Archegos, APA et règles de marge non compensée

Republié par Platon

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Mon récent blog sur Archegos, Référentiels Généraux et Marge Initiale, était très populaire, alors je voulais faire un suivi sur les deux mêmes sujets ; transparence des produits dérivés et des exigences de marge initiale.

Pour ceux d'entre vous qui ne connaissent pas l'acronyme à trois lettres, APA, il signifie Approved Publication Arrangement qui est un mécanisme de transparence réglementé par MiFID II. Les règles de marge non compensées (UMR) sont une réglementation mondiale, mise en œuvre dans la plupart des juridictions.

Considérons chacun d'eux à tour de rôle.

APP

Reposant la question des 10 milliards de dollars, que nous savons par le dernier blog n'a pas conduit à une réponse affirmative pour les États-Unis :

Si les échanges de swaps sur rendement total (TRS) d'Archegos avaient été effectués sous la juridiction européenne, les régulateurs ou les courtiers principaux auraient-ils pu constater l'accumulation excessive de l'exposition et prendre des mesures d'atténuation préventives pour éviter les pertes ?

Cette fois, la réglementation appropriée en matière de transparence post-négociation a été mise en œuvre en Europe pour les dérivés de gré à gré sur actions individuelles, contrairement aux États-Unis.

Cependant, il y a le diable dans le détail et dans ce cas, ce diable est dans l'acronyme TOTV, qui signifie Traded on a Trading Venue.

Le régime de transparence MIFID II est basé sur TOTV et seuls ces instruments sont concernés. Il est peu probable que les transactions TRS en question aient été effectuées sur des instruments TOTV, auquel cas ces transactions n'auraient pas été soumises aux exigences de transparence MiFID II.

Encore déjoué !

In Ce que nous devons faire pour réparer les données MiFID II, se débarrasser de TOTV pour la transparence post-négociation est l'un des points qui nous semble essentiel à un fonctionnement efficace.

Cependant, même si ces transactions avaient été publiées par des APA, il reste le petit problème des ISIN comme seul identifiant d'instruments.

C'est probablement trop espérer que l'identifiant de l'instrument pour TRS serait l'ISIN de l'action sous-jacente, ce qui serait bien, je m'attends plus probablement à ce que chaque TRS pour une échéance spécifique sur un sous-jacent ait un ISIN unique.

Et un rapide coup d'oeil à La page Web de DSB-ANNA indique 26 millions d'ISIN pour les actions, tandis que le rapport de mesures mensuel d'avril 2021 montre que l'instrument d'actions Price_Return_Basic_Performance_Single_Name aka Total return swap sur une action représente 15 millions !

Bonne chance pour rechercher cette base de données ou cette bande consolidée (?) Pour repérer une concentration excessive dans des equites spécifiques.

Je crains donc que la réponse à ma question soit à nouveau non.

Avec la mise en garde que je n'ai pas réellement essayé d'examiner les données, mais compte tenu de ce qui précède et du temps disponible, le rapport coût-avantage est fortement biaisé vers un exercice inutile. (Si quelqu'un a essayé de rechercher un TRS sur une équité spécifique, veuillez me faire savoir comment vous vous en êtes sorti).

Passons à l'UMR.

Règles de marge non compensée

L'UMR exige que les transactions sur dérivés de gré à gré qui ne sont pas compensées mais bilatérales soient couvertes si les deux parties aux transactions sont assujetties aux règles. Actuellement, il s'agit de parties avec un notionnel brut en dérivés de gré à gré de > 750 milliards de dollars, tombant à > 50 milliards de dollars en septembre 2021 et > 8 milliards de dollars en septembre 2022.

En plus de la marge de variation quotidienne, les expositions doivent être garanties par une marge initiale, en utilisant soit une approche de calendrier standardisé (aka Grid) soit un modèle interne approuvé (seul ISDA SIMM est utilisé).

In mon ancien blog Archegos, je me suis concentré uniquement sur ISDA SIMM. Aujourd'hui, examinons d'abord l'approche Schedule et utilisons le même exemple d'achat d'un TRS sur 10,000 2.5 actions Microsoft d'une valeur marchande de XNUMX millions de dollars.

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L'annexe IM utilise un tableau de % de taux notionnels par catégorie d'actif comme ci-dessous :

Donc, pour notre exemple, l'annexe IM serait de 15 % du notionnel (2.5 millions de dollars) = 375 XNUMX $.

C'est moins que le SIMM de 600 XNUMX $.

D'accord pour Microsoft, mais pas si bien pour ViacomCBS, Discovery, Farfetch et d'autres expositions aux actions détenues par Archegos avant la faillite.

Il est clair que SIMM est une méthode supérieure à Schedule IM.

Et puis il y a le fait que l'annexe IM est une mesure brute et que l'on suit le ratio net/brut familier utilisé dans le Méthode d'exposition actuelle:

Cela grossit rapidement les mesures, à moins que l'instrument sous-jacent et la date d'échéance de l'exposor ne soient les mêmes.

Ainsi, un deuxième échange de vente de 5,000 3 actions Microsoft mais pas pour 6 mois mais 40 mois, qui réduit en fait le risque ne serait pas net avec le premier et notre annexe IM serait d'au moins 2.5% de (1.25 millions de dollars plus 1.5 million de dollars) donc XNUMX $ million! Hum pas génial du tout.

Ainsi, alors que l'annexe IM devient rapidement très conservatrice pour un portefeuille de transactions, comme pour toute méthode reposant uniquement sur le notionnel brut et non sur l'exposition au risque, elle se traduit par une mesure de marge onéreuse et irréaliste.

Il doit être utilisé avec parcimonie.

Par exemple, pour les petits portefeuilles qui sont longs uniquement ou pour une classe d'actifs ou un produit qui sont des exceptions à ce qu'une entreprise négocie, par exemple, je n'ai que quelques transactions de dérivés de crédit avec une ou deux contreparties et c'est simple, approprié et pratique à utiliser IM pour cela et la classe de produits Credit seront simplement ajoutés à mes principales classes de produits Equity et RatesFX.

Sinon, le danger réside dans des quantités excessives de garanties piégées.

ISDA SIMM

ISDA SIMM est une méthode appropriée basée sur l'exposition au risque, donc acheter 10,000 5,000 et vendre 50 600 réduirait de manière appropriée notre IM de 300 %, passant de XNUMX XNUMX $ à XNUMX XNUMX $.

Et là où nous achetions et vendions des dérivés sur différentes actions, SIMM utilise une matrice de corrélation pour fournir un certain avantage de diversification dans l'agrégation, avec des corrélations variant de 14% à 41% selon le compartiment SIMM et le même compartiment ou des corrélations de compartiments différents.

Grâce à notre service CHARME (IUG ou API), il est facile de calculer SIMM pour un portefeuille tenant compte des regroupements et des corrélations requis.

Étalonnage annuel du SIMM

De plus, un point que je n'ai pas mentionné dans mon blog précédent était que SIMM est recalibré chaque année pour une période historique qui comprend la récente fenêtre mobile de 3 ans et une période de stress.

SIMM v2.3 est la version actuellement utilisée, qui a été calibrée avec des données avant décembre 2019 et après un backtesting au deuxième trimestre 2 et l'approbation par les régulateurs, a été mise en œuvre en décembre 2020.

Par conséquent, la période de stress de la crise Covid en février et mars 2020 n'est pas incluse dans le calibrage actuel.

SIMM v2.4 sera implémenté en décembre 2021 et est actuellement ou sera prochainement backtesté avec des données recalibrées à partir de décembre 2020 et avant, y compris la période de stress de Covid.

Il sera intéressant de voir si cela se traduit par une augmentation significative des pondérations de risque pour les actions.

Possible mais pas donné.

Ce qui me semble plus important, c'est un recalibrage des seuils de concentration et pas seulement pour les actions.

J'ai couvert ceux-ci dans un Blog de novembre 2019 sur le risque de taux d'intérêt et ont observé alors qu'ils étaient beaucoup trop élevés par rapport aux seuils de concentration de CCP, mais ils sont toujours tels qu'ils étaient.

Peut-être qu'une révision des seuils de concentration deviendra désormais une priorité plus élevée et sera mise en œuvre à temps pour les contreparties de la phase 6 au 4T 2022.