- La recente conversione CME USD LIBOR mostra il potere della compensazione per i contratti futures.
- La standardizzazione dei contratti future aumenta notevolmente il potenziale di compensazione rispetto ai contratti OTC.
- I dati mostrano che i contratti in eurodollari convertiti hanno ampiamente compensato rispetto ai futures SOFR esistenti.
- Le conseguenti modifiche all'Open Interest suggeriscono che si trattava di un processo di gestione del rischio particolarmente efficiente.
Questo è un interessante viaggio attraverso i dati per quelli di voi interessati a ciò che è accaduto dopo la conversione del CME in SOFR per i contratti in eurodollari (Aprile 14th 2023) e la prima conversione in USD degli swap LIBOR al CME in SOFR (Aprile 21st 2023).
eurodollari
Una volta il potente contratto dell'eurodollaro non c'è più. (Se non lo sapevi già, per favore iscriviti al blog!). Secondo il comunicato stampa del CME durante il fine settimana:
I punti chiave sono:
- CME ha convertito un Open Interest di 7.5 milioni di contratti in eurodollari in equivalenti SOFR.
- $ 4 trilioni di USD LIBOR swap compensati sono stati convertiti in SOFR.
Vediamo come tutto ciò si è svolto nei dati. Dovrebbe essere semplice, giusto?
Interessi aperti sui futures
Primo - Futures. Era ragionevole aspettarsi che tutti gli interessi aperti in eurodollari fossero trasferiti in contratti SOFR? Diamo un'occhiata ai dati di marzo-aprile:
Mostrando;
- Interessi aperti giornalieri su futures e opzioni su eurodollaro e SOFR da marzo.
- Puoi vedere tre grandi cali nell'interesse aperto sul grafico. I due più grandi sono in realtà dovuti alle scadenze mensili delle opzioni SOFR, evidenziando quanto sia più grande il mercato SOFR rispetto agli eurodollari.
- Zoomando per osservare il cambiamento di Open Interest dal 10 aprile alla chiusura del 17 aprile:
- Mostrando;
- C'erano 4,580,375 contratti in eurodollari dal vivo il 14 aprile. Il 17 aprile, questo si era ridotto a soli 735,668. Quel piccolo resto è l'Open Interest nei contratti di maggio e giugno 2023, che non sono stati convertiti.
- C'erano anche 5,419,443 contratti di opzioni sull'eurodollaro dal vivo il 14 aprile. Il 17 aprile, questo si era ridotto a 1,994,891. Ancora una volta, il resto sono opzioni rispetto ai contratti di maggio e giugno 2023.
- Sono state convertite anche tutte le opzioni midcurve da 293,700 eurodollari.
- Questo ci dà un totale complessivo di 7,562,959 contratti in eurodollari che sono stati convertiti tra il 14 e il 17 aprile, esattamente in linea con il comunicato stampa del CME, il che è un sollievo!
Il monitoraggio del SOFR Open Interest è altrettanto interessante:
- Il più grande cambiamento nel SOFR Open Interest si è effettivamente verificato dal 13 al 14 aprile, prima della conversione.
- Questo perché quest'anno c'era una quantità significativa di opzioni Open Interest nelle opzioni di aprile (circa 5.75 milioni di contratti credo).
- Alcune di queste posizioni in opzioni con scadenza ad aprile sarebbero state su contratti SOFR sottostanti di giugno (così come altri). Quelle posizioni che scadono in the money saranno state consegnate contratti SOFR di giugno, che sembrano aver compensato in misura decente contro l'Open Interest esistente.
- L'Open Interest nei futures CME SOFR è rimasto praticamente invariato (+66,210 contratti) tra la chiusura 14° e la chiusura 17°.
- Questo piccolo cambiamento nell'interesse aperto mostra che c'era una notevole compensazione tra le posizioni SOFR esistenti e gli eurodollari convertiti.
- Le opzioni CME SOFR sono più facili da capire. L'interesse aperto nei contratti di opzione è aumentato di 2,858,060 contratti, non dissimili dai 3,424,552 contratti in eurodollari che sono stati convertiti, con qualche compensazione rispetto alle posizioni di opzioni SOFR esistenti.
Attività di negoziazione SOFR
PCC View tiene traccia anche della variazione giornaliera del SOFR Open Interest. Questo è mostrato in equivalenti in USD di seguito per ogni giorno nel 2023 (si noti che questo è misurato in milioni di USD anziché nei conteggi dei contratti utilizzati per i grafici precedenti):
Possiamo vederlo:
- È molto insolito che l'Open Interest nei futures SOFR (ovvero opzioni escluse) cambi di più di ~$200 miliardi equivalenti al giorno.
- Le date di rinnovo (ad es. IMM e scadenze mensili delle opzioni) sembrano spiegare una riduzione dell'OI compresa tra 600 e 900 miliardi di dollari equivalenti.
- La conversione dei contratti in eurodollaro non spicca affatto nel grafico sopra.
Ciò evidenzia quanto sia efficiente il netting nei futures. Gran parte dell'Eurodollar Open Interest convertito è stata compensata rispetto alle posizioni SOFR esistenti che ha finito per essere un esercizio quasi neutrale nel complesso.
In aggiunta a questa impressione, il volume giornaliero scambiato nel SOFR il 17 aprile era tutt'altro che insolito. Circa 3.1 milioni di contratti scambiati, molto in linea con l'attività circostante:
Che un'occasione così importante come la conversione del contratto Eurodollaro può passare quasi inosservato nei dati è abbastanza straordinario. Si parla a:
- Gli enormi vantaggi della compensazione in prodotti standardizzati, mercificati e liquidi come i futures.
- Quanto erano ben informati i partecipanti al mercato.
- Quanto può essere efficiente la gestione del rischio!
E per quanto riguarda la conversione OTC?
Per far luce sull'esatta efficienza della conversione degli eurodollari, in realtà abbiamo visto un forte aumento dell'"Open Interest" (nozionale eccezionale) degli swap SOFR come risultato della conversione del LIBOR per gli swap OTC.
Mostrando;
- Nozionale in circolazione di USD OIS swap al CME.
- Riesci a individuare la data di conversione delle posizioni USD LIBOR?!
- Secondo il comunicato stampa, sono stati convertiti $ 4 trilioni di USD LIBOR nozionale.
- Ciò ha comportato un aumento del Notional Outstanding di ~$3.4 trilioni.
Per completezza, quando lo confrontiamo con il calo del Notional Outstanding per USD IRS al CME:
Vediamo un numero completamente diverso: Notional Outstanding è sceso di "solo" $ 0.7 trilioni. Tuttavia, questo era del tutto previsto perché;
- Ciascuno swap LIBOR è stato convertito in uno swap LIBOR a breve scadenza (un periodo "stub") per eventuali fix ritenuti "rappresentativi".
- Più un nuovo scambio SOFR per tutti i periodi successivi a tale data.
- Per tutti i dettagli vedere il nostro blog di conversione.
- Pertanto, vediamo quasi $ 3 trilioni di "nuovi" Notional Outstanding aggiunti come risultato delle negoziazioni esistenti e dei loro stub period riprenotati.
- E una corrispondente diminuzione di ~ $ 4 trilioni per i nozionali in essere a lungo termine.
In sintesi
- La maggior parte della conversione delle posizioni USD LIBOR presso CME è ora completa.
- Il successo dei processi evidenzia alcune differenze fondamentali tra i mercati dei futures e quelli OTC.
- La conversione in eurodollaro ha portato a una compensazione altamente efficiente dei futures.
- I prodotti standardizzati mostrano davvero il loro valore in esercizi come questi.
I dati di cui sopra mostrano che è molto difficile prevedere l'impatto dell'esercizio di conversione sul Indicatore di adozione RFR ISDA-Clarus. Controllare la prossima settimana per scoprire….
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