De eurodollar is niet meer... - Plato AiStream V2.1

Heruitgegeven door Plato

volgers: 0

Hoewel deze blog ogenschijnlijk gaat over de Editie maart 2023 van de ISDA-Clarus RFR Adoption Indicator, Ik kan de verdwijning van de niet voorbij laten gaan grootste termijncontract die ik ooit heb verhandeld zonder commentaar.

Een groot deel van de Clarus-blog heeft zich de laatste tijd geconcentreerd op de overgang van IBOR's naar RFR's. Wat eens een ondenkbare stap was, heeft nu eindelijk plaatsgevonden – het 3 maanden “Eurodollar” contract bij CME (dwz een contract for difference versus de 3m USD LIBOR-fixing) is niet meer. De resterende openstaande rente (na afloop van juni 2023) werd aan het einde van de vrijdag omgezet in SOFR-equivalente contracten.

Ik zal niet de enige op de markt zijn die nadenkt over:

Mijn allereerste echte "handel" was in Eurodollar-futures.
Je moest een hele nieuwe taal leren om ze te kunnen verhandelen - dit was vóór schermen!
Ik voel me erg oud omdat mijn carrière langer is dan de levensduur van wat eens het grootste verhandelde contract ter wereld was.
Het was het eenvoudigste product dat je kon bedenken toen je begon. Is een futures-contract dat wordt afgewikkeld tegen samengestelde tarieven en vrijwel niet meer wordt verhandeld voordat het daadwerkelijk afloopt, zo eenvoudig voor "nieuwkomers"?
Ik zal voor altijd de anticipatie / nervositeit / adrenaline missen op de IMM-dag waar LIBOR daadwerkelijk zal repareren. Na zoveel FRA-bevestigingen in de IMM te hebben gerold, maakte de enorme omvang van de posities er altijd een evenement van.

Voor die gevoelens werkelijk nostalgisch, de voorste 3 contracten zijn nog steeds beschikbaar om te verhandelen:

Maar in wezen was vrijdag volgens mij de laatste dag van "echte" liquiditeit. Laten we daarom eens kijken naar de gegevens achter de conversie:

maart 2023

De RFR-adoptie-indicator voor maart is daarom het laatste cijfer dat we hebben voordat het Eurodollar-contract verdween. Het rapport toont zeer goed nieuws en zal volgende maand waarschijnlijk nog hoger zijn (lees verder om te schatten hoeveel hoger):

Toont;

De index is gestegen naar een nieuw record van 56.6%, 3.7% hoger dan vorige maand.
Voor het eerst ooit meer dan $ 200 biljoen aan RFR-gekoppelde notional verhandeld.
De acceptatie van SOFR bereikte 61.5% (net onder het record aller tijden), een stijging met 2.4% in vergelijking met vorige maand.
De trends voor de acceptatie van EUR, CAD en AUD zijn allemaal positief - ik laat de onderstaande grafieken zien.

Het is een interessante oefening om te zien wat er gebeurt met de RFR Adoption Indicator als al het eurodollarrisico wordt omgezet in SOFR.

Houd je hoeden vast

Met een beetje bedrog achter de schermen kan ik onze volumegegevens met betrekking tot Eurodollar-futures omzetten in SOFR-futures.

In maart 2023 zagen we $ 10 biljoen aan nominale equivalent verhandeld in eurodollar-futures (zoals weergegeven in CCPBekijken):

CME Eurodollar-volumes in USD Notionele equivalenten van CCPBekijken

Wat is de geschatte impact van het verplaatsen van $ 10 biljoen aan fictieve activiteit van op LIBOR gebaseerde producten naar op SOFR gebaseerde producten? Er zijn hier een paar bewegende delen:

De RFR Adoption Indicator is gebaseerd op DV01 en hangt daarom af van de volwassenheid van die notional. Bijna alle Eurodollar-activiteiten zijn korter dan 1 jaar.
Hoeveel van deze notional Eurodollar is spreadgerelateerd en wordt eigenlijk al verhandeld als spread naar SOFR? We weten het niet.
Maart is een IMM-maand, daarom is het mogelijk dat er wat activiteit is gerelateerd aan de rol.
De contracten van juni 2023 zijn niet omgezet in SOFR-equivalenten omdat er in juni nog steeds een USD LIBOR-fixing zal worden gepubliceerd. Hetzelfde geldt voor de contracten van april en mei. Daarom zal er na de conversie nog steeds een klein beetje openstaande rente in eurodollars overblijven, maar het is onwaarschijnlijk dat er veel wordt verhandeld en daarom zal het vanaf dit moment zeer weinig effect hebben op de RFR-adoptie-indicator.

Vanwege deze factoren kunnen we alleen de maximaal mogelijke impact inschatten van het verplaatsen van alle Eurodollar-activiteiten naar het SOFR-contract. Als we dat doen, vinden we de volgende impact op de acceptatie van SOFR:

SOFR Goedkeuring als alle Eurodollar-activiteiten worden overgezet naar SOFR

Verrassend?

Onze berekeningen suggereren dat SOFR zou toenemen tot 64.3% van de USD-markt, van 61.5%. Dit veronderstelt dat 100% van de Eurodollar-activiteit naar SOFR-contracten gaat.
De impact op de algemene RFR-adoptie-indicator is ongeveer de helft kleiner - van 58.2% naar 56.6%.

De olifant in de kamer blijft Fed Funds. Weet u welk fictief equivalent van Fed Funds-futures die in maart 2023 werden verhandeld?

Antwoord: Bijna $ 100 biljoen!

Terwijl de Fed in het spel is, dit verhoogde activiteit in Fed Funds-futures zal waarschijnlijk aanhouden. Wat suggereert dat de acceptatie van SOFR voorlopig kan uitkomen op 65-70%.

Ergens anders

Terwijl alle ogen om een goede reden op SOFR gericht zijn (Eurodollar conversie gevolgd door finale USD LIBOR stopzetting over ongeveer 12 weken), gebeuren er echt interessante dingen in andere valuta.

Kijk bijvoorbeeld eens naar de mars van €STR adoptie in EUR Tarieven markten:

Toont;

In maart 2023 werd voor het eerst meer dan 30% (eigenlijk 32.1%!) van het EUR-risico verhandeld ten opzichte van de RFR.
Dat is een opmerkelijk verschil en een van de grootste sprongen die we in welke valuta dan ook hebben gezien, zonder aankondigingen van regelgeving.
Zal de EUR de eerste markt zijn die vrijwillig overgaat op RFR's?

Alle ogen gericht op de cijfers van april om te zien of dit momentum vastgehouden kan worden.

Een RFR-markt met echt momentum is CAD. De CORRA Eerste initiatieven zijn aan het werken:

Toont;

CAD heeft nu 3 opeenvolgende maanden gezien waarin CORRA meer dan 37% van de handelsactiviteit voor zijn rekening nam.
Ik heb de volledige geschiedenis opgenomen, want in juli 2018 was CORRA ook een populaire index, maar het verwaterde snel.
Er was nog een CORRA eerste initiatief in Cross Currency Swaps vanaf 27 maart, die ook de CAD Swaptions-markt omvatte.

Als we kijken naar CAD XCCY-swaps gerapporteerd aan SDR's, lijkt het erop dat CORRA First in XCCY het beoogde effect heeft gehad, door het aandeel CORRA versus SOFR-transacties te verhogen (van een al hoog niveau):

Percentage transacties dat elke week wordt gerapporteerd aan de Amerikaanse SDR's in CADUSD XCCY Basis, uitgesplitst per indexpaar.

Toont;

In de meest recente volledige week werd meer dan 82% van de transacties (op basis van het aantal transacties) gerapporteerd als CORRA versus SOFR.
Dit is een nieuw hoogtepunt sinds begin 2023.
Er zijn een paar transacties waarnaar wordt verwezen Termijn SOFR, maar het is redelijk om te zeggen dat het grootste deel van de liquiditeit nu in "pure" RFR versus RFR zit.
Dit staat ver af van voorgaande jaren, toen term CDOR versus samengestelde SOFR was de norm in CADUSD.

En tot slot moeten we de opleving van de AONIA-handel in AUD-markten benadrukken:

Zoals we hebben eerder gezegd met AUD-markten, is het echt moeilijk om de toename van de AONIA-handel los te koppelen van het feit dat de RBA "in het spel" is met veel herpositionering met betrekking tot wanneer / of ze weer kunnen stijgen. Hetzelfde geldt voor CAD en EUR, dus het valt nog te bezien of deze trends kunnen aanhouden als de centrale banken minder actief zijn.

De gegevens zullen het leren....

Samengevat

De Maart 2023 ISDA-Clarus RFR Adoptie Indicator bereikte een nieuw record aller tijden van 56.6%.
Deze stijging kwam vóór de CME Eurodollar-contracten werden omgezet in SOFR.
Hoewel de eurodollarconversie een gedenkwaardige (en nostalgische!) gebeurtenis is voor marktdeelnemers, zal de impact op de algehele acceptatie van RFR en SOFR vrij klein zijn.
Er zijn positieve trends in RFR-adoptie in EUR, CAD en AUD op dit moment.
Blijf op de hoogte om te zien hoe deze trends zich ontwikkelen in de Clarus-gegevens.

Blijf op de hoogte met onze GRATIS nieuwsbrief, schrijf je in hier.