USD Swaps Margin Calls In March 2023

הועלה מחדש על ידי אפלטון

עוקב: 0

אני יודע שהקוראים שלנו עקבו אחר אירועי השבועיים האחרונים, בכיסוי בנק עמק הסיליקון (SVB), First Republic Bank (FRC) וקרדיט סוויס (CS). כל מוסדות שונים, אבל כל אחד מתמודד עם משיכות מפקידות מסיביות שנגרמו מאובדן אמון בתקינות העסקים שלהם.

בתחילת שנת 2023, מי היה מאמין שקרדיט סוויס, חברה שנוסדה ב-1856, עם היסטוריה ארוכת שנים ורכישות רבות תחת החגורה שלה (First Boston, DLJ, ...) וחברה שנייוותה את המשבר הפיננסי הגדול של 2007- 08 ללא חילוץ ממשלתי, גם אתחול G-SIB, ייגמר בסופו של דבר בהכרח על ידי הרגולטור שלו להשתלט על ידי המתחרה שלו UBS.

יש הרבה מאמרים מצוינים על כל אחד מהמצבים הספציפיים של SVB, FRC ו-CS, אז בבלוג של היום רציתי לכסות אפקט משני; ההשפעה של הירידה בציפיות שער הדולר כטיסה לבטיחות העלתה את האוצר האמריקאי (הורדת תשואות) והשוק התמחר בציפייה שהפדרל ריזרב יצטרך לעצור, לעצור או אפילו להוריד את הריבית כדי להתמודד עם הלחץ במגזר הבנקאי .

ירידה זו בשערי הדולר, במיוחד בשער האוצר החשוב ל-2Y, הייתה מסיבית ומשמעותית היסטורית. אנו נסתכל על זה דרך עדשת שיעורי ההחלפה של SOFR וקריאות מרווח עבור החלפות מסולקות.

תעריפי החלפה של SOFR

גרף של תעריפים יומיים עבור חילופי SOFR שסולקו ב-LCH SwapClear.

ירידות חדות מ-9 במרץ ואילך, כאשר ה-2Y בפרט ירד באופן משמעותי מקצת יותר מ-5% מתחת ל-4% ב-3 הימים שבין 8- במרץ ל-13 במרץ.

הצגת אלה כטבלה של שינויים מוחלטים בנקודות הבסיס עבור כל יום וטנור.

המהלכים ב-13 במרץ וב-2Y בפרט היו ירידות מסיביות ואף גדולות יותר ממה שראינו במשבר הקוביד (פברואר 2020) או במשבר הפיננסי הגדול של 2007-08.

שינויים בתעריף החלפה בין 10-13 במרץ 2023

כדי לראות כמה משמעותיות, הבה נסתכל על קריאות החלפה של שוליים, הן שולי וריאציה (VM) והן שוליים ראשוניים (IM).

SOFR 2Y Swap Trarade

סחר בהחלפה קבועה בתשלום תפסיד כסף כשהשערים ירדו ותתמודד עם שיחות VM יומיות מהמסלקה, במקרה שלנו LCH SwapClear.

אז בואו נניח שב-3 במרץ 2023, נכנסנו להחלפת שכר קבועה של 2 מיליון דולר SOFR 250Y בשיעור הנקוב של 4.9561% אז, עסקה עם DV01 קרוב ל-$50K.

ה-LCH SwapClear House IM עבור עסקה זו ב-3 במרץ 2023, היה 3.1 מיליון דולר או 62 bps במונחי dv01. בעוד שעסק שאושר היה דורש IM של 3.6 מיליון דולר או 72 bps.

כאשר שיעורי ה-2Y ירדו, LCH יסמן את המסחר לשוק ותחייב את VM כל יום כדי לכסות את ההפסד של יום אחד. אנחנו יכולים להריץ סימולציה כזו קלארוס צ'ארם ולייצר טבלה של שיחות VM יומיות ויתרת ה-VM המצטברת.

שיחות VM של 770 אלף דולר, 1.8 מיליון דולר ו-2.95 מיליון דולר בשלושה ימים רצופים החל מה-3 במרץ, היו מובילות ליתרת VM מצטברת של 9 מיליון דולר שלילי ב-4.7 במרץ, המתאוששת ל-13 מיליון דולר ב-3.65 במרץ אך גדלה שוב עד הסוף ב-14 מיליון דולר ב-5.3 במרץ-17.

תוך שבועיים בלבד המסחר הזה היה מצריך 2 מיליון דולר במזומן שיסופקו ל-CCP.

בנוסף, עד ה-13 במרץ, ה-VM המצטבר של העסקאות בסך 4.7 מיליון דולר היה גבוה יותר מה-IM בתחילתו.

שוליים ראשוניים והפסדי זנב

הבא בוא נרוץ פנימה קלארוס צ'ארם מה קרה ל-Initial Margin במהלך אותה תקופה של שבועיים.

זינוק ב-13 במרץ ל-3.7 מיליון דולר, כך ש-LCH SwapClear היה נדרש לתוספת של 600 אלף דולר, בנוסף לקריאה VM של 3 מיליון דולר ליום זה.

LCH IM ממשיכה לעלות ומגיעה ל-4.9 מיליון דולר או 98 נקודות שנייה ב-17 במרץ, עלייה של 60% מערך הפתיחה של 3.1 מיליון דולר או 62 נקודות לשנייה. עבור עסקאות לקוח, העלייה הייתה 3.6 מיליון דולר עד 5.8 מיליון דולר או 72 נקודות בסיס ל-116 נקודות לשנייה, עלייה דומה של 60%.

כדי להבין מדוע, אנו יכולים להסתכל על תרחישי הזנב של חישוב LCH IM.

הצגת ארבעת תרחישי הזנב הגרועים ביותר הם כל תאריכי מרץ וההפסדים גדולים משמעותית מארבעת הבאים, כולם מפברואר 2020 (משבר קוביד). תאריכי מרץ אלו מתאימים לשינויים הבאים:

התאריכים המוצגים הם תחילת תקופת 5 הימים; כך ששיעורי ה-SOFR של 2Y ירדו ב-100 Bps במהלך 5 הימים שלאחר ה-6 במרץ-23, והמהלך הגרוע ביותר היה תקופת 8 הימים של 23-5 במרץ. זה תואם לטבלת תרחישי הזנב שלנו למעלה, עם 8-Mar-23 ההפסד הגרוע ביותר ואחריו 6-Ma23.

מודל ה-LCH IM מכויל עם חלון מתגלגל של מהלכי שוק אחרונים, ולכן ה-IM גדל עם מהלכי שוק גדולים ותנודתיות גבוהה יותר, מה שמבטיח שהעסקאות נשארות ברווח הולם.

כללי שוליים לא ברורים

עבור כללי מרווח לא מסולק (UMR) ISDA SIMM היא שיטת הבחירה והיא מכוילת עם תקופת מבט היסטורית של 3 שנים, תקופת לחץ המוגדרת כיום כמשבר הפיננסי 2007-2008, תקופת סיכון של 10 ימים ו- רמת אמון VaR של 99%.

עסקה לא מסולקת עם אותו DV01 כמו ה-Swap שלנו ל-2Y, הייתה דורשת SIMM של 2.9 מיליון דולר, שכן משקל הסיכון של שיעורי ריבית של 2Y USD הוא 61bps. זה מכויל מחדש על בסיס שנתי עם נתוני שוק חדשים וגרסה חדשה המיושמת בדצמבר בכל שנה.

בהתחשב ב-SIM ב-61 bps נמוך משמעותית מה-LCH IM הנוכחי של 98 bps, אנו יכולים לצפות שהכיול החדש של ISDA SIMM יהיה בעל משקלי סיכון גבוהים יותר עבור שערי הדולר, במיוחד טווח ה-2Y וכתוצאה מכך יגרום לדרישות מרווח גבוהות יותר עבור סיכון ריבית דולר. .

אפילו שיטת UMR Grid/Schedule דורשת IM כ-1% מהרעיוני למשך פחות משנתיים ו-2% מהרעיוני למשך משנתיים עד פחות מ-2 שנים; כך שדרישת ה-IM למסחר בשנתיים שלנו הייתה יורדת מ-2 מיליון דולר ל-5 מיליון דולר כמה ימים לאחר מכן.

מתן אמון נוסף עד כמה משמעותיים בהיסטוריה מהלכי SOFR 2Y שראינו לאחרונה.