 

Co więcej, należy pamiętać, że nawet bez szaleństwa w tym wskaźniku dane dotyczące zakładania gospodarstw domowych mogą rosnąć i spadać wraz z gospodarką. W dobrych czasach ludzie mogą kupić wiele domów i wyprowadzać się ze wspólnych mieszkań ze współlokatorami lub wyprowadzać się z piwnicy rodziców. W czasie recesji ludzie mogą wrócić do domu z mamą i tatą lub ponownie zaprosić współlokatorów. Formacja „gospodarstw domowych” może szybko zaniknąć. 

Potencjalne zrównoważenie – czynsze mogą ponownie wzrosnąć w 2023 r

W każdym ważnym wskaźniku ekonomicznym zawsze występuje wiele zmiennych, a czynsz nie jest wyjątkiem. Chociaż obawiam się presji spadkowej wynikającej z masowych podwyżek czynszów w ciągu ostatnich dwóch lat, wzrostu podaży i znaków zapytania wokół tworzenia gospodarstw domowych, chcę przyznać, że istnieje silny wiatr w tył (presja na wzrost) cen czynszów: stopy procentowe . 

Wraz z podwojeniem oprocentowania kredytów hipotecznych w ciągu 12 miesięcy, przystępność cenowa zakupu domów, stanowiących alternatywę dla wynajmu dla milionów Amerykanów, gwałtownie wzrosła. Z jednego z badań przeprowadzonych przez ATTOM wynika, że ​​zaledwie rok temu na 60% amerykańskich rynków posiadanie mieszkania było tańsze niż wynajmowanie, a statystyka ta uległa zmianie wraz ze wzrostem miesięcznych płatności o 40–50% ze względu na wyższe stopy procentowe. Ta zmiana przystępności cenowej wywrze presję na wzrost czynszów.

To właśnie pod tą presją uważam, że stawki czynszów w 2023 r. będą jak rzut monetą. Nie ufam obecnie żadnym prognozom gospodarczym dotyczącym wzrostu czynszów. I gdyby nie presja na podwyżkę czynszów wynikająca z wysokich stóp procentowych, byłbym skłonny postawić znaczący zakład, że czynsze będą spadać średnio w całym kraju. 

Część 3: Ja też nie obstawiam spadku stóp procentowych w 2023 r

Pamiętaj, że stopy kapitalizacji są niższe niż stopy procentowe. Oznacza to, że aby inwestorzy mogli zarabiać, czynsze muszą (szybko rosnąć) lub stopy procentowe muszą spadać. Jak wspomniałem, uważam, że istnieje wiele powodów, aby sceptycznie odnosić się do jakichkolwiek prognoz wzrostu czynszów w kraju w 2023 r., a także wszelkie powody, aby sądzić, że czynsze to rzut monetą ze znacznym potencjalnym spadkiem. 

Nadszedł czas, aby zwrócić naszą uwagę na stopy procentowe. Powrót stóp komercyjnych do historycznie najniższych poziomów z ostatnich kilku lat uratowałby wielu syndykatorów nieruchomości komercyjnych i wielorodzinnych oraz ich inwestorów. 

Czy to prawdopodobne? Nie sądzę. Dlatego.

Wyjaśniono „spread” (w porównaniu z 10-letnim skarbem).

Kiedy banki, instytucje lub osoby prywatne pożyczają pieniądze, chcą otrzymać rekompensatę za podejmowane ryzyko. Wysokość odsetek, jakie pobierają, często można uznać za „spread” w stosunku do alternatywy o niskim ryzyku. 

W obszarze kredytowym powszechnie przyjmuje się, że 10-letnie bony skarbowe Stanów Zjednoczonych stanowią doskonały punkt odniesienia do pomiaru „spreadu”. Inne wskaźniki obejmują stopę oferowaną przez London Interbank Offered Rate (LIBOR) i stopę bezpiecznego finansowania jednodniowego (SOFR). 

W rzeczywistości wiele prywatnych długów komercyjnych ma oprocentowanie powiązane z SOFR plus spread, a nie ze skarbem państwa. Jednak 10-letnie amerykańskie obligacje skarbowe to standard, do którego większość ludzi porównuje spready i który ma największy wpływ na finansowanie wielorodzinne.

Wiele instytucji uważa pożyczanie pieniędzy rządowi USA za inwestycję o najniższym ryzyku na świecie. Pożyczanie komukolwiek innemu wiąże się z większym ryzykiem. Dlatego wszyscy inni powinni być obciążeni wyższymi odsetkami. 

Ale o ile więcej? Tutaj pojawia się pomysł „rozprzestrzeniania”. 

To, ile „spreadu” pobiera pożyczkodawca, zależy od pożyczkodawcy, gospodarki i popytu na pożyczki. Na niektórych rynkach, takich jak 30-letnie kredyty hipoteczne dla nabywców domów, rozpiętość ta jest bardzo dobrze ugruntowana. Na przykład:

Jest to wyraźnie bardzo silna korelacja do tego stopnia, że ​​możemy przyjąć za pewnik, że jeśli 10-letnie obligacje skarbowe wzrosną, wzrosną oprocentowanie kredytów hipotecznych i odwrotnie. Nie jest to jednak korelacja idealna i czasami spread faktycznie się zmienia. 

Dziś jest jeden z takich momentów. Rozpiętość pomiędzy oprocentowaniem 10-letnich obligacji skarbowych i 30-letnich kredytów hipotecznych jest stosunkowo wysoka, jak widać poniżej:

Wielu ekspertów oczekuje, że oprocentowanie 30-letnich kredytów hipotecznych spadnie w 2023 r. z powodu tej wysokiej różnicy. Uważają oni, że gdyby różnica między oprocentowaniem 10-letnich obligacji skarbowych i 30-letnich kredytów hipotecznych normalizowała się do historycznej średniej wynoszącej około 180 punktów bazowych, wówczas kredyty hipoteczne mogłyby ponownie zbliżyć się do przedziału 5.5% zamiast 6.3%, gdzie obecnie jesteśmy w momencie pisania tego tekstu.

Ma to sens w teorii, z wyjątkiem dwóch problemów. 

Po pierwsze, rentowność 10-letnich obligacji skarbowych jest obecnie niska, ponieważ inwestorzy uważają, że znajdujemy się w recesji lub wkrótce w nią wejdziemy. Powszechnie wyraża się to stwierdzeniem, że krzywa dochodowości jest odwrócona. Bardzo dobrze jest tu przedstawiony postęp w kierunku odwróconej krzywej dochodowości znakomita wizualizacja od Visual Capitalist. 

Ze strachu przed recesją ludzie uciekają do bezpieczniejszych inwestycji, takich jak 10-letnie obligacje skarbowe. Jest wysoce prawdopodobne, że wraz z początkiem ożywienia gospodarczego krzywa dochodowości ulegnie normalizacji, a stopa 10-letnich obligacji skarbowych wzrośnie. 

Po drugie, Fed wyraźnie sygnalizuje, że zamierza podwyższać stopy procentowe w ciągu całego roku w 2023 r. Obstawianie, że stopy zostaną obniżone, jest założeniem sprzecznym z oficjalnym stanowiskiem Fed. Jedynym sposobem, w jaki widzę, że stopy procentowe spadają i utrzymują się na niskim poziomie, jest recesja, która jest tak głęboka i zła, że ​​Fed będzie zmuszony szybko zmienić kurs. 

Innymi słowy, stopy procentowe wzrosną dla inwestorów na rynku nieruchomości (i wszystkich innych osób, które pożyczają pieniądze za pomocą długu spłacanego w 10-letnim Skarbie Państwa), chyba że nastąpi straszliwa recesja, w wyniku której miliony ludzi stracą pracę. 

A zatem rzućmy monetą: 

Jeśli to nastąpi (poważna recesja), miejsca pracy zostaną utracone, czynsze spadną, a wartość komercyjnych nieruchomości wielorodzinnych spadnie. 

Jeśli będzie reszka (lepsze perspektywy gospodarcze), stopy procentowe szybko wzrosną, a wartość komercyjnych nieruchomości wielorodzinnych spadnie.

To nie jest zbyt przyjemna gra.

Chociaż możliwe jest, że oprocentowanie kredytów hipotecznych odbije się i chwilowo spadnie do poziomu połowy 5, założę się, że zakończymy rok ze stopami jeszcze wyższymi niż obecnie, chyba że nastąpi głęboka recesja. 

Czy kredyty komercyjne nie różnią się od kredytów mieszkaniowych? Dlaczego nie mówimy o nich konkretnie? 

Chociaż istnieje wiele niuansów związanych z kredytami komercyjnymi, obecnie większość ludzi prawdopodobnie będzie korzystać z pożyczek Freddie Mac na zakup małych i średnich kompleksów apartamentowych, czyli klasy aktywów, którą omawiam w tym artykule. 

Jeśli kwalifikują się do pożyczki Freddie Mac, inwestorzy prawdopodobnie z nich skorzystają. Pożyczki Freddie Mac są łatwym przyciskiem dla inwestorów wielorodzinnych, ponieważ mają niskie stopy procentowe, 30-letnią amortyzację i okres pięciu, siedmiu lub 10 lat. W tej chwili oprocentowanie pożyczki Freddie może być na południe od 5%! Jest to wielorodzinny odpowiednik konwencjonalnych kredytów, z których korzystają miliony inwestorów i właścicieli domów na zakup domów jednorodzinnych ubezpieczonych przez Fannie Mae. 

Stopy procentowe Freddiego Maca są powiązane z 10-letnimi obligacjami skarbowymi. Zatem spread kredytów mieszkaniowych nie będzie taki sam jak w przypadku kredytów 10-letnich, jakie obserwujemy w segmencie kredytów mieszkaniowych (konwencjonalnych kredytów hipotecznych). To im pozostawia nawet więcej moim zdaniem ryzyko wzrośnie, jeżeli krzywa dochodowości ulegnie normalizacji w porównaniu z 30-letnimi kredytami hipotecznymi Fannie Mae. Wyjaśnia także, dlaczego obecnie stawki w budownictwie wielorodzinnym są znacznie niższe niż w budownictwie jednorodzinnym.

Chociaż istnieje prywatny rynek długów związanych z nieruchomościami komercyjnymi, który być może był częściej wykorzystywany kilka lat temu, wydaje się, że w dużym stopniu wyschnął. Jest to albo przedsiębiorstwo sponsorowane przez rząd (GSE), takie jak Fannie Mae czy Freddie Mac, albo obecnie większość syndykatorów to bankructwo. 

Ale prawdziwa różnica między długiem komercyjnym a typowym długiem jednorodzinnym polega na tym, że Wskaźnik pokrycia obsługi zadłużenia (DSCR). W następnej sekcji wyjaśnimy, dlaczego jest to tak ważne.

Część 4: Wysokie stopy procentowe wywierają presję na wyceny i gwarantowanie zadłużenia

Dług komercyjny, w tym kredyty mieszkaniowe Freddie Mac, jak omówiono wcześniej, to nie to samo, co konwencjonalne kredytowanie w przestrzeni mieszkalnej jednorodzinnej. Na przykład typowa pożyczka Freddie Mac może mieć 30-letni harmonogram spłat, ale w przypadku płatności balonowej saldo staje się wymagalne po pięciu, siedmiu lub 10 latach. Nie stanowi to problemu dla inwestorów na typowych rynkach. Mogą po prostu sprzedać aktywa po kilku latach, aby spłacić pożyczkę lub refinansować ją nową pożyczką i rozpocząć proces od nowa. 

Jednak, jak wspomniano wcześniej, w przypadku tych pożyczek istnieje inny test ubezpieczeniowy: wskaźnik pokrycia obsługi zadłużenia. DSCR to wielorodzinna wersja testu zadłużenia do dochodu, który musi przejść wielu właścicieli domów, aby zakwalifikować się do kredytu hipotecznego na dom.

Jeżeli przepływ środków pieniężnych firmy lub kompleksu apartamentów jest dokładnie równy kwocie głównej i odsetkom (obsłudze zadłużenia) pożyczki, wówczas DSCR wyniesie 1.0. Niższe, a przepływy pieniężne generowane przez firmę nie są wystarczające na pokrycie pożyczki. Wyższa i występuje nadmierny przepływ środków pieniężnych.

Pożyczki Freddie Mac zazwyczaj wymagają DSCR od 1.2 do 1.25.

Dług komercyjny negocjowany prywatnie pomiędzy pożyczkodawcą a pożyczkobiorcą, w przypadku długu niezabezpieczonego przez GSE, może mieć bardziej rygorystyczne postanowienia, takie jak wyższe wskaźniki DSCR lub umowy dotyczące zadłużenia, które wymagają od pożyczkobiorców utrzymywania wskaźnika DSCR przez cały okres trwania pożyczki.

Chociaż Freddie Loans może osiągnąć LTV do 80%, w praktyce wiele z nich ma ograniczony zakres ubezpieczenia do 65% do 75%.

Na normalnych rynkach te elementy nie stanowią problemu. Przyjrzyjmy się jednak, co się stanie, gdy stopy procentowe wzrosną szybko, tak jak miało to miejsce w zeszłym roku. 

Wyobraź sobie, że pod koniec 1,000,000 r. inwestor kupił nieruchomość za pożyczkę Freddie Mac o wartości 2021 3 30 USD. Oprocentowanie pożyczki wynosi 4,216%. Kwota główna i odsetki od 50,592-letniej amortyzacji wynoszą 5.5 USD miesięcznie, czyli 1 68,136 USD rocznie. Przejdźmy szybko do dzisiaj. Ta sama pożyczka byłaby oferowana z oprocentowaniem 35%. Ta wyższa stopa procentowa zwiększyłaby obsługę zadłużenia z tytułu pożyczki o wartości XNUMX mln USD do XNUMX XNUMX USD, co oznacza wzrost o XNUMX%.

Obecnie nasz inwestor skorzystał z pożyczki Freddie (a szacuje się, że dwie trzecie rynku korzysta z długu o stałym oprocentowaniu) i prawdopodobnie nie znajdzie się pod prawdziwą presją przez 5–10 lat, w zależności od okresu pożyczki. Należy jednak przyznać, że gdyby ten inwestor miał dzisiaj ponownie ubiegać się o tę samą pożyczkę, prawdopodobnie nie kwalifikowałby się. Prawdopodobnie musieliby przynieść znacznie więcej gotówki, aby sfinalizować transakcję (obniżając LTV), w przeciwnym razie musieliby zapłacić mniej za nieruchomość.

Jeszcze bardziej problematyczny jest sektor rynku, który wykorzystuje dług o zmiennym oprocentowaniu i inne rodzaje kreatywnego finansowania, takie jak dług pomostowy (podobny do pożyczek pieniężnych) do finansowania nieruchomości wielorodzinnych i innych nieruchomości komercyjnych. Według Wall Street Journal, około jedna trzecia rynku korzysta z długów o zmiennej stopie procentowej, a pewien (nieznany) procent tej kohorty korzysta z długu pomostowego i innego długu niezwiązanego z agencjami.

Kredytobiorcy ci będą musieli stawić czoła rosnącej presji, aby spłacać swoje zobowiązania przy wyższych stopach procentowych. Wracając do naszego wcześniejszego przykładu, wyobraźmy sobie, że nieruchomość wygenerowała 62,500 5 USD (stopa kapitalizacji 50,592% w momencie nabycia) w NOI przy obsłudze zadłużenia w wysokości 3 68,136 USD przy oprocentowaniu XNUMX%. Dziś te płatności wynoszą ponownie XNUMX XNUMX dolarów. Ten fikcyjny pożyczkobiorca będzie teraz musiał pokryć różnicę ze środków innych niż te generowane przez nieruchomość.

Wiele z tych pożyczek o zmiennym oprocentowaniu ma ustalone górne stopy procentowe (często wymagane przez pożyczkodawców), które tymczasowo zapobiegają zbyt wysokiemu wzrostowi stóp procentowych ich zadłużenia. Jednakże koszt odnowienia tych maksymalnych stóp procentowych gwałtownie rośnie, aż 10-krotnie, w świetle rosnących stóp. To już zaczyna wywierać presję na kredytobiorców, którzy często co miesiąc muszą odkładać środki na to ubezpieczenie. 

Jak wspomniałem, Ben Miller, dyrektor generalny firmy Pozyskiwanie funduszy, nazwał to zjawisko „wielkim delewarowaniem” – to sformułowanie, które moim zdaniem bardzo zwięźle podsumowuje ten problem. 

Posłuchaj jego pojawienie się W sklepie i poznaj kilka przykładów, które już trafiają do świata nieruchomości komercyjnych (począwszy od handlu detalicznego i biur). 

Brian Burke twierdzi, że problem ten może być dotkliwy w przypadku kredytów deweloperskich, w przypadku których wymogi dotyczące ponownej marży mogą zmusić kredytobiorców do spłaty salda kredytu w dół, jeśli umowa najmu nie osiągnie zakładanych celów.

Czy możliwa jest panika?

Jeżeli operatorzy nie będą w stanie wywiązać się z warunków kredytu, mogą nie wywiązać się ze zobowiązań i oddać aktywa bankowi (przejęcie). W takich sytuacjach wierzyciel zlikwiduje nieruchomość, sprzedając ją tak szybko, jak to możliwe. Niektórzy ludzie mogą reklamować likwidowaną nieruchomość, która jest sprzedawana znacznie poniżej wartości rynkowej, jako „szansę na zakup” – i może tak być.

Ale ustawia także kompozycję dla takich samych zasobów. Oprócz umów DSCR wycenie podlegają nieruchomości wielorodzinne, podobnie jak domy. Jeśli wyceny nie zostaną nadesłane, kupujący muszą przynieść więcej gotówki na zamknięcie transakcji. 

Jeśli w 2023 r. presja będzie rosnąć, stawki dla kompleksów wielorodzinnych mogą spadać coraz niżej w wyniku trudnej sprzedaży w postaci przejęcia, co sprawi, że zaciąganie pożyczek będzie coraz trudniejsze w pętli negatywnego sprzężenia zwrotnego.

Część 5: Wiadomości, anegdoty i dalsza lektura

To, co tu omawiam, nie jest nowością dla znawców branży. Wyceny REIT spadły w 25 r. o 2022%.. Czynsze spadają w wielu dużych miastach, takich jak Minneapolis i Chicago ceny wynajmu spadły odpowiednio o 9% i 4%., rok za rokiem. 

Coraz więcej oferują także wynajmujący „ulgi” dla najemcóww formie miesięcznego bezpłatnego czynszu lub bezpłatnego parkingu, aby przyciągnąć nowych najemców. Ustępstwa te uderzają w zyski inwestorów mieszkaniowych w taki sam sposób, w jaki wpływałyby na to pustostany lub niższe ceny ofertowe czynszów, ale mogą maskować stopień, w jakim na niektórych rynkach mogą być odnotowywane spadki czynszów.

Klienci instytucjonalni dużych funduszy private equity wycofują środki do tego stopnia, że ​​fundusze te zderzają się z nimi limity wypłat dla swoich inwestorów, zaczynając od najsłynniejszego na świecie nienotowanego REIT-u: Blackstone. 

Brian Burke szczegółowo omawia ten temat w: W sklepie„Wielorodzinna bomba zaraz wybuchnie” odcinek z Dave'em Meyerem. Uważa on, że jesteśmy o krok od „przeszacowania cen” w sektorze i że istnieje ogromna różnica cen ofertowych i sprzedaży pomiędzy kupującymi i sprzedającymi. Na razie zawieranych jest kilka transakcji, w których bierze udział 1031 uczestników giełdy oraz ci, którzy zebrali duże fundusze i muszą szybko wykorzystać te aktywa. Ci ludzie są zmotywowani do szybkiego działania, a ponieważ wielu sprzedawców na razie trzyma się mocno, ceny pozostają wysokie. 

To nie potrwa długo. Sprzedający, którzy byli silnie lewarowani zadłużeniem o zmiennym oprocentowaniu, będą zmuszeni z powodu problemów ze zgodnością z DSCR. Ponadto inwestorzy będą stale narastać presję, aby refinansowali swój balonowy dług, presję, która będzie wzrastać z każdym mijającym miesiącem, w miarę jak coraz większa część rynku będzie zmuszona do działania w drodze sprzedaży, refinansowania lub wniesienia znacznych części gotówki w celu zmniejszenia zadłużenia saldo i uniknąć wykluczenia. 

Część 6: Pomysły na ochronę bogactwa i zarabianie pieniędzy w tym środowisku

Stopy kapitalizacji są niższe niż stopy procentowe. Wzrost czynszów i obniżka stóp procentowych to rzut monetą. W przypadku znacznej części rynku po stronie zadłużenia rośnie presja, a gwarantowanie nowych transakcji jest znacznie trudniejsze po cenach z zeszłego roku.

To trudne otoczenie, ale nadal istnieje wiele strategii, które mogą mieć sens dla doświadczonych inwestorów, którzy nadal chcą uczestniczyć w sektorze nieruchomości wielorodzinnych i innych. Oto kilka rzeczy, które rozważam:

Wypożyczać

Stopy procentowe są wyższe niż stopy kapitalizacji. Oznacza to większy przepływ środków pieniężnych, przynajmniej w pierwszym roku (latach), dla pożyczkodawcy na każdy zainwestowany dolar niż dla inwestora kapitałowego, przy niższym ryzyku. Niech ktoś inny przejmie pierwsze 20-30% ryzyka. Osobiście rozważam inwestycję w fundusze dłużne, które udzielają trudnych pożyczek pieniężnych, ponieważ lubię tę krótką formę-terminowy charakter tych kredytów i uważają, że rynek domów jednorodzinnych jest bardziej odizolowany od ryzyka niż rynek domów wielorodzinnych.  

Kupuj z zerową dźwignią

Jeśli Twoim celem naprawdę jest posiadanie rodziny wielorodzinnej na dłuższą metę, a ryzyko krótkoterminowe nie jest czymś, co Ci przeszkadza, rozważ po prostu niestosowanie dźwigni finansowej, jeśli masz na to środki. Zmniejsza to ryzyko i, ponownie, ponieważ stopy procentowe są wyższe niż stopy kapitalizacji, zwiększy przepływy pieniężne. Zawsze możesz refinansować w ciągu kilku lat, jeśli chcesz zainwestować więcej kapitału w pracę. 

Poczekaj i obserwuj

To kwestia wyczucia rynku i nie jest w moim stylu. Jeśli jednak wierzyć tej analizie, w 2023 r. możemy spodziewać się znacznych zmian cen. Pozostawanie na gotówce przez 6–12 miesięcy może sprawić, że niektórzy sprytni nabywcy będą w stanie nabyć aktywa po świetnej okazji, zwłaszcza jeśli panika bardzo mocno wpłynie na stopę kapitalizacji , bardzo wysoko. 

Przejrzyj warunki wszelkich inwestycji, w których uczestniczysz

Niektórzy syndykatorzy mają prawo do wezwań do kapitału. Jeśli umowa DSCR zostanie zerwana w ramach transakcji, syndykator może mieć bardzo nieatrakcyjne opcje sprzedaży z ogromną stratą, zostać przejętym lub wyłożyć na stół ogromny stos gotówki, aby zapobiec przejęciu. 

Warunki Twojej inwestycji konsorcjalnej mogą pozwalać syndykatorowi na wymaganie od inwestorów wniesienia dodatkowego kapitału lub rozwodnienia ryzyka ich udziałów. Choć władza prawdopodobnie leży w rękach sponsora, przynajmniej w Twojej gestii leży zrozumienie, czy w Twojej transakcji istnieje taka możliwość, czy nie, i odpowiednie przygotowanie pozycji gotówkowej. Nie bądź oślepiony.

Do wszelkich nowych inwestycji należy podchodzić ze zdrowym sceptycyzmem

Jestem oczywiście sceptyczny wobec rynku w sposób systemowy, ale gdyby pojawiła się konkretna transakcja, która byłaby w stanie zaintrygować mnie na tyle, aby przyjrzeć się jej ponownie, chciałbym mieć pewność, że transakcja ma sens nawet przy znacznym wzroście stopy kapitalizacji. 

Byłbym sceptyczny w stosunku do twierdzeń o „wartości dodanej” (każda umowa reklamowana przez każdego sponsora to „wartość dodana”) lub o tym, że nieruchomość jest „świetną okazją” (który sponsor powie ci, że umowa nie jest świetny?). Moje zainteresowanie byłoby również większe, gdyby sponsor zaangażował znaczną część własnego kapitału – coś znaczącego w kontekście jego wartości netto. ). Chciałbym mieć pewność, że ich własny, ciężko zarobiony kapitał, podobnie jak mój, jest zagrożony, a nie tylko, że mają możliwość uzyskania zysków z opłat za przejęcie, opłat za zarządzanie i odsetek. 

Zająć krótkie stanowisko w sprawie… czegoś?

Zastanawiam się, czy istnieją publiczne REIT-y, które są szczególnie narażone na opisane tutaj ryzyka. Istotna ilość badań mogłaby ujawnić portfele, które są szczególnie skoncentrowane na rynkach o niskich stopach kapitalizacji, ogromnym ryzyku podaży i wysokim odsetku długu o zmiennym oprocentowaniu lub na których koszty kapitalizacji będą gwałtownie rosnąć. Jeśli ktoś zdecyduje się tu kopać, byłbym bardzo zainteresowany omówieniem twoich odkryć.   

Wnioski

To był długi artykuł. Jeśli dotarłeś tak daleko, dziękuję za przeczytanie!

Jak wspomniałem we wstępie, waham się od amatora do czeladnika w rozumieniu świata nieruchomości komercyjnych i dużych wielorodzinnych. 

Jednak to, co jestem w stanie pojąć, budzi we mnie strach przed wycenami. Czuję, że istnieje tu wiele zagrożeń i w 2023 roku planuję zachować się bardzo konserwatywnie. Możliwe jednak, że kupię kolejny dom jednorodzinny do wynajęcia lub nawet mały nieruchomości wielorodzinne, takie jak bliźniak, potrójny lub poczwórny, tak jak lubię robić co 12-18 miesięcy. 

Mam nadzieję, że przynajmniej ten artykuł pomoże inwestorom w podejmowaniu bardziej świadomych decyzji, jeśli badają możliwości inwestycji wielorodzinnych i dołożą nieco większej staranności. 

I znowu, nadal poszukuję kogoś z byczą sprawą dla wielorodzinnego. Jeśli to czytasz, zostaw komentarz poniżej lub napisz do mnie na adres: . Chciałbym usłyszeć twoje zdanie.

Uwaga według BiggerPockets: Są to opinie napisane przez autora i niekoniecznie reprezentują opinie BiggerPockets.